SK海力士发展历程、营收、库存及未来展望分析

危机下企业的顽强生命力，谱写存储行业领导者成长史。

不同时期的企业生存策略，谱写出SK海力士“克服危机的成长史”。SK海力士成立于1983年，历经40年间不断克服危机， 通过快速追随者策略、紧缩开支策略、积极投资策略，从“市场竞争失败者”一跃成为全球第二大DRAM厂商和第三大NAND 厂商；得益于对研发投入的积极投资，SK海力士也在HBM领域突破并成功抢占新兴市场份额，打造新的技术壁垒护城河。

SK海力士的DRAM、NAND营收约占总营收比重的93%，其中DRAM营收占比超6成。SK海力士作为全球存储芯片行业 龙头之一，DRAM和NAND业务贡献了SK海力士约93%的收入。近十年来，公司DRAM产品收入占比为63%~80%，呈现先 上升后下降趋势，由超过七成升至八成再降至接近六成；NAND占比18%~32%，呈现小幅上下波动，总体稳定在近三成左 右。除DRAM与NAND外，近十年来，公司CIS业务营收占比2%~7%，呈稳步上升趋势。据SK海力士官网，CY2023年， SK海力士来自DRAM和NAND的营收额分别达到159亿美元、74亿美元，占总营收比重分别为63%、29%。

SK海力士营收随DRAM行业周期波动，具有较强的周期性，近两年营收同比增速跌破零点。半导体存储芯片具有强周期 性，SK海力士营收亦呈现出周期性特征，且与DRAM行业周期趋势相似。据CFM闪存市场数据，全球DRAM市场规模于 2021年出现超40%增速，2022和2023年持续受终端市场需求疲软影响，全球DRAM市场规模分别同比下降16.7%/36.1%；据 SK海力士官网，CY2021-2023年公司营收同比+39.1%/-8.0%/-27.4%，近两年同比增速跌破零点。

CY24Q1业绩：DRAM/NAND价格分别环比上涨20%/30+%，受益上行周期市场价格持续回暖，Q1季度营收环比+10%。 据SK海力士24Q1业绩说明会，CY24Q1季度营收12.43万亿韩元(约合93.6亿美元)，同比+144%/环比+10%。按产品划分来看， DRAM单季营收7.58万亿韩元(收入占比61%)，环比+3.2%，位元出货量环比下滑10%，主要系传统DRAM销售季节性影响， ASP环比增长20%；NAND单季营收4.35万亿韩元(收入占比35%)，环比+32.7%，出货量环比持平，ASP环比增长超30%。

HBM研发量产助力Graphics下游应用的营收增长，CAGR超20%；24Q2预计HBM和eSSD出货量将增加，带动DRAM/ NAND位元出货量分别环比+10%/持平。据SK hynix各季度业绩说明会，经测算，1)DRAM业务：近三年Server营收占比最大， 约占40%左右的份额，Graphics营收增速最高，CAGR为23.1%；2)NAND业务：Mobile营收占比最高，占比近5成。据SK海力 士24Q1业绩说明会，预计24Q2 DRAM位元出货量环比增长约10%，并将增加HBM3E出货量；NAND位元出货量环比持平， eSSD出货量增加带动市场需求改善，为其他产品储备库存，直至看到更明确的终端需求复苏。

AI融合使产品应用前景广泛，预计24年DRAM及NAND终端市场需求同比增长近20%，存储市场正进入全面复苏期，预计 24H2后传统应用的需求也会改善。据SK海力士23Q4业绩说明会数据，预计2024年DRAM及NAND终端市场需求同比各增长 近20%，PC及Mobile端出货量将同比各增加约5%，Server端出货量将有所恢复。SK海力士在24Q1业绩说明会上表示，1)PC 市场：24H1相对疲软，企业级需求有望持续带动24H2需求复苏，Win10系统换代和AI PC有望驱动换机需求和单机容量增长； 2)智能手机市场：除部分配置AI功能的旗舰机型外，需求仍然疲软，预计AI 手机新品发布将刺激24H2换机需求并带动单机 容量增长。3) 服务器市场：经历17-18年投资潮后，服务器将再迎来换代需求，高密度eSSD在AI服务器获得广泛采用。

净利率呈周期性波动，2018年达到峰值38.4%，2023年毛利率近十年首次跌破零点。据SK海力士官网数据，净利润近十年呈 现周期性波动，每2年左右呈相反趋势；2018年达到峰值，净利率/毛利率分别为+38.4%/+62.4%，随后出现大幅回落，跌幅超 30%；2023年出现大幅亏损，净利率/毛利率分别为-27.9%/-1.6%，当年毛利率近十年首次跌破零点。

2023年逐季度盈利能力有所改善，毛利润扭亏为盈，净利率由小于-50%转为接近-10%。据SK海力士2023年各季度业绩说明 会数据，2023Q1-Q4净利率分别为-50.9%/-40.9%/-24.1%/-12.2%，经测算，毛利润分别为-12.95/-8.97/+0.46/+16.87亿美元，扭亏 为盈。受AI存储类产品销量增长、成本有效削减等因素，2023年逐季度盈利能力有所改善。

2024年延续谨慎支出策略，最小限度增加资本支出并提升投资效率，聚焦盈利水平。据SK海力士23Q4业绩说明会，2024年 将继续增大资本支出，但将控制在最小限度内且聚焦投资效率及回报率，总体上保持谨慎支出策略。

CY24Q1季度实现毛利率为39%，同比+70pct/环比+19pct，净利率为15%，同比+66pct/环比+27pct，净利率由负转正。据SK 海力士24Q1业绩说明会，CY24Q1季度毛利率为39%，同比+71pct/环比+19pct，季度净利率为15%，同比+66pct/环比+27pct。

2024Q1库存周转天数161天，同比下降51天，环比增加20天，当前库存稳定去化。据SK hynix官网数据，自2023年起， 公司库存周转天数呈现出逐季下降趋势；经测算，2023Q1库存周转天数达到峰值，约213天，2023Q2-Q4库存周转天数环比 分别减少约32天/25天/15天；2024Q1库存周转天数为161天，环比增加20天，同比下降51天。

2023年公司存货金额逐季下降，2024Q1存货金额为104.20亿美元，同比下降22.7%，环比增长2.2%。据SK hynix官网数 据，2023年公司存货金额呈现逐季下降趋势，2023Q1存货金额达最高点，约134.81亿美元，2023Q2-Q4增速跌破零点，分 别为-7.4%/-8.7%/-10.5%；2024Q1公司存货金额为104.20亿美元，同比下降22.7%，环比增长2.2%。

2023年总体上DRAM销量增大，并维续NAND保守生产策略。据SK hynix业绩说明会消息，2023年公司生产策略符合公 司计划预期；面向激增的AI类产品需求，DRAM尤其是DDR5、HBM3等高端产品的销量增大，为应对NAND下游市场需求 不旺等挑战，维续NAND保守生产策略，并减少利润率较低产品的销售量

2024年全面量产HBM3E，预计DRAM及NAND库存将分别于上、下半年恢复稳定。据韩国媒体Pulse报道，公司将扩大 对高带宽内存生产的设施投资，以满足对高性能产品不断增长的需求，公司计划将TSV产能提高一倍以实现HBM3E的大规 模量产。此外，公司将继续坚持保守生产的立场直至2024年实现库存正常化，预计DRAM将在上半年稳定，NAND闪存将 在下半年稳定。

大幅削减资本开支，2023年公司资本支出为63.76亿美元，同比降低超50%。据SK hynix官网数据，2023年全年资本支出 为8.3万亿韩元（经测算，折合约63.76亿美元），同比下降56.7%。2023全年资本支出具有如下特征：第一，维持对DDR5、 LPDDR5、HBM3等新产品推广的关键投资，以及基础设施及研发投资，为未来增长做好准备；第二，最大化设备效率， 注重投资效率及回报率；第三，减少传统和低利润产品的晶圆开工量，DRAM/NAND晶圆产量同比下降。

SK海力士预计24年资本支出将高于此前计划，TrendForce预估到24年SK海力士HBM(含TSV)总产能将达12~12.5万片/ 月。据SK海力士在24Q1业绩说明会上表示，预计24年资本支出将高于此前的原计划，此次加大投资是根据客户需求的增 长趋势而决定，HBM和普通DRAM的供应也将根据市场需求逐渐提升。由于2023年的保守投资，SK海力士预计2024年的 DRAM/NAND产量增长有限，主要提高更大芯片尺寸的HBM的生产。据TrendForce数据，SK海力士HBM(含TSV)总产能在 2023年底约4.5万片/月，预计到2024年底将达约12~12.5万片/月。

SK海力士计划投资：1)M15X作为DRAM新产线，目标2025年底投产；2)计划2024年TSV产能翻倍；3)投资38.7亿美元 在美国印第安纳州建设内存封装产线，计划从2028年开始量产包括HBM在内的下一代AI内存产品。2024年4月24日，SK 海力士已宣布将韩国清州的M15X厂定为DRAM生产基地并加速建设，并且将顺利推进龙仁半导体集群和美国印第安纳州 先进封装工厂等中长期投资项目。1)SK海力士计划投资约5.3万亿韩元建设M15X晶圆厂，预计2025年底投产，其与正在扩 充TSV生产能力的M15厂相邻，可进一步优化HBM生产，总投资长期将超过20万亿韩元。2)龙仁工厂则计划于2027年5月 开业。3)计划建设美国印第安纳州西拉斐特的PKG工厂(用于生产HBM)，总投资38.7亿美元，预计将于2028年投产。