公司煤炭资源储备丰富，产销量稳步增长。
公司煤炭资源主要分布在山西境内，公司生产销售的煤炭产品主要包括原煤、喷吹煤、 洗精煤，现开采的煤种主要有瘦煤、贫瘦煤，属特低硫、低磷、低中灰、高发热量的优质 动力煤或炼焦配煤，发热量在 5500-6500 大卡。 截至 2021 年底，公司合并范围内共有煤炭资源地质储量 46.28 亿吨，其中可采储量 17.33 亿吨。公司在产矿井的核定产能是 4790 万吨/年，权益产能 4456 万吨/年。公司 在建矿井为上庄（90 万吨/年）、宇鑫（90 万吨/年）、忻峪（60 万吨/年）、静安（90 万吨/年）四矿，合计在建产能约 330 万吨/年、权益产能 194 万吨/年。根据潞安集团官网 显示，上庄煤矿已于 2022 年 5 月进入联合试运转，山西省能源局官网显示该矿试运转延 期至 23 年 5 月 8 日，预计上庄煤矿有望于 23 年投产。
产能持续提升，公司煤炭产量、销量稳步增长，已站稳 5000 万吨大关。公司的煤炭 产量经过 10 余年的发展，由 2009 年的不足 3000 万吨，稳步增长到 2022 年的 5703 万 吨1。公司产量仅在 2015 年同比减少了 6.48%、出现了较为明显的下滑，但随后通过退出 落后产能、整合建设先进产能、收购集团优质资产及积极推进产能核增等方式，使企业产 能结构不断优化，产量随之稳步提升。 喷吹煤、动力煤的销售量稳步提升，在公司销量结构中占比较为稳定。销量结构中， 2016 年以来动力煤的销量占比约 60%、占比最大，2020 年以来已超过 2800 万吨，22 年 1-3 季度混煤销量占比 59%；喷吹煤的洗出量亦保持稳步增长，近两年销量已达到约 2000 万吨，22 年 1-3 季度喷吹煤销量占比约 35%。
有望受益于山西国改，在上市公司外，集团还有约 5000 万在产煤炭产能。 2014 年山西省人民政府印发《关于深化省属国资国企改革的实施意见》，以进一步丰 富公有制实现形式、完善现代企业制度、健全国有资产管理体制，山西国企改革拉开序幕。 2020 年以来，山西省把国资国企改革摆在转型发展全局的突出位置，成立了省国资运 营公司。同年出台《山西省国企改革三年行动实施方案（2020-2022 年）》明确了 20-22 年深化国资国企改革的任务书、时间表、路线图。
山西国资运营公司立下国企改革新目标。2021 年 1 月 14 日山西国资运营公司召开工 作会议，提出 2021 年要积极开展直接授权省试点，推动省属企业实现利润 280 亿元，同 口径同比增长 60%以上；原煤吨煤完全成本降至 290 元以下，以及提升各煤炭集团资产证 券化率等一系列工作目标。2021 年 2 月 23 日，国运公司召开省属企业“一企一策”考核 签约大会。 “一企一策”目标考核围绕转型出雏型战略，突出效益目标、价值创造、行业 对标、补齐短板和底线考核，强化考核“指挥棒”作用，引导企业找差距、补短板、强弱 项，加快高质量转型发展。“一企一策”政策有望促山西国改加速落地。
潞安集团在中国煤炭工业协会公布的 2022 年度中国煤炭企业产量排行中居第 7 位。 2015 年 4 月公告的《2014 年股东大会会议资料》中关于同业竞争承诺解决方案的议案里， 集团承诺：在相关政策允许的前提下，将启动煤炭资产整体上市，使上市公司成为集团下 属唯一经营煤炭采选业务的经营主体。该议案在股东大会通过并于 5 月 21 日公告。 2019 年，公司现金收购集团所持的慈林山煤业公司 100%股权，支付现金 8.08 亿元， 因此公司新增李村、慈林山和夏店三座矿井，共新增540万吨/年产能和1亿多吨可采储量。 2021 年，公司现金收购集团所持的金源煤层气 100%股权，支付现金 3.40 亿元，金源公 司服务于公司煤炭开采瓦斯治理，2020 年获得山西省襄垣县王村－夏庄区域煤层气探矿权， 补全公司煤炭产业全价值链。
截至 2022 年底，集团原煤产量 1.05 亿吨，上市公司原煤产量 5703 万吨，上市公司 原煤产量占集团原煤产量 54.49%，距离山西省在“十四五”阶段提出的 80%资产证券化 率还有很大提升空间。目前，在上市公司外，集团还有约 5040 万在产煤炭产能，其中山 西省内主体矿在产 2030 万吨；整合矿在产 2190 万吨；新疆在产产能小计 820 万吨。
公司为喷吹煤行业龙头，技术领先，加之公司煤炭品质高，“潞安”煤颇有市场口碑。 公司主导试验成功的贫煤、贫瘦煤高炉喷吹技术，打破了只有无烟煤可用于高炉喷吹的理 论禁锢，是我国喷吹煤新产品开发和应用上的一个新突破，获中国煤炭工业科技进步特等 奖，并成为制定该产品国家标准的基准，具有煤种资源特性赋予的较高的市场准入壁垒。 公司 2010 年成为全煤系统唯一一家国家级高新技术企业，自此开始享受 15%的企业所得 税率。23 年 1 月公司公告，继 20 年公司取得高新技术企业证书后，再次被山西省认定机 构认定为高新技术企业。
公司生产的煤种主要有瘦煤、贫瘦煤、贫煤等，这些煤种具有以下特色：一是含硫特 别低、含灰份也低，固定碳含量高，因此其发热量高，爆炸性极弱，所以非常适合用于生 产优质高炉喷吹煤；二是因特低硫，是与高硫肥煤、炼焦煤配用的首选煤种；三是贫煤、 贫瘦煤因热值高，含硫特低，是上乘的优质动力用煤。资源品质属性上的天赋，加上公司 先进的生产加工工艺技术和精益求精的质量管理，使“潞安”煤享有盛誉。
2022 年全国 8.63 亿吨的生铁产量，按 153 千克/吨的喷煤比计算，喷吹煤市场容量约 为 1.32 亿吨，公司 2000 万吨的产量市场占有率约 15%，为全国最高，有较高的市场话 语权和定价权。公司煤炭产品销往华东、华中、华南、华北及西南等地区 17 个省市 500 多家常年客户。许多客户是国内知名企业，如邯峰电力集团、漳泽电力集团、武汉钢铁集 团、宝山钢铁集团、天津铁厂、天脊煤化工集团等，供求合作关系稳定牢靠。
此外，公司矿区位于山西省东南部晋冀豫 3 省交界处，地理位置十分优越、交通便利。 公司矿区所在的上党盆地是国家重要的煤炭生产基地，矿区周边有较好的工业基础和交通 条件，化工、发电、冶金、制造等大型企业众多，煤炭就地消化能力很强。矿区交通便利， 太焦、邯长铁路纵贯全境，南经郑州接京广、陇海，东经邯郸上京九接同蒲，北经太原连 石太，新建的太长高速南接长晋高速和长邯高速，北接太旧高速和大运高速，208 国道南 通北达，连通着矿区公路交通网络，煤炭外运便利。公司组建煤炭运销总公司，充分利用 公路运输能力，有效缓解了铁路运输瓶颈问题。另一条“西煤东运”的重要通道瓦日铁路 也经过公司所在地区。瓦日线途径长治，经河南、山东，终点为山东省日照港，设计货运 能力 2 亿吨/年。瓦日铁路年运量从 20 年的 7390 万吨，到 2022 年已增至 1.03 亿吨。
综上，由于公司煤质好，距离东部消费地更近，公司的煤炭产品售价更高。 公司煤炭产品销售价格政策主要为：根据市场情况，按照市场调研报告，召开总经理 办公会，确定调价幅度，以文件形式公开透明向用户公布。公司混煤销售中长协占比约 40%、 喷吹煤长协占比约 60%。 阳泉地区的喷吹煤以热值在 6500 大卡和 7000-7200 大卡的产品为主，而长治地区以 热值在 6000-6300 大卡的喷吹煤为主，热值低于阳泉地区产品，故名义价格相差不大的情 况下，长治地区潞安环能的实际价格更贵。主要原因是潞安环能距离河北、山东等消费地 更近，具有价格优势。而由于公司喷吹煤长协占比较高，售价波动低于市场价。
公司煤炭资源禀赋好、采煤机械化程度和掘进机械化程度很高，因此吨煤成本较低。 2018-2021 年公司的采煤机械化程度和掘进机械化程度一直高达 100%。而百万吨死亡率 近年来一直保持为 0，安全生产程度高。效率不断得到优化提高，每年均增长，从 2018 年 度的 10.91 吨/工提高至 2021 年的 10.97 吨/工。因此，公司吨煤成本维持低位，2021 年， 公司吨煤成本为 374.1 元，低于同在山西的焦煤企业山西焦煤和华阳股份，且远低于东部 省份的焦煤企业。 得益于公司的价格优势，及有效的成本管理，2015 年以来，公司煤炭业务毛利率高于 绝大部分焦煤企业，居行业领先，市场竞争力强。
我们对公司 2023 年业绩进行了煤价变动下的弹性测试。我们预计 2023 年港口现货价 约为 1200 元/吨，对应公司 23 年售价约为 935 元/吨，对应税后售价约为 827 元/吨。假 设吨煤完全成本 500 元/吨、与当前水平相近。经测算，公司 23 年归母净利润有望达到 147.20 亿元左右。 若 23 年港口现货价、公司售价上涨 20 元/吨，则 2023 公司煤炭板块归母净利润有望 达到 155.16 亿元；若煤价下跌 20、40 元/吨，对应 2023 年公司煤炭板块归母净利润仍有 139.24 亿元、131.29 亿元；极端情况下，即使煤价大幅下跌 100 元/吨，2023 年煤炭板 块归母净利润约为 107.42 亿元，由于公司吨煤成本较低、安全边际高，公司业绩有较强支 撑。
