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煤炭与消费用燃料行业：油价上行谁受益最大？——煤企煤化工图谱。

煤化工工艺路线概览

煤化工分为焦化、气化、液化三条主线。美伊冲突致国际油价飙升，煤化工经济性进一步扩大。 煤化工不是石油化工的“全品类平替”，油化工更擅长生产成品油、烯烃、芳烃三大类产品，煤 化工则以焦化、气化、液化三条主线展开，其中现代煤化工核心是煤气化→合成气→甲醇/费托 合成，因此在甲醇/合成氨/烯烃/乙二醇/煤制气/煤制油等品类上已形成规模，各自在国内的煤制 占比为 78%/78%/21%/34%/3%/4%，但在芳烃链上仍不具备与油化工同等成熟度和规模优势。

公司煤化工业务梳理

兖矿能源产能规模最大，开滦股份毛利占比最高。本文选取 15 家煤炭板块拥有成规模煤化工 产能的上市公司，根据产品及工艺路线，大致分为两类，即（1）自有动力煤向煤化工延申：包 括中煤能源、中国神华、兖矿能源、广汇能源、淮北矿业、甘肃能化、兰花科创、昊华能源； （2）焦炭炼制副产品制化工：包括中国旭阳集团、山西焦化、陕西黑猫、宝泰隆、金能科技、 开滦股份。此外诚志股份在产品及工艺路线上与第一类更接近，但其原料煤及原料甲醇基本均 外购。产能规模来看，兖矿能源规模最大，控股在产产能达 913 万吨，且在建产能达 466 万 吨。其次是中煤能源和中国旭阳集团，控股在产产能分别达 513 和 460 万吨。毛利占比来看， 根据 2025 年上半年或全年数据，样本公司化工业务毛利占比平均在 20.7%，其中开滦股份毛 利占比最高(36.6%)，同时动力煤龙头兖矿能源(15.0%)、中煤能源(6.4%)毛利占比也不低。

煤化工盈利弹性测算

兖矿能源盈利增厚量级最大，中国旭阳集团盈利弹性贡献最明显。截至 2026 年 4 月 17 日， 根据煤炭直接生成的初级产成品以及直接销售深加工产品的取市场价格变动幅度作为毛利变 动幅度，同时销售初级产成品及深加工产品的前者取市场价格变动幅度，后者取行业平均毛利 变动幅度作为毛利变动幅度进行测算，并取中性（26Q1 实际均价*1/4+最新价格*3/4 年化）、 乐观（最新价格年化）、谨慎（布油价格约 80 美元/桶）三种情形。中性情形下，（1）绝对值： 兖矿能源煤化工盈利增厚绝对值最大，毛利/归母净利预计分别增厚 27.2/18.8 亿元，或主因煤 制甲醇、煤制油产能规模较大。其次是中煤能源，毛利/归母净利预计分别增厚 22.6/16.5 亿元。 （2）弹性：中国旭阳集团煤化工盈利弹性对整体业绩贡献最明显，由于煤化工产能规模较大 且去年盈利基数偏小，测算 2026 年煤化工业绩较 2025 年公司总体业绩有望带来显著上行弹 性。在产能规模更大的头部公司中，广汇能源和兖矿能源煤化工盈利弹性贡献同样显著，较 2025 年公司业绩分别有望带来 40%和 22%的上行弹性。