山推股份公司研究报告：变中谋进，迈向全球与未来的推土机龙头.pdf

山推股份公司研究报告：变中谋进，迈向全球与未来的推土机龙头。推土机开山力士，历史悠久底蕴深厚。公司前身可追溯至 1952 年成立的烟台 机械厂，21 世纪 80 年代，公司通过引进卡特彼勒、小松技术完成推土机起 步，随后持续深耕推土机主业，1997 年于深交所挂牌上市，2009 年与潍柴 控股集团、山东省汽车工业集团共同组建山东重工集团。经历 40 余年研发积 累，公司逐步实现 300-900HP 大马力推土机的国产替代，推土机国内市占率 多年维持 60%以上，龙头地位长期稳固；2024 年，公司国内工程机械主机厂 排名位列第 5、全球工程机械企业排名位列第 29。

主动谋变内修外拓，未来潜在催化不断。①国企改革：公司是山重集团控股、 山东省国资委控制的工程机械国企龙头，2020 年实施首期股权激励计划开启 国改，2024 年依托集团产业链资源推出差异化的“黄金内核”系列产品，2025 年计划发行 H 股并实施新一轮回购，为建立海外融资平台、健全内部激励机 制谋篇布局；②拓品类：2021 年以前，推土机是公司唯一的核心业绩贡献来 源，2022、2024 年通过收购并表山推德州、山重建机，研发矿卡新品，产品 谱系向土方机械综合解决方案升级，2026 年集团承诺三年内解决雷沃重工同 业竞争问题，未来具备进一步资产注入可能性；③国际化：凭借长期深耕全 球市场，公司海外收入近年迎来厚积薄发式增长，5 年 CAGR 达 48%，2025 年公司海外收入占比已达 60%、海外毛利占比已达 78%，国际化成绩斐然。

矿山机械+AI 智能化拔高公司远期成长上限。我们认为随着公司进入产品多 元化、市场国际化的新一轮成长阶段，未来的核心竞争重点将围绕高端化、 智能化领域展开，公司已就此展开积极布局：①矿山机械：公司以拳头产品 推土机为抓手，早在 2012 年便已发布 900 马力 SD90 矿用推土机，目前已 积累十余年验证经验，朝向全球市占率 17～20%布局产能，同时积极培育包 含矿用挖掘机、矿用装载机、刚性矿卡在内的成套化露天矿机解决方案，矿 机板块未来有望为公司提供最为强劲的增长驱动力；②AI 智能化：公司于 2025 年 6 月举行 AI 战略全球发布会，详细定义工程机械行业 L1～L5 级技术 发展路径，并向客户交付全球首台 AI 推土机，目前公司 AI 推土机已处于 L3 级，累计研发量产朝 40 余款智能化主机产品，累计销量逾 130 台，针对矿山、 土方、道路场景开发昆仑、盘古、轩辕三大智慧施工平台，公司业务体系正 向 AI+方向全面进化，持续引领工程机械行业智能化进程。