低生产率的变革：欧洲危与机（上篇）.pdf

低生产率的变革：欧洲危与机（上篇）。近年来，欧洲GDP增速温和，与美国增长差异逐渐扩大，但就业率持续提高；拆分来看这根源于欧洲生产率增长的停滞。以劳动生产率（即每 小时产出）×总工作小时数量拆分来看，2015Q1至2025Q3，美国实际GDP增长近30%，主要依靠劳动生产率提高；欧元区实际GDP增长16%，主要 依赖就业率和劳动参与率提升。但2020年欧洲人口已迈入负增长，在劳动力资源不再丰富的背景下，提高劳动生产率对欧洲至关重要。

欧洲存在产业活力和投资不足、生产率增长放缓的结构性问题。欧元区的高劳动力需求，在很大程度上是对技术进步缓慢的一种补偿。而劳动 生产率增长缓慢、工业活力不足又可归结为僵化的就业市场、以银行为主的金融体系、分割的市场等原因。首先，欧洲的高度受保护的就业市 场客观限制了劳动力资源的分配和流动。相比美国，欧洲有更加严格的就业保护法、失业救济申领时间也更长、工会力量强大并演生出集体谈 判制度；这些特征导致了欧洲的失业持续时间更长、劳动力流动性相对更低，协商工资调整滞后也导致企业难以灵活应对外部环境变化。

其次，欧洲的金融中介效率更低。尽管欧洲相对美国居民储蓄率更高，但是由于金融中介效率更低，储蓄难以有效转化为投资。银行贷款仍是 企业外部融资的主要来源，不太适合为初创企业提供资金。此外，欧洲养老金体系发展不足和其对权益市场、包括PE、VC的投资不足也是制约 欧洲创新企业发展的重要原因。2024年，欧洲养老基金规模占GDP比例仅有46%，而北美的比例是164%。欧洲家庭的养老金主要以第一支柱（政 府统筹的现收现付制）为主，二三支柱发展不足。从资产配置看，欧洲的养老金投资也较为保守。截至25Q2欧洲职业养老金在私募股权基金 （Private Equity Fund）上的投资是3.5%左右；而美国地方养老金（也多为DB型养老金）在PE基金上的投资达10%左右。

此外，外部支撑欧洲增长的廉价能源、和平红利也不复存在。1）尽管从冲击中有所修复，但欧洲的能源价格仍高。欧洲的电力价格仍比15-20 年均值高66%，是美国的两倍水平。2）能源冲击也导致部分高耗能行业，如造纸、纺服、橡胶制品等产能严重收缩。能源成本高和创新不足也 导致欧洲逐渐失去出口竞争力，出口份额下滑。