我认为未来 ESG 投研体系发展将呈现四个核心方向。
随着 ESG 相关理念的共识度逐渐增强，双碳、反垄断等相关政策文件逐步落地，ESG 理念的投资有效性也正在增加。基于外部评分结果的单一负面剔除策略并不能较好的挖掘 企业在 ESG 维度的风险和机遇，反而有时由于评价体系的误差成为投资行为的某种不合 理限制。我们认为未来 ESG 投资的发展需系统性在公司层面建立 ESG 投资制度，系统性 的全流程结合 ESG 理念，实现真正的 ESG 整合策略。
我们结合市场应用案例，给出偏通用性的 ESG 投研制度建设建议供投资者参考。首 先，在公司层面的文化建设中，可充分融入 ESG 理念，强调投资决策中对企业社会绩效 的考察。有别于企业的财务绩效和回报，对被投企业在生产和经营过程中的外部性考察， 尤其关注企业能否较好的管理其负外部性可作为公司基本面研究中的组成部分。该举动一 方面是资产管理公司践行自身社会责任，实现投资向善；另一方面从长期价值投资的视角 下来看，企业社会绩效的外部性最终会反馈到财务表现，对社会有显著负向影响的企业， 其长期可持续发展必定存在较大风险，因此最终可实现投资的“义利并举”。
具体投资流程中，在股票筛选环节，可以参考公司自主构建的 ESG 评分结果，设置 公司股票池的 ESG 筛选下限，对不符合 ESG 要求的企业要单独申报审批。在投资策略制 定过程中，可以从深度剖析行业的外部性影响，筛选出对国家发展、社会进步、生态友好 等多个层面有显著正向贡献的赛道；同时个股选择时也可以进一步纳入 ESG 维度的对比， 在企业的可投报告中加入 ESG 风险机遇分析内容，由研究员通过调研和分析给出相应结 论，以期在相似个股对比时选择 ESG 表现更优质的股票。在投后管理层面，一方面需要 关注投资组合的 ESG 绩效得分，通过自建 ESG 评价体系，实时监控产品的 ESG 风险； 另一方面也需要努力践行积极股东主义，在公司调研过程中加入 ESG 议题的沟通，同时 结合自身专业性，为企业提供定向 ESG 咨询，以股东身份协助企业优化 ESG 治理和披露。
当前，国内针对 A 股市场的 ESG 评价体系并不稀缺，ESG 评价体系的数量由 2019 年的 8 家激增到 2022 年中的 19 家，且机构属性更趋多元化。发布评价体系的机构多集中 于金融及专业数据服务商，例如秩鼎技术、wind、恒生聚源、妙盈、商道融绿、盟浪、微 众揽月、鼎力等，也包括多家指数公司例如中证指数公司、华证指数公司、国证指数公司 等。除此之外，专业评级机构如中诚信绿金、润灵环球 RKS，资管机构如嘉实基金，学术机构如中央财经大学绿色金融国际研究院，咨询服务公司如责任云，公益性社会团体如社 投盟，以及中信证券、CTI 华测检测等机构，均推出了自有的 ESG 评价体系。但是外部 评分结果在投研应用中仍存在较多痛点。
其一是外部评分结果差异化显著，未形成权威的一致性声音。这种差异化核心体现在 评价机构属性、价值观的差异化，因此形成了对 ESG 理念的不同解构，体现在指标设置、 缺失值处理、权重设置等评分体系的细节中，最终展示为各机构间的评价结果的一致性极 低。因此对资产管理机构来说，外部 ESG 评价结果可作为重要参考，但无法作为评判企 业 ESG 表现优劣的权威依据，从该视角来看，资管机构至少需要对外部 ESG 评价体系的 指标层面进行分析和解释，或在其基础上进行评价体系的重构。
其二是外部 ESG 评价结果无法实现与投资的有效结合，尤其“评价企业 ESG 表现” 与“基于企业 ESG 表现进行投资决策”二者之间仍存在较大鸿沟。在当前 ESG 评价体系 的双重实质性框架中，面向投资的实质性未能被较好的纳入，大多评价体系都不能很好地 解释其体系下的 ESG 指标对企业财务绩效的影响逻辑，尤其海外评价体系还存在中国国 情下的适用性问题，因此通过调整指标设置、权重等因素，对外部 ESG 评价方法进行重 构，是实现在内部投资中有效结合的最优方法。
整体来看，我们认为资管机构应当充分结合自身在投资研究和行业认知上的优势，利 用外部评价体系和数据资源，在有限的投研成本投入下，将外部 ESG 体系进行本土化、 行业化、投资导向的改进，实现内部重构 ESG 评价体系，以适用于自身的投资场景。
从投资策略来看，主动投资管理模式中结合 ESG 理念是大多资产管理机构的首要选 择，尤其整合策略已成为当前全球市场的主流投资策略，其要求投资人系统、明确地将环 境、社会和治理因素纳入财务分析。该策略并不将 ESG 作为投资约束，而是把 ESG 作为 一个风险收益来源，识别 ESG 因子对企业是否有实质性影响。因此机构投资人需从个股 层面识别企业的 ESG 风险和机遇。
但是 ESG 理念在不同行业间的差异极其显著，以医药行业为例，药物作为特殊的商 品，其意义在于治病救人，具备道德性和生命相关性等特殊的属性，也使得医药行业兼具 制造、消费、科技等多行业的特征。在科技属性上，新药的研发属于高新技术，成功率低，但带来的回报十分丰厚，因此与科技企业具有类似之处；在制造属性方面，医药企业面临 类似于化工企业的污染问题；在消费属性上，药品最终会通过销售终端或医生处方接触病 人，其中消费端面向病人可能引发不良反应和医药事故，面向医生可能产生营销活动和腐 败等。可看出，医药行业涉及的 ESG 议题尤为丰富，而通用性 ESG 评价体系由于普遍无 法体现出如此细分行业的指标差异性和权重差异性。其次即使是同行业的个股，不同企业 之间也存在较多差异，尤其针对一些集团性企业，其业务布局广泛，当前数据也难以支持 对其细分业务的 ESG 表现进行评价，从而会造成评价的偏差。
为契合不同资金方对 ESG 投资的诉求，资管机构需进一步拓展 ESG 投研范畴。短期 来看，我们认为针对公募机构来说，重点可以归集为两个方向，其一是面向发债主体的 ESG 评价体系，该工作整体与股票市场的评价体系类似，但是需要考虑债券期限、考核目标为 偿债能力等因素带来的差异，且面临更严重的数据缺失问题。其二是针对基金产品的 ESG 投研，不仅可以作为 FOF 类产品挑选基金的因子之一，也可用于正常产品投后的 ESG 绩 效和风险跟踪。
