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万洲国际公司研究报告：全球猪肉龙头的增长重构与价值重估。

中国（26E OP 占 35%）：肉制品市场龙头，消费属性筑压舱石

子公司双汇发展作为中国肉制品行业龙头，肉制品业务贡献万洲国际中国区 域25年90%+的OP，凭借深厚品牌壁垒与全渠道布局筑牢消费属性压舱石。 25 年以来，受益于生猪价格低位运行释放成本红利，肉制品吨利攀至相对 高位；屠宰业务紧抓行业整合窗口期积极扩量；养殖业务依靠效率提升持续 减亏。展望 26 年，我们预计中国生猪价格维持低位震荡，成本端利好仍将 支撑肉制品吨利维持 4500 元以上，公司或将用部分成本下降带来的利润进 行渠道与终端投入，努力提升肉制品销量；屠宰业务或将在规模扩张中保持 吨利稳健；养殖板块伴随技术优化与成本管控落地，有望实现大幅减亏。

北美（26E OP 占 53%）：上游提效+下游提价，26 年盈利韧性提升

子公司 SFD 蝉联美国生猪养殖 30 年以上的 TOP1 地位，同时为美国第四 大肉制品企业（欧睿口径），依托“养殖-屠宰-肉制品”全链条布局与寡头 行业格局筑牢竞争壁垒。在 25 年美国猪周期反转的背景下，公司北美出栏 量虽伴随产能裁减目标延续下行，但猪价上行驱动营业利润大幅转正；25 年肉制品和屠宰业务均受成本涨幅超售价涨幅影响，营业利润有所回落。展 望 26 年，我们预计美国猪周期或处于高位平稳阶段，公司在美养殖-屠宰肉制品的业务盈利韧性凸显。

欧洲（26E OP 占 12%）：内生+协同效应或驱动 26 年双位数增长

欧洲市场通过并购构建波兰低成本产能+西欧高端渠道+南欧区域渗透的泛 欧格局。25 年，尽管欧洲生猪价格周期向下波动导致猪肉板块盈利回落， 但公司肉制品业务实现量价齐升，主要系公司调节产品结构叠加并购协同效 应释放。展望 26 年，我们预计欧洲在中东地缘事件、关税政策冲击下，上 游经营具有不确定性，猪价或处于震荡偏弱区间；但下游肉制品业务既受益 于成本红利，也受益于并购整合后的协同效应释放与泛欧分销网络深化。最 终，我们预计 26 年欧洲或成为集团营收和利润增速最快的业务板块。