盈利能力下滑，规模扩张放缓，行业分化加剧。
（1）盈利能力下滑导致增收不增利 营收与归母净利润增速大幅下滑。2022 年 22 家重点物管及商管公司合计实现营业收入 1995.9 亿元，同比 增长 24.1%，增速较 2021 年同期下降 21.1 个百分点；实现归母净利润 124.4 亿元，同比下滑 37.6%，增速较 2021 年同期下降 85.9 个百分点。归母净利润率由 2021 年的 12.4%下降至 2022 年的 6.2%，行业整体呈现增收不增利 的现象。
毛利率下行，成本管控能力提升。2022 年 22 家重点物管及商管公司整体毛利率维持在 20.9%，较 2021 年 同期下滑 4.1 个百分点，一方面基础物管由于防疫封控导致成本上升，另一方面非业主增值服务、社区增值服 务受房地产市场下行、疫情封控无法开展社区增值服务等影响，毛利率也出现下行。管理费用率从 2021 年的 8.0%下降至 2022 年的 7.6%，在外部环境不容乐观的情况下，大部分物企选择降本增效。表现较好的企业包括 滨江服务、招商积余等，2022 年管理费用率分别为 3.1%、3.5%。
综合毛利率下行主要是由于：1. 毛利率最低的基础物管服务收入占比提升，由 2021年的 57.9%提升至 61.6%； 2. 各项业务的毛利率均有下滑：基础物管服务、非业主增值服务和社区增值服务的毛利率分别为 17.6%、23.1% 和 36.1%，下滑 2.2、7.3 和 3.1 个百分点。分不同企业性质来看，央国企背景的物企业绩维持正增长，利润率维持稳定。2022 年，22 家重点物管及商 管公司中的 10 家央国企背景的物企合计实现营业收入 1056.66 亿元，同比增长 28.7%，增速较 2021 年同期下降 2.8 个百分点；实现归母净利润 83.18 亿元，同比增长 7.8%，增速较 2021 年同期下降 34.0 个百分点。归母净利 润率由 2021 年的 9.4%下降至 2022 年的 7.9%，下降了 1.5 个百分点，归母净利率基本保持稳定。
民企背景的物企报表整体下滑幅度较大。22 家重点物管及商管公司中的 12 家民营物企合计实现营业收入 939.24 亿元，同比增长 19.4%，增速较 2021 年同期下降 43.8 个百分点；实现归母净利润 412.4 亿元，同比下滑 66.2%，增速较 2021 年同期下降 118.9 个百分点。归母净利润率由 2021 年的 15.5%下降至 2022 年的 4.4%，下 降了 11.1 个百分点，下降至低于央国企整体利润率的水平。
（2）ROE延续下滑态势
ROE 延续下滑态势，由净利率下滑所致。 2022 年 22 家重点物管及商管公司的 ROE 自 2021 年的 14.8%下 滑至 2022 年的 8.9%。从杜邦分析拆解来看，ROE 下滑主要是由于归母净利率的下滑。ROE 的三个指标（归母 净利率*总资产周转率*权益乘数）中，归母净利率较2021年大幅下滑，由2021年的12.4%下滑至2022年的6.2%； 但总资产周转率和权益乘数均是较 2021 年同期小幅上涨，其中总资产周转率由 2021 年的 0.63 提升至 2022 年 的 0.70；权益乘数由 2021 年的 1.89 提升至 2022 年的 2.04。
分不同企业性质来看，央国企背景物管公司 ROE 稳定，民企背景的物管公司整体 ROE 大幅下滑。2022 年全年，22 家重点物企中的 10 家央国企背景的物企整体 ROE 略有下降，自 2021 年的 16.2%下降至 2022 年的 15.9%；另外 12 家民营物企的 ROE 持续下滑，自 2021 的 14.0%大幅下降至 2022 年的 4.7%，在地产下行期民 营物企的盈利能力大幅萎缩，导致其难以保持原先高于央国企背景的物企的 ROE 水平。
（3）营收质量持续下降，货币资金首次出现负增长
应收账款规模持续攀升，资金回收效率有待提升。2022 年 22 家重点物管及商管公司应收账款规模 589.6 亿元，同比增长 46.3%，其占收入比重亦持续上升，从 2021 年的 24.7%提升至 2022 年的 29.2%，物企资金回收 效率持续降低，我们认为其中的原因主要包括：1. 在地产下行期，关联房企现金流紧张，普遍延迟对上游供应 商付款，导致物企的非业主增值服务资金回收效率降低；2. 部分地方政府财政紧张，导致部分和政府相关的公 建物业和城市服务项目资金周转变慢；3.小业主存在物业费欠缴等问题，在并表的收并购公司中这种欠费情况 更为普遍，导致公司自身基础物管业务和并表公司的资金回收效率较低。
分不同企业性质来看，民营物企在应收账款上压力更大。2022 年 22 家重点物管及商管公司中的 10 家央国 企背景的物企应收账款占收入比重为 22.0%，较去年同期上升了 4.1 个百分点，12 家民营物企应收账款占收入 比重为 33.5%，较去年同期上升了 4.7 个百分点。
受应收账款增长及融资受限等因素影响，物企货币资金减少。2022 年 22 家重点物管及商管公司在手货币 资金共计达到 916.18 亿元，同比上升 4.5%，主因 2021 年至 2022 年，万物云货币资金由 64.3 亿元大幅增加至 133.4 亿元。除去万物云影响，其余 21 家重点物企在手货币资金 782.7 亿元，同比下降 3.7%。我们认为主因正如前文所述，2022 年 22 家重点物企应收账款占营收的比重有所提升，达到 29.2%，物企 C 端、B 端、G 端各项业务收缴率均不同程度承压，应收账款资金回收周期延长。此外由于物管股整体股价下行，行业再融资难度较 大，流动性进一步收紧。 2022 年碧桂园服务、绿城服务、招商积余、融创服务、滨江服务 5 家经营现金流净额/净利润比例达到 1 以 上，大多数物企经营现金流净额/净利润比例呈现下降趋势，也验证了当前资金回收效率有所降低。
（1）在管面积增速放缓，头部物企规模断层明显。 2022 年，除去不披露在管面积与合约面积的新大正，22 家重点物管及商管公司共实现在管面积 58.5 亿方， 同比增长 26.1%，增速较 2021 年高点的 48.7%下行 22.6 个百分点；其中除去招商积余、中海物业两家未披露合 约面积的物企外，19 家物企合约面积共计 73.2 亿方，同比增长 12.6%；19 家公司的合约覆盖倍数（合约面积/ 在管面积）由 2021 年的 1.59 下降至 2022 年的 1.40。
横向来看，梯队分化显著，规模断层仍在。从合约面积口径来看，碧桂园服务以 16 亿方规模蝉联物企规模Top1；Top2-5 分别为万物云、保利物业、绿城服务、雅生活服务，规模均在 7 亿方以上；再往下一个梯队是处 在 Top6-9 融创服务、华润万象生活、金科服务、新城悦服务，合约面积在 3-4 亿方区间。整体格局固化依然明 显，各个梯队的合约面积规模延续断层式分化。
（2）头部物企市场外拓能力不断增强，已成为新增面积支柱。头部物企聚焦市场拓展，外拓占比多在 50%以上。我们统计的具有代表性的 5 家头部物管及商管公司中， 除华润万象生活由于有多笔中大型并购外，其余公司市场化外拓的占比均超过 50%。头部物企业近年来重视自 身的市场化外拓能力建设，多培育专业化团队负责市场化外拓工作。在未来母公司交付面积受影响，内生增长 承压的情况下，市场化外拓能力成为各家物企安身立命的根本。
2022 全年并购市场遇冷，成交量价大幅萎缩，物企态度总体谨慎，仅个别龙头物企依靠充足在手资金逆势 扩张。2022 全年上市物企仅 31 宗并购，总对价下降 70.7%。据中指研究院统计，2022 年上市物管及商管公司 共计完成收并购 31 宗，对价达到 106.3 亿元，相较 2021 年全年共计 362.5 亿元对价的高点大幅缩水 70.7%。仅 有个别龙头物企如碧桂园服务、华润万象生活等在依靠充足的在手资金做了几笔收购（碧桂园服务以 33.4 亿对 价收购中梁百悦服务 93.76%股权、华润万象生活分别以22.6亿、10.6亿对价收购中南物业、禹洲物业 100%股 权），实现逆势扩张。伴随着地产销售在上半年持续低迷，越来越多的房企出现流动性危机，市场逐渐从卖方市 场走向买方市场，头部物企对收并购的态度也逐渐谨慎。
（3）增值服务收入增速放缓，基础物管占比持续提升。增值服务收入占比下降。2022 年业主增值服务收入占比由去年同期的 12.0%下降至 10.9%；非业主增值服 务的占比则从去年同期的14.6%下降至11.1%。从收入结构来看，2022 年重点物管及商管公司基础物管服务占比提升，这种情况在2020年也曾出现过，主要和疫情影响增值服务的开展有关；此外，年内地产下行，房企推 盘谨慎，造成物企非业主增值服务业绩承压。2022年重点物企实现单位业主增值服务收入4.62元/平方米/月， 较去年同期下降8.2%，但降幅收窄7.2个百分点。
