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从“抗跌”到“补涨”，信用韧性何来？

从“抗跌”到“补涨”，信用韧性何来？

当前信用债市场呈现出一种看似矛盾的韧性。宏观层面，PMI 回升、通胀担忧与地缘政治风险 构成了利率债的逆风因素。然而，信用债，特别是以银行二永债和城投债为代表的票息资产， 却在“资产荒”的底色下展现了不寻常的“稳”，甚至“跌不动”。这种韧性源于供需关系的重 构。一方面，2026 年一季度信用债供给节奏整体较为稳定，尤其在 3 月这个传统供给大月， 尽管供给放量，但一级市场认购倍数却显著高于 2024、2025 年同期，强劲的需求有效对冲了 供给压力，成为支撑信用利差在历史低位仍能继续下行的核心动力。另一方面，资金面持续宽 松与理财规模在 4 月季节性回流的强预期，共同构筑了坚实的配置需求，使得投资者对收益率 逼近年内甚至去年低点的容忍度显著提升，抢配行为贯穿了 3 至 5 年期的主流品种。一定程度 上，是票息策略从被动防御向主动进攻的角色转变——在市场一致追逐确定性收益的环境中， 信用债因其“回撤可控、收益稳定”的特征，反而在震荡市中积累了可观的资本利得。

机构行为：基金“拉久期”与险资“跷跷板”

公募基金是当前最活跃的“多头”力量。在低利率和资产稀缺的驱动下，基金行为呈现出明显 的“替代配置”与“拉久期”特征。当 5 年期高等级信用债收益率普遍跌破 2%后，基金转而 将 3-5 年期的二永债作为重要的票息替代资产进行增持。不仅如此，其配置行为还进一步向长 久期扩散，近期对 5-10 年期二永债的追买规模创下年内新高，这本质上是一种“向久期要收 益”的票息增强策略。另一股关键力量——保险资金的行为则受到偿二代二期监管的深刻影响。 在资本约束下，险资配置呈现强烈的“跷跷板”效应：季末为满足偿付能力要求，会优先增持 资本消耗低的地方政府债，而对信用债则表现为减持或少量增持。这种因监管而产生的周期性 行为，与地方债的供给节奏一起，构成了影响信用债需求的另一个重要变量。