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MiniMax公司研究报告：看好Agent与垂类新市场突破。

我们与市场观点不同之处

市场担忧模型大厂吞噬效应，研发和资金实力或挤压初创公司生存空间。在 网络效应主导的互联网时代中，垂类 app 仍可通过深耕细分场景、锁定高 价值用户，形成独立的商业化闭环、可持续增长路径、高留存的专属用户群 体。但我们认为，①Agent 市场呈现诸多垂类赛道，例如 AI 办公/运营，市 场并非完全赢者通吃，模型差异化也对应客户需求的分化；②从技术平权角 度看，终局较难形成绝对领先的技术代差；③从商业化角度看，公司 25 年 海外收入占比达 73%，海外整体付费和 C 端广告存在较高潜力。

模型和垂类产品高频迭代，Agent 能力与性价比优势突出

26-27 年是 Agent 渗透率攀升期，我们预期新垂类不断涌现的过程中，中小 企业 AI 试用预算相对谨慎，会倾向性价比和迭代频次更高的 MiniMax。① 公司模型保持高速迭代，例如从 M2.1 至 M2.7 仅需 3 个月；②公司 Agent 承接复杂任务的能力位居全球第二方阵，垂类涵盖视频、音频、音乐等多模 态布局。在“龙虾”赛道中，MaxClaw 打通社交软件入口，内置“专家” 功能（类似 Skills），增强垂直场景的专业化能力；③训练效率突出：公司 自成立至 25 年累计仅投入约 5 亿美元，即训练出各模态模型。M 系列采用 低成本 MoE 架构，并持续推进算法优化，使长时运行的 Agent 在经济性上 具备可行性，M2.7 在办公与工具调用能力上进步显著。

AI 视频成长空间显著，AI 陪伴居于龙头地位

①AI 视频方面，我们测算全球 TAM 2030 年增至 194 亿美元（5 年 CAGR 63%），广告和动漫或成为付费突破点。海螺 AI 差异化优势为复杂动作生 成能力，综合效果位于行业第二方阵。我们认为，AI 视频行业产品能力侧 重不同，同时艺术制作存在风格多元化需求，行业格局或将走向多强并存。 ②AI 陪伴方面，我们测算全球 TAM 2030 年扩张至 28.5 亿美元（5 年 CAGR 50%）。公司星野与 Talkie 已跻身海内外第一梯队，基于较强的社区活跃 度与 UGC 能力，我们认为长期有望维持龙头地位。