24年H1固废、水务业绩分别同比增长12%和6%。
特许经营+需求刚性+涨价，24H1固废、水务扣非归母净利润持续稳健增长。垃圾焚 烧、水务行业迈入成熟期，行业格局已经基本固化，且受益于特许经营模式和需求 的刚性属性，在前几年其他环保板块受到融资冲击的情况下，仍得以保持较为稳定 的盈利水平，未来仍有潜在涨价带来的利润弹性。2024H1垃圾焚烧、水务分别实现 扣非归母净利润51亿元（同比+11.7%）、45亿元（同比+6.5%）。
固废业绩符合预期，水务业绩稍逊主要系费用、非经常因素影响。从个股来看，固 废板块中三峰环境、永兴股份、绿色动力出现了Q2归母净利同比下滑，主要系工程 利润收缩导致，运营利润、垃圾处置量、上网电量等均同比稳健增长。水务板块Q2 业绩表现稍逊，根据各公司2024年中报：（1）洪城环境Q2归母净利同比-4%，主要 系去年的政府补贴等非经常性补助较多；（2）重庆水务业绩下滑较多，主要系污水 处理费下调等因素影响。
工程业务呈收缩趋势，固废板块表现更为明显。伴随在建项目的减少，固废水务公 司的工程收入/利润均呈下滑趋势，整体来看固废公司的工程业务收缩幅度大于水务， 主要是由于水务板块仍有管网等投资需求。根据各公司历年财报，（1）粤丰环保 2024H1已无工程收入，成为纯运营公司；（2）三峰环境2024H1的工程收入占比仅 为4%，与2021年的37%相比已有明显下滑；（3）瀚蓝环境的工程净利润2024H1已 降低至0.04亿元，占公司总归母净利润的比重已降低至0.45%。
固废行业资本开支收缩拐点已至，2024H1维持自由现金流为正；水务板块投资支出 依然较大。伴随着主流城市环保基础设施缺口基本补齐，近年上市公司在建项目不 断转运，新签项目数量大幅缩减。行业资本开支已由2020年顶峰开始快速收缩。水 务板块经营性现金流受应收账款、会计准则变更等影响有所下滑，同时由于水务板 块存在提标改造和后续管网相关投资，2024H1投资性现金流净流出额为106亿元（与 去年同期持平），自由现金流为-66亿元。而固废板块回款持续改善、经营性现金流 持续改善，而资本开支收缩过程更为简短，2024H1投资性现金净流出额为55亿元， 自由现金流持续为正，2024H1简略自由现金流（经营性现金净额+投资性现金净额 粗算得出）为15亿元，期待其后续分红潜力提升。
固废板块大多数个股24H1已实现自由现金流转正。从个股来看，固废各公司经营性 现金流净额改善明显，且伴随在手项目基本建设转运，可见的投资性现金流大幅收 缩，三峰环境、永兴股份、旺能环境、上海环境、绿色动力、军信股份24H1自由现 金流均已实现转正，瀚蓝环境24H1自由现金流同比增加5.5亿元。水务整体来看现金 流改善趋势并不明显，主要系管网等投资强度依旧较高。
伴随着现金流转正，我们也看到了各公司在中报层面分红积极的变化：（1）绿色动 力，公司发布未来三年分红承诺，2024-2026年分红比例提升至40%、45%和50%； （2）海螺创业，首次进行中报特别分红，对应公告当日股息率达1.7%；（3）光大 环境，中报分红比例提升至35%，在工程利润收缩下保持了分红的稳健性。
