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基础化工行业深度报告：25Q4价减拖累业绩，欧洲能源成本高企，各企业持续优化资产组合。海外聚氨酯企业25Q4量价齐跌，盈利普遍承压。据各公司财报，25Q4巴斯夫、科思创、亨斯曼、陶氏营收同比-6%、-14%、 -7%、-9%，EBITDA同比-8%、-52%、-51%（调整后）、-39%（调整后）。看营收影响因素，各公司销量同比+2%、-1%、+2% （PU板块）、-2%，价格同比-2%、-8%、-11%（PU板块）、-8%。四家企业营收与利润下滑主要受价格下跌、汇率逆风及需 求疲软拖累，其中巴斯夫六个业务部中有五个的价格出现下跌；科思创因价差缩窄及去年同期保险理赔基数偏高，EBITDA 降幅最大；亨斯曼聚氨酯板块受竞争性定价及鹿特丹MDI工厂非计划停工影响，调整后EBITDA利润率仅3%；陶氏业绩下滑 主要受价格下跌和较低的开工率拖累。

欧洲能源成本高企，装置扰动与资产重组并行。欧洲市场能源成本及监管压力仍为结构性逆风，本次中东冲突将使欧洲 MDI产能雪上加霜。巴斯夫指出欧洲化学品产量全年萎缩；科思创多马根TDI工厂火灾致生产受限，拖累EMEA区域销量；亨 斯曼鹿特丹MDI非计划停工对当季EBITDA造成约500万美元负面影响，欧洲需求低迷下该区域盈利仍处盈亏平衡线以下；陶 氏EMEAI区域受困于高能源成本及裂解装置闲置，面临低成本竞品压力。资产处置方面，巴斯夫出售巴西装饰漆业务，涂 料业务剥离预计26Q2完成，农业解决方案分拆筹备中，此外各家企业持续推进成本削减。

2026年资本开支分化，业绩指引谨慎偏弱。巴斯夫预计2026年资本支出降至33亿欧元（2025年40亿欧元），全年EBITDA bsi指引62~70亿欧元（2025年66亿欧元）。科思创预计2026年资本支出约8亿欧元（2025年7.7亿欧元），全年EBITDA与 2025年基本持平。亨斯曼预计26Q1聚氨酯板块调整后EBITDA为2500~4000万美元（25Q1为4200万美元）。陶氏预计26Q1经 营性EBITDA约7.5亿美元（25Q4为7.41亿美元），环比基本持平，计划内检修及股权收益下降将部分抵消季节性需求回升 及成本节约的正面影响。