区位&效率&技术优势突出，积极收购纵横拓深谋协同。
湖南省固废处理龙头，盘踞长沙占据优质区位。公司是湖南省固废处理领域的龙头企 业，拥有湖南省会长沙市六区一县全部生活垃圾、大部分市政污泥和平江县全部生活垃圾 终端处理市场，卡位省会城市使得公司区域竞争优势明显。公司在湖南省内焚烧发电市场 拥有比较高的市场份额，截止 2022 年底，根据公司招股书以及北极星环卫网统计，湖南 省已建成并投入使用 32 座垃圾焚烧发电项目，公司的规模份额达到 26.04%，仅次于光大 环境 34.1%的规模份额，远超其余公司。我们认为公司立足长沙，占据了优势区位，未来有望进一步向周边城市辐射，进一步扩大自身规模。
公司下属的长沙市垃圾焚烧项目（一期）处理能力高达 5,000 吨/日，是国内一次建成 投产单炉处理规模最大的垃圾焚烧发电项目之一，规模为 2,800 吨/日的垃圾焚烧项目（二 期）也建设在同一产业园内，两者合计规模高达 7,800 吨/日，在单一园区内规划近万吨的 焚烧发电项目在国内极为罕见，单项目规模在全国垃圾焚烧发电项目中排名前列。相比小 型化项目，大型垃圾焚烧发电项目更具经济性，项目大型化能够形成规模优势，有效降低 单位投资和运营成本，同时还能避免由于选址分散而带来的土地资源浪费。
从收入区域分布看，目前公司 99%以上的收入来源于人口体量和经济规模均庞大的湖 南省会长沙市。长沙市常住人口规模庞大且近年来呈现快速增加态势，截止 2021 年末， 长沙市常住人口规模已经高达 1024 万人，在国内省会城市中规模排名靠前。长沙市经济 总量庞大且呈现快速增长态势，根据国家统计局的数据，2021 年长沙市 GDP 规模高达 1.3 万亿，2021 年预算内财政收入高达 1,188 亿，2018~2021 年长沙市财政收入增速均超过全国财政收入增速。作为省会城市，长沙由于教育、医疗、就业等资源丰富，人口流入较 多，常住城镇人口增速超过全国平均，进而产生的生活垃圾总量也较多，并呈现逐年快速 增长态势。充足的生活垃圾为公司垃圾焚烧发电厂提供了稳定的原材料，并为其业绩增长 提供空间。
公司 2018~2020 年的年均焚烧处理费均超过 100 元/吨，明显超过同期国内 50~90 元的平均处理费区间。卡位人口数量庞大&经济实力强劲的省会城市为公司带来明显的区 位优势，长沙市政府的财政实力较强，财政收入增速超过全国平均，因此政府支付意愿较 强，带动垃圾处理单价远高于全国平均水平。长沙市政府支付焚烧发电项目一期的处理费 标准为每年 180 万吨以内 109.90 元/吨，每年超过 180 万吨的部分 65.94 元/吨。支付项目 二期的处理费标准为每年 102.2万吨以内 109.90元/吨，每年超过 102.20万吨的部分 65.94 元/吨。对于发电收入，从历史经验来看，大型城市的经济发展水平较高，推升生活垃圾中纸 张、塑料等高热值垃圾的含量提高，进而提升垃圾热值，有效提高吨垃圾发电量，能为垃 圾焚烧发电厂带来更多的电费收入。
公司高管理运营效率叠加技术优势，促使发电效率进一步提升。先进的运营管理理念 和技术水平对固废处理的质量管控和效率提升至关重要。公司通过对生产工艺流程的标准 化设计和科学管理，在提高锅炉给水系统稳定性、计量系统智能化诊断、低氮燃烧（VLN） 技术、自动化生产控制等方面形成一系列核心技术，实现生产能力和生产效率的较大突破。 2018~2021 年公司吨垃圾上网电量遥遥领先于同行业公司，并呈现逐年提升态势。公司通 过自然通风冷却塔的设计以及全厂热力系统的优化，实现厂用电率约 11%，处于全国行业 水平的前列。
公司重视技术研发，持续对多领域业务进行研发投入。截至 2022H1，公司已取得发 明专利 23 项、实用新型专利 154 项。2022 年前三季度，公司研发费用投入 4,440 万元， 占营业收入的比重达到 3.7%，在可比公司中处于较高水平。公司经营的长沙市城市固体废弃物处理场是集生活垃圾、市政污泥、垃圾渗沥液等固 体、液体废弃物于一体的综合协同处理场所。公司根据固废处理园区综合资源优势，结合 自身技术研发优势，以废治废，将焚烧渗沥液及老龄填埋渗沥液、市政污泥与焚烧炉渣等 协同处理处置，提高系统运行稳定性、降低运行成本。目前，公司主要处理废弃物及其处 理方式以生活垃圾焚烧为主，协同处置市政污泥，并对处理过程中产生的废水、废气、废 渣进行二次处理，其收入毛利结构如下。
在生活垃圾和市政污泥协同处置方面，垃圾焚烧项目（二期）沿袭垃圾焚烧项目（一 期）的高标准，并根据污泥协同处置要求进行技术优化：一是将污泥接收、储存、干化整 体布置在垃圾焚烧主厂房内，使得干化污泥完全密封、通过管道泵送进入垃圾焚烧炉，解 决了污泥协同处置过程中带来的厂区环境影响问题，同时实现了干化污泥连续给料、密封 输送、控制系统连续监测并自动调节燃烧工况的智能控制；二是利用炉排自动燃烧控制系 统能够实时跟踪调节燃烧速度以适应变化的垃圾和污泥混合热值，解决了稳定燃烧的难点 问题。
在市政污泥处置方面，公司污泥处置项目引进、吸收、形成了“热水解+高温高含固 厌氧消化+脱水+干化”技术集成技术并作为国内首批工程应用，实现了污泥的“稳定化、 减量化、无害化、资源化”的处置目标，具有高效、节能、环保等特点。
公司在建设运营过程中，对工艺设备进行持续研究开发与优化升级：一是采用高温高 含固厌氧消化污泥处置工艺，减少了消化罐池容、降低了沼液产生量和运行能耗，有效降 低了运行成本；二是根据高温污泥输送和高含固污泥搅拌对设备的严苛要求，从设备材质 和型号上进行优选结合自主研发设计与投入使用，解决了污泥输送及搅拌装备使用寿命短、 磨损程度高、维护工作量大等普遍存在的问题；三是通过生化池设计和关键工艺参数控制， 在污泥沼液处理中实现短程硝化反硝化工艺的工程化应用，相比传统生化工艺大幅降低碳 源和能耗；四是将污泥中生物质能源转化为热能与电能，用于污泥处置工艺，实现了“以 废治废”；五是针对污泥处置过程臭气控制难题，采用焚烧主体工艺与化学、生物除臭工 艺设备集成处理污泥水解高浓度臭气，同时采取区域划分、分类收集、分质处理的方法， 建立了一套污泥厂区臭气控制技术措施，解决了行业内普遍存在的污泥处置厂区臭气控制 的难题。
在垃圾渗沥液处理方面，公司首批采用外置式 MBR+纳滤/反渗透工艺，通过十年以上 的项目运营、持续设备优化与工艺调控，形成了多项专利技术与系统的工艺设备控制标准， 有效提高了系统处理效率与稳定性，降低了运行成本。一是提高了生化系统耐冲击负荷能 力，可在设计处理量的 50%~130%区间稳定达标运行，处理规模及运行管理水平在国内同 行业处于先进水平。二是将焚烧项目高浓度渗沥液与填埋场老龄渗沥液协同处理，解决填 埋场老龄化渗沥液碳氮比失衡的问题，提高了废水处理效率，降低了运行成本。
仁和环境运营经验丰富，在手项目规模庞大。仁和环境于 2011 年 11 月在长沙市成立， 十多年来在行业内持续深耕，积累了较为丰富的项目运营经验。仁和环境专注于生活垃圾 中转处理、餐厨垃圾收运及无害化和资源化处置服务。根据公司公告，目前，其拥有长沙 市第一垃圾中转处理场项目（9,200 吨/日）、长沙市餐厨垃圾处理项目（1,560 吨/日）以 及长沙市望城区生活垃圾转运站项目（在建 1,600 吨/日）的特许经营权，其中长沙市第一 垃圾中转处理场系全国单体处理规模最大的垃圾中转处理场之一，长沙市餐厨垃圾处理项 目为全国单体处理规模最大的餐厨垃圾处理厂之一。
盈利能力优秀，注重创新实现技术共进。根据公司公告，2021 年仁和环境实现营业 收入 8.93 亿元，净利润 4.33 亿元，净利率高达 48.5%，盈利能力出色。此外，仁和环境 注重研发投入，与公司战略相近。根据仁和环境官网，仁和环境现有员工 800 余人，其中 高级管理人才与技术工程师 200 余人，技术人才占比超过 25%；同时，仁和环境已拥有技 术发明和实用专利 100 余项，技术实力强劲，可望与公司强强联手，实现技术共同进步。
公司筹备收购仁和环境，完善产业链、拓宽处置品类并实现资源互补。3 月 6 日，公 司公告拟向不超过 35 名特定投资者发行股份募集不超过 15 亿元，购买仁和环境 63%的 股份以实现对仁和环境的控股权收购。公司和仁和环境核心项目均位于长沙，区位上有利 于形成更好的产生协同效应，以便双方业务资源互补、实现双赢。此次收购是公司的一次 重大战略举措，倘若收购进展顺利，我们认为公司有望完善生活垃圾处置产业链，锁定部 分垃圾焚烧原材料资源，并横向延伸至餐厨垃圾收运处置领域，拓宽公司业务广度。
