房地产行业日美房地产止跌回稳路径复盘：核心城市引领止跌回稳，龙头房企先行弹性十足.pdf

房地产行业日美房地产止跌回稳路径复盘：核心城市引领止跌回稳，龙头房企先行弹性十足。日美为鉴：龙头股价底→核心城市房价底→全国房价底，龙头房企股价弹性十足。通过 日美经验，我们认为：1）城市房价止跌回稳有先后，核心城市止跌明显领先于全国； 其中日本东京房价领先全国约 5 年；美国旧金山为首 6 城房价领先全国约 3 年。2）龙 头公司股价跟踪的是核心城市房价、而非全国房价，呈现龙头股价底→核心城市房价底 →全国房价底的传导路径，日本三井和三菱 2003-2007 年股价最大涨幅分别 509%、 488%，股价启动领先东京房价 9 个月；美国霍顿、莱纳 2009-2010 年股价最大涨幅分 别 151%、202%，股价启动领先旧金山房价 3-4 个月。3）核心城市领先止跌源于人口 流入，推动居民资产负债表输入性改善，日本东京、美国旧金山、中国香港等城市都是 如此。4）危机后日美龙头房企的市占率大幅提升，同期营收和利润实现大幅增长，经 营效益显著提高，实现 ROE 改善、并估值提升。

中国香港：新鸿基股价底领先中国香港房价底 11 个月，并同样龙头股价弹性十足。房价 端，中国香港中原城市领先指数在 2025 年 5 月见底，目前房价较 2025 年 5 月低点 +11%，中国香港房价的止跌回升来源于人口、股市等多重利好的推动；股价端，新鸿基 地产股价低点出现在 2024 年 6 月，此后波动式回升，至 25 年 1 月再次回落至低点，此 后持续向上，26 年 2 月底股价较 24 年 6 月底低点+133%。龙头房企股价领先房价 11 个 月；前期股价会出现反复，其本质在于市场存疑房价究竟是否真的探底，一旦房价底部 确立、开启上涨势头，股价上涨主升浪来临，斜率更为陡峭。

中国内地：我国居民资产负债表走弱趋势有望结束，预计上海等核心城市将领先止跌。 2021-2024 年，我国居民资产开始大幅下降、但居民负债仍在提升，导致居民资产负债 率快速提升。但 2025 年开始居民负债和资产走势都开始区趋于平缓，一方面，居民负债 已经趋于稳定甚至下降，另一方面，股市资产大幅上涨实现一定对冲，综合推动我国居 民资产负债率见顶在望，从而我国居民资产负债表的走弱趋势有望结束。在全国楼市磨 底的大环境中，参考日本东京和美国旧金山的核心城市领先止跌经验，同时借鉴中国香 港的房价止跌三要素经验（人口增加、租金稳定和利率下降），我们认为我国如上海等 核心城市具备上述条件、预计房价有望领先止跌。此外，年初以来高频数据显示核心城 市成交量高增+挂牌量慢涨，推动二手房供需关系改善，也将支撑核心城市的率先止跌。 我们预计我国的优质房企也将率先受益，实现基本面和估值面双提升。