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旅游零售Ⅱ行业离岛免税专题：政策红利持续释放，景气复苏下龙头价值凸显。免税行业：政策支持+消费回流支撑规模增长，“一超多强”格局稳定。免税行业具备强政策属性与资质壁垒， 受益于中高端消费回流及政策持续支持，市场规模前期经历快速增长阶段，2016-2021 年 CAGR 达 15.5%， 其中离岛免税叠加政策支持红利已成为我国免税行业重要组成部分。行业呈现 “一超多强” 格局，中国中免凭 借全渠道布局与供应链等全面优势，国内市占率超 7 成，同时稳居全球前列。

离岛免税行业伴随海南国际旅游岛建设逐步发展壮大，政策持续优化是核心驱动力。2011 年离岛免税政策正 式落地，后续政策持续优化，购物额度从 5000 元逐步提升至 10 万元，品类从 18 类扩至 47 类，提货方式 不断创新，行业规模从 2011 年约 10 亿元增至 2021 年近 500 亿元历史峰值。虽疫后消费力承压等因素导 致离岛免税规模阶段性下滑，但海南客流持续增长为中长期行业发展提供坚实客流基数支撑，2025 年海南接 待游客 1.06 亿人次、旅游收入 2254.32 亿元，创历史新高。2025 年 12 月 18 日海南自贸港封关后，离岛免税 现有免税商品品类仍保有独立政策优势，与岛民免税形成互补，叠加封关后自贸港经济活动向好有望继续带动 人口与商旅客流扩容，行业长期增长动力充足，龙头企业将充分享受政策与市场红利。

2025 年下半年重回景气提升趋势，多重因素有望支撑高增长可持续。2025 年 9 月/10 月/11 月/12 月以及 26 年 1 月离岛免税购物金额分别同比增长 3.4%/13.1%/27.1%/17.2%/45.5%，经历连续 18 个月下滑后重回正增长， 并呈现提速趋势，核心受益于：（1）中高端消费复苏：预计香化等品类销售已企稳转正，精品品类经历前期持 续承压阶段亦呈现向好趋势；（2）手机、黄金珠宝等新兴品类贡献增量：手机、黄金珠宝在离岛免税渠道价差 优势明显，销售持续紧俏；（3）政府消费券持续发放：政府消费券撬动作用凸显，且运营逐渐精细化，如 25 年底新增岛民专属券、3C、黄金珠宝品类券等；（4）离岛免税新政贡献增量：离岛新政 11 月 1 日开始施行， 预计 25 年底至今处于逐步发力阶段；（5）服务消费发展带动高质量客流：演唱会经济等服务消费业态发展带 动高质量客流增长。我们认为以上驱动因素均可持续，离岛免税市场规模具备中长期可观增长潜力。