要素复杂，差异显著。
基于中信证券行业分类结果与 ESG 视角下的企业特征，本报告共定义 233 家 A 股 成品药企业。A 股“CS 医药”中信一级行业下各子行业属性差异巨大，涵盖“CS 化学 制药”“CS 中药生产”“CS 生物医药”等二级行业，以及“CS 医药流通”“CS 医疗器械” “CS 医疗服务”等三级行业。本篇报告视野聚焦于成品药行业，包含“CS 化学制剂” “CS 中成药”“CS 中药饮片”“CS 生物医药 III”企业，共覆盖 223 家企业。值得注意 的是，1）“CS 中药饮片”中 4 家企业亦主营或兼营中成药，因此进入本次成品药企业 ESG 覆盖名单；2）“CS 生物医药 III”中海利生物、生物股份和金河生物三家企业专营 兽用药物，因此未进入本次成品药企业 ESG 覆盖名单。
成品药企业具有 ESG 天然性、ESG 多样性、ESG 政策敏感性。
（1）药物作为特殊的商品，具备外部性、道德性和生命相关性等特殊的属性。其一 是外部性，总的来说，药物产生的社会效益高于药企的私人收益；其二是道德性，药物 的意义在于治病救人，因此药物的价值不能简单以金钱衡量；其三是生命相关性，药物 与生命密切相关，错误使用或质量问题会导致严重后果。正是因为以上这些性质，所以 药物这种特殊的商品天然自带 ESG 属性。 （2）医药行业兼具制造、消费、科技等多行业的特征。在科技属性上，新药的研发 属于高新技术，成功率低，但带来的回报十分丰厚，因此与科技企业具有类似之处；在 制造属性方面，医药企业面临类似于化工企业的污染问题；在消费属性上，药品最终会 通过销售终端或医生处方接触病人，其中消费端面向病人可能引发不良反应和医药事故， 面向医生可能产生营销活动和腐败等。因此，医药行业涉及的 ESG 议题尤为丰富。
（3）医药行业一直以来受到政府的严格监管，这也正是由于前面所述药物的特殊属 性和医药行业的多行业特征。在研发环节，药企需要注册审批，并在监督下进行实验； 在生产环节，药企需要满足生产标准，并且可能面临飞行检查；在销售环节，监管机构 有可能将其纳入医保进行补贴，也可能将其纳入集采进行管理。监管机构之所以对以上 各个环节进行强势管理，出发点基于医药企业的 ESG 属性，相关监管也极易导致企业股 价的剧烈变动。因此，医药行业具有 ESG 政策敏感性。
近三年来，面向 A 股的 ESG 评价机构数量快速增多，由 13 家增加到 27 家，且机构 属性日趋多样化，包含了指数公司、评级机构、专业数据商、资管机构、学术机构等多 方参与者。各评价体系核心理念相对一致，方法差异显著，本质差异来源是自身属性、 目的不同带来的价值观差异，因此形成了对 ESG 理念的不同解构，最终体现在指标设置、 缺失值处理、权重设置等量化细节中。
我们对其中的 ESG 评级机构进行了筛选，重点考察及评价体系的专业性、完备性与 可持续性，具体标准如下：1）评价机构公开发布的 ESG 评价体系及 ESG 评价结果，公 开发布时间距离评价机构参与一致性评价不少于 1 年；2）评价机构有专职的 ESG 研究 团队；3）评价历史至少覆盖 3 年；4）评价更新频度至少需要达到年度。除此之外，我 们还综合考虑了各评级机构的自身资质、评价数据可得性、评价机构属性多元化、评价 机构对 A 股成品药企业的覆盖度等内容，选择出中信证券、嘉实 ESG 评价、秩鼎技术、 商道融绿、标普、富时罗素、路孚特、华证、Wind、社投盟、晨星共 11 家 ESG 评级机 构。
首先，我们统计了以上 11 家中外机构对 A 股成品药企业 ESG 评价的相关系数，统 计结果呈现两个特征。1）相关性普遍较弱：11 家机构评价的相关系数，其平均值仅为 0.547，最高值仅为 0.748，相关性普遍较弱。2）部分机构间存在负相关性：部分机构对 医药企业的 ESG 评价相关系数为负，最小负值为-0.403，这表示不同机构对同一家医药 企业的 ESG 表现可能意见相左。
其次，我们具体分析了每家机构针对成品药企业的 ESG 历史评价，结果进一步印证 了不同机构间评价差异显著的结论。其中，总体而言，海外机构的评价低于国内机构， 可能是因为 1）国内成品药企业 ESG 处于起步阶段；2）海外评价体系无法完全适用于国 内企业。但是，近年来 A 股成品药企业的海外机构评价呈现上升趋势，提示国内企业的 ESG 治理能力不断提升。
从行业间对比来看，医药行业与成品药行业的一致性评价结果位于 30 个中信证券一 级行业的前 50%。截至 2022 年 6 月 30 日，30 个中信证券一级行业一致性评价结果差异 不显著；“CS 医药”在 30 个中信证券一级行业中，其一致性评价结果位列第 9 位；本次 ESG 行业专题覆盖的成品药行业的一致性评价结果位列第 14 位。
从历史数据来看，成品药行业一致性评价结果的波动较为缓和，但一致性评价结果 在各行业间的相对排名波动较为剧烈，波动与国家集采在时间上存在重合。2018 年之后， 成品药行业一致性评价结果的波动较为缓和，历史最高分为 5.64，历史最低分 5.10；成 品药行业一致性评价结果在全行业间排名的波动较为剧烈，历史最高为第 2 名，历史最 低为 24 名。评价结果和评价结果排名的变化趋势具有一致性，即评价结果上升时，评价 结果排名通常也上升，反之亦然。评价结果和评价结果排名的波动与国家集采在时间上 存在重合，在第一至四批国采及第六批国采，国采同期的评价结果及排名下降，但是第 五批国采同期的评价结果及排名上升。我们认为，随着集采的进行，各 ESG 评价机构对 集采的认识更加深入，从单纯地将集采视为药企利润的威胁，到更理性地看待集采在惠 及患者、提高药物可及性、加速药企转型等方面的作用，对进入集采的药企的 ESG 评价 也将由负面转向正面。
同样从历史数据来看，集采以来成品药企业各机构评分结果的方差（标准差）较大， 在全行业间排名处于较低位置，显示了当前各机构对成品药企业的 ESG 表现分歧依然较 大。自 2018 年以来，成品药行业各机构间评价的标准差一直处于上升趋势，在第五批国 采后达到最高值 1.92。从全行业对比来看，国家集采常态化进行之后，成品药行业各机 构间评价的标准差排名始终处于落后位置（标准差越高，排名名次越大），这说明各机构 从 ESG 视角理解集采的方式仍有很大出入。但今年以来，成品药行业评价标准差排名有 提升趋势，ESG 评价机构对集采的共识或将逐渐形成。
