出栏量持续增长，净利润波动较大。
生猪养殖行业，我们选取牧原股份、温氏股份、新希望、正邦科技、傲农生物、大北农、 天邦食品、唐人神、天康生物、新五丰、巨星农牧、京基智农、金新农、神农集团、东瑞 股份 15 家公司作为行业样本。 收入及利润：2022 年生猪板块收入保持稳健增长，15 家上市猪企共实现收入 4947.16 亿 元，同比+14.50%，主要原因是头部企业出栏量稳步增长，同时 22H2 猪价回升使得行业 出栏均价高于 21 年。2022 年生猪板块归母净利润实现扭亏，15 家上市猪企共实现归母 净利润 48.23 亿元，2021 年为-433.30 亿元，主要原因是 22H2 猪价回升，带动全年利润 恢复盈利。
出栏量：主要上市猪企 22 年出栏量保持较高增速。2022 年 15 家上市猪企共出栏生猪 1.28 亿头，同比+31.88%。牧原股份、温氏股份、新希望、傲农生物、唐人神、天康生物、新 五丰、巨星农牧、京基智农、神农集团、东瑞股份出栏量同比增速在 20%以上；大北农、 天邦食品、金新农增速低于 20%；正邦科技出栏量同比下滑。
期间费用率：22 年主要上市猪企期间费用率同比下降，行业整体效率提升。22 年牧原股 份/温氏股份/傲农生物/唐人神/天康生物/新五丰/金新农/京基智农期间费用率为 7.11%/9.00%/8.19%/6.32%/8.01%/8.03%/10.99%/9.21%，同比分别-1.92pct/-2.30pct/ -0.08pct/-1.49pct/-2.89pct/-2.45pct/-2.81pct/-5.72pct。22 年新希望/巨星农牧/神农集团/ 东瑞股份/天邦食品/正邦科技/大北农期间费用率为 6.07%/9.30%/8.67%/20.98%/18.10%/ 31.70%/11.88% ， 同 比 分 别 +0.12pct/+1.78pct/+0.33pct/+2.78pct/+0.95pct/+19.67pct/ +0.88pct。其中正邦科技由于收入、出栏量同比下滑明显，费用无法得到有效摊销，期间 费用率同比上升明显。
生产性生物资产：剔除正邦影响后上市猪企生产性生物资产同比小幅提升，能繁母猪产能 仍以结构优化为主。22 年末 15 家上市猪企的生产性生物资产合计为 276.44 亿元，同比 -2.84%。由于正邦科技的能繁母猪存栏下降较大，剔除影响后生猪板块生产性生物资产合 计为 267.36 亿元，同比+2.61%。总体看上市猪企能繁母猪种群较为稳定，22 年部分头 部猪企完成二元母猪对三元母猪的替代，产能得到有效优化。
收入及利润：2023Q1生猪板块收入继续保持稳健增长，15家上市猪企共实现收入1165.94 亿元，同比+25.60%，主要原因是头部猪企出栏量保持扩张态势，同时 23Q1 生猪均价较 22Q1 高约 2 元/公斤左右。23Q1 生猪板块亏损，但亏损幅度同比收窄，15 家上市猪企共 实现归母净利润-79.23 亿元，22Q1 为-166.28 亿元，亏损程度同比收窄，主要原因是 23Q1 生猪均价高于 22Q1。
出栏量：主要上市猪企 23Q1 出栏量维持高增长态势。23Q1 发布出栏月报的主要上市猪 企共出栏生猪 3228.65 万头，同比+12.60%。温氏股份、新希望、大北农、傲农生物、天 邦食品、唐人神、天康生物、东瑞股份出栏量同比增速在 20%以上；牧原股份出栏同比增 速低于 20%；正邦科技、金新农出栏量同比下滑。
期间费用率：23Q1 东瑞股份和正邦科技期间费用率同比上升，其他上市猪企期间费用率 同比下降，行业整体效率持续提升。23Q1 牧原股份/温氏股份/新希望/傲农生物/唐人神/ 天康生物/新五丰/金新农/京基智农/巨星农牧/神农集团/天邦食品/大北农的期间费用率为 9.30%/7.19%/7.04%/8.43%/7.38%/7.86%/9.27%/10.49%/9.58%/8.64%/8.13%/18.22%/ 11.69% ，同比 -2.22pct/-4.59pct/-0.46pct/-1.74pct/-0.55pct/-2.37pct/-6.05pct/-0.32pct/ -0.62pct/-0.05pct/-2.19pct/-7.16pct/-2.55pct。23Q1 东瑞股份/正邦科技的期间费用率为 25.11%/26.50%，同比+3.19pct/+3.55pct。
生产性生物资产：剔除正邦影响后 23Q1 上市猪企生产性生物资产同比小幅提升，冬春猪 病对生猪产能的影响相对有限。23Q1 末 15 家上市猪企的生产性生物资产合计为 266.77 亿元，同比-3.02%。由于正邦科技的能繁母猪存栏下降较大，将其剔除后生猪板块生产性 生物资产合计为 259.84 亿元，同比+1.99%。总体看上市猪企能繁母猪存栏量较为稳定， 生产性生物资产同比小幅增加，冬春猪病对生猪产能影响较为有限。
从 22 年 12 月以来，生猪价格跌至 15 元/公斤左右，行业处于亏损区间，猪价再下探的空 间有限。按照育肥阶段大致 3：1 的肉料比测算，饲料成本仍能对单位猪价有效支撑。23 年 3 月生猪单位体重的育肥成本为 11.79 元/公斤，而生猪均价为 15.44 元/公斤，生猪价 格下探空间较为有限。截至 23 年 4 月底，养殖户亏损已持续 4 个月以上，现金压力增大。现金持有量不足的养殖户有望加速淘汰。
23 年能繁母猪产能持续去化，对猪价影响或将在 24 年初显现。根据农业部数据，23 年 1~3 月，能繁存栏量为 4367/4343/4305 万头，环比分别-0.50%/-0.60%/-0.87%。3 月能 繁产能去化幅度较 2 月有所扩大。受生猪体重较高影响，预计入夏前大猪抛售仍将压制猪 价，产能去化有望持续。根据涌益数据，23 年 1~3 月生猪出栏均重为 123.12/120.48/121.09 （公斤/头），较去年同期分别+4.74/+3.78/+4.33（公斤/头）。受养殖习惯等因素影响，我 们预计 4~5 月份仍有一定的大猪抛售压力，因此猪价短期仍将受压制。行业处于亏损区间 时，产能去化大概率将得以延续，因此本轮产能去化预计将至少维持至 23 年 5 月，利好 24 年生猪价格。
