祖代产能充裕，引种问题暂解。
猪价坚挺，盈利中枢上移。2025 年以来，猪价虽然走势偏弱，但价格表现持续坚挺，以 搜猪网 110kg 瘦肉型肉猪均价看，1-4 月平均价 15.1 元/kg，较 2024、2023 年分别上 涨 1.4%、2.7%；盈利能力表现则更为亮眼，以博亚和讯生猪自繁自养头均盈利测算， 1-4 月平均头均盈利 87 元/头，为 2021 年后首个一季度盈利的年份。
供应数据微增，行业存在累库行为。从供应视角来看，据国家统计局，2025 年一季度， 全国生猪出栏量 1.95 亿头，同比增加 0.1%；全国猪肉产量 1602 万吨，同比增加 1.2%， 绝对视角下，2025 年一季度生猪与猪肉供应微增；相对视角下，猪肉增幅高于生猪增幅， 推断行业体重可能增加，存在累库行为。从宰后均重看，2025 年 1-4 月宰后均重同比分 别-1.3%、-1.1%、-0.4%、+0.5%，体重逐月呈现向上态势。
屠宰增量明显，刚性消费或提升。但从屠宰端看，屠宰量的相对增幅则更大，据农业部， 2025 年一季度定点生猪屠宰量 9056 万头，同比增加 8.1%；全国生猪加工企业开工率 表现也好于 2023、2024 年同期，截止 4 月最后一周开工率 35.28%，较 2024 年上升 6.9pct。相对产量更高的屠宰量或反映实际进入消费端的猪肉更多，坚挺猪价的背后有 消费端的支撑。
二季度后偏弱预期仍存，关注消费预期差。产能来看，仔猪数据近期具有较好参考意义， 从去年下半年以来，仔猪数据同比降幅开始收窄，并逐渐转正，根据农业部等机构数据， 2024 年 8 月至 2024 年 10 月、2024 年 8 月至 2025 年 1 月同比分别为-1.6%、2.5%， 从时间点上与年初的供应低个位数增幅匹配，但后续的供应压力递增，2024 年 10 月至 2025 年 3 月的新生仔猪数量同比将增至 7%，对应二季度开始供应量增加，叠加体重趋 势上升未止，二季度猪肉供应压力较大。
对于价格而言，一季度价格与利润所隐含的刚性消费上升仍有望对价格形成支撑，且 2024 年二季度猪价基数较高，我们假设 2025 年二季度维持 4 月均价在 14.7 元/kg，同 比也将下降 10%，与供应的增量相对匹配，进而我们倾向于认为二季度猪价大概率走平， 涨跌偏离关注二育或消费的影响。
在中位偏低的猪价之下，猪企的盈利分化将进一步拉开，高成本企业或面临亏损；低成 本企业仍将保持盈利，建议关注低成本龙头猪企。
白羽肉鸡：供应继续增量，消费支撑仍存
祖代-父母代环节：祖代产能充裕，引种问题暂解。2024 年 12 月受美国禽流感影响，祖 代引种再度暂停，但于 3 月已经重启法国引种，3 月、4 月祖代引种更新量已经恢复至 10 万套以上，叠加 2024 年下半年超量引种，今年祖代预计仍相对充裕。据畜牧业协会， 2025 年 4 月全国在产祖代平均存栏量约 211.3 万套，同比增加 6.6%。
2024 年祖代进口祖代引种基本恢复，进而导致 2025 年父母代鸡苗结构短缺相对缓解， 父母代价格下跌。2024 年 AA+/罗斯 308 引种量约 45.5 万套，同比增加 106%；利丰引 种量约 23 万套，同比增加 44%。
父母代-商品代环节：产能增量，消费支撑。我们在《配置成长主线，静待需求回暖—— 2025 年度策略》中曾指出 2025 年商品代肉鸡供应至少增加近 10%，目前看鸡苗的产出 量基本符合预期，2025 年一季度商品代鸡苗累计产量 24.4 亿只，同比增加 21.5%。行 业供应继续增量，导致鸡肉价格持续疲软，据博亚和讯，鸡产品平均价格 9.1 元/公斤， 同比下跌 6%，但由于饲料原料价格下跌，行业逐渐恢复盈利且好于去年同期，根据畜 牧业协会，2025 年 1 月、2 月白羽肉鸡只均收益-0.17、0.47 元/只，而 2024 年 1-3 月 白羽肉鸡只均收益 0.55 元/只、-1.6 元/只、-0.76 元/只。一季度，圣农发展、仙坛股份 业绩均好于去年同期。侧面看出市场对于白鸡量增的承接力度在上升，消费提升支撑行 业盈利持续，建议关注鸡价在消费变化下超预期的可能，以及龙头鸡企超额盈利能力和 食品业务的拓展。
黄羽肉鸡：产能增加，关注替代品价格和季节性
2025 年以来，黄羽肉鸡产能同比上升，截止 2025 年 4 月第 3 周，协会监测样本在 产父母代存栏量 1392 万套，同比增长 5.8%。由于种禽端供应充裕，黄鸡产能端矛 盾不大，更多以价格跟随者状态与其他蛋白价格走势联动，同时关注季节性价格的 上涨。
肉牛：内外减产，价格走出谷底
3 月以来，牛肉价格持续上行，5 月第三周牛肉批发价涨至 63.12 元/公斤，较上月上涨 2.5%，同比上涨 0.05%。
牛肉定价视角 1：内生周期
根据钢联数据，2023 年 7 月底至 2025 年 4 月初，肉牛自繁自养持续亏损，平均头均亏 损达到 623 元，亏损驱动之下，行业产能有所减少，2025 年一季度牛存栏 9762 万，同 比减少 3.5%。此外，据畜牧业协会，国内基础母牛存栏量自 2023 年中开启去化，截止 2024 年 11 月末已较 2023 年 6 月高点累计调减超 3%，2024 年 1-11 月累计新生犊牛 同比减少 8%以上，从牛生长周期看，我们大致认为 2025 年国内肉牛面临中大个位数供 应下降。
与传统肉类更多关注自身周期不同，我们认为肉牛的定价还需要结合另外 2 个特征：总 量占比低，进口占比高。
牛肉定价视角 2：替代
近年来我国牛肉消费量增长显著，我们测算 2024 年表观消费量达到 1070.4 万吨，同比 增加 3.9%，2015-2024 年复合增速达到 5.4%。但是，据中国肉类协会，2024 年国内牛 肉消费量仅占 11%，远低于猪肉的 55%和禽肉的 28%，可见其并非主流的消费肉类， 其价格与需求会受到主流肉类的影响。
我们以主流肉类猪肉为视角，测算牛猪比价关系，我们可以大致看出牛肉价格波动与猪 肉价格的波动有一致性，但上下行期中并不完全对称，在猪价上行期，牛肉价格往往也 会上行；在猪价下行期，牛肉价格表现相对坚挺，但随着时间向后推移，牛肉价格在猪 价下行期的表现更加同步。我们可以大致得出结论，在猪价上行期，牛肉性价比提升， 价格上涨；在猪价下行期，随着牛肉的供应增加，猪肉的反替代能力也在逐年增强。
牛肉定价视角 3：进口
据中国肉类协会，2024 年我国牛肉进口量达到 287 万吨，进口依赖度 27%，牛肉也是 四大肉类中进口依赖度最高的品种。从进口国结构看，南美是我国进口牛肉的主要地区， 巴西、阿根廷、乌拉圭分别占到进口量的 46%、20%、9%。受原料价格、养殖规模化 程度低的影响，我国的养牛成本高于欧美国家。据钢联数据，以肉牛育肥为例，国内成本约 14500 元/头，而巴西成本折合人民币 6896 元/头。以海关总署估算进口到岸均价 2024 年均价 41.5 元/kg，低于国内批发价 63.7 元/kg。除 2020 年外，进口肉价格与国 内价格高度相关，同步趋势明显。
据 USDA，预计 2025 年全球牛肉供应量 7386.9 万吨，同比增加 0.3%。由于 2023 年以 来的低价，导致以巴西为首的国家增加了母牛屠宰率，进而预计 2025 年牛存栏量有望 下降，价格周期有望上升。巴西最新预测数据显示，2025 年牛存栏量有望下降 3.2%至 18094.7 万头。
总体而言，2025 年无论是国内还是海外的牛肉供应减量均较为明确，但需要考虑其他蛋 白价格疲软对其的潜在压力，我们认为牛肉价格有望走出谷底，但进一步上升依赖对蛋 白消费更加乐观的预期。
