瑞尔集团股权架构及业绩表现如何？

高端口腔医疗服务领军企业。

1.历史沿革与股权结构

瑞尔集团是高端口腔服务行业的领军企业，专注齿科 23 年。公司始建于 1999年， 将种植牙系统引入国内。公司以“客户”为中心，并于 2012 年推出瑞泰口腔，主打“双 品牌”战略，逐步扩张全国，并逐渐形成精细化管理、个性化服务、数字化系统一站 式特点，2022 年公司成功在港交所上市，目前是国内第三大民营口腔医疗服务商。 截至 2022 年 9 月 30 日，公司已在全国 15 个城市拥有 8 家医院和 114 家口腔诊所，并 拥有资深全职牙医 910 名，牙椅 1400 张。

公司股权架构经历重组安排，优化业务经营。公司分别进行了境外、境内两次 资产重组，其中境外重组包括将公司注册地由英属维尔京群岛变更为开曼群岛、注册 成立或收购境外子公司；境内重组包括优化经营结构、订立合同安排。最终股权结构 呈现以川渝、北京、上海、深圳四类平台为主的形式。创始人邹其芳毕业于美国宾夕 法尼亚大学沃顿商学院，1999 年创立瑞尔集团，曾就职于中美史克、美国信孚银行 等大型机构，现为公司实际控制人，实际控制公司 34.29%股份。

2.公司业绩增长趋势向好，费用率逐年改善

公司经营趋势逐年向好，双品牌逐年稳步增收。2019-2022 财年公司业绩稳定增 长。2022 财年公司实现营业收入 16.29 亿元（yoy +7.64%），2021 财年公司营业收入 增长最快，yoy+37.74%。2020 财年的总营收相对于 2019 年涨幅较少，系疫情影响整 体经济形势不好，导致公司收入增速放缓。公司归母净利润的变动幅度较大，2022 财年相对 2021 财年的归母净利润增长率有所缓和，同比下降 16.95%，系上市开支较 多。随着疫情对社会经济影响逐步减弱，公司业绩有望迎来恢复性增长。经调净利润 于 2021-2022 财年扭亏为盈，分别实现经调净利润 0.56 亿和 0.66 亿元（yoy+18.0%）， 对应经调净利率 3.7%和4.1%。公司运营效率持续提升，2022H1集团 EBITDA扭亏为 盈。 按公司品牌划分营收情况看，瑞尔齿科收入略高于瑞泰口腔，但差距在逐年减小。 2022 财年瑞尔齿科和瑞泰口腔的营收分别为 8.32、7.92 亿元，分别增长 8.38%、 5.90%，2019-2022 财年的复合增速分别为 9.5%、21.0%。

公司普通牙科业务板块收入稳定，收入结构稳健。普通牙科（修复等）占据公 司较高收入比重，2022 财年收入为 8.73 亿元，占比 53.8%，正畸科收入占比为 22.5%， 种植科收入占比为21.7%，其他业务板块收入占比为2.0%。各业务板块营收占比基本 保持稳定，营业额逐年增长，充分彰显出公司强大的经营实力。

公司管理要求高，费用率情况逐年改善。公司费用率方面起伏较大，其中 2022 财年销售费用率为 4.9%，管理费用率为 16.9%，财务费用率为 2.9%。财务费用率较 稳定，销售费用率逐年下降，管理费用率在 2021-2022 财年有较大增长，系人才福利 开支较大。2020 财年毛利率最低为 10.13%；2021 财年公司毛利率最高达 24.05%，系 疫情基本上得到控制，中国社会面及市场状况开始改善。公司归母净利率近几年来在 2022 财年达到最低值为-43.0%，系受上市开支与股份酬金开支影响。

公司门店数具备优势，毛利率与净利率暂不及通策医疗与中国口腔医疗。公司 门店数遥遥领先，2020 年牙椅数是通策医疗一半，牙医数量未来仍有待提高。毛利 率与中国口腔医疗近 60%比较存在较大差距，净利率与通策医疗 23.6%、中国口腔医 疗 17.6%相比远远不及，系人力成本、上市开支较多。公司上市后，未来几年净利率 有望向行业优秀企业追赶。 公司各项费用率与行业龙头比仍有所差距。公司管理费用率在 2021 年有较大幅 度提升，由 FY2021 的 8.6%上涨至 FY2022 的 16.9%，通策医疗公司的管理费用率则 呈现下降态势，2021 年公司的管理费用率超过通策医疗，系公司筹备上市事宜，开 支明显增加。从近几年的各项费用率来看，公司销售费用率呈逐年下降趋势，系广告 活动减少所致，但与通策医疗相比较高，系通策医疗的口碑知名度较高，广告活动投 资较少，因此其销售费用率较低。

公司雇员福利开支较大，为完善智能化系统研发投入较多。在公司各成分费用 占比中看，雇员福利开支占较大比重，达52%，其余开支占比较大的为折旧及摊销费 用以及所用齿科材料费用，分别为 18%、20%；从 2021-2022 财年的销售费用来看， 雇员福利开支最高，广告及营销开支次之，公司成本支出以雇员福利开支为主，占比52%，体现公司注重人才；2022 财年管理费用中，股份酬金开支占比最高，达 34.42%，雇员福利开支、上市开支次之，分别为 30.21%、15.39%；因上市事宜，公 司在 2022 财年有较多股利酬金支出和上市开支。近 2 年公司研发费用增加，由 2021 财年的 27.31 百万元增长至 2022 财年的 32.92 百万元，系智能化系统研发投入增加。

公司在北京发家，处华北地区经营势头强，四大区逐步发展。华北地区作为公 司发展的大本营，是公司收入的主要来源之一，2022 财年实现营业收入 6.94 亿元， 营收占比为 42.7%，华东地区收入为 3.92亿元，西区收入为 3.84亿元，华南地区收入 为 1.54 亿元。各区域的营收占比情况基本保持稳定，2022 财年华东、西区、华南地 区营收占比分别为 24.1%、23.6%、9.5%。充分彰显出公司强大的全国扩张布局能力。