小金属各板块供需情况如何？

下半年小金属仍将多点开花。

一、稀土：中国稀土开采指标有望加强管理，稀土永磁的战略价值仍将 持续发酵

1. 国内指标增量有限，海外在产矿产量维稳，关注供应边际变化和出口政策。国内严格执行开采及分离指标制，关注出口政策。随着《稀土管理条例》的实施， 指标外稀土得到有效遏制，在下游需求向好的背景下，自然资源部和工信部近年来 逐年提升稀土开采和冶炼分离指标，国内开采、冶炼分离指标分别由2019年的13.2 万吨/年、12.7万吨/年提升至2024年的27.0万吨/年、25.4万吨/年，2024年全年开采、 冶炼分离指标同比增速分别为6%、5.88%，增速有所放缓，整体增量有限。2025年 4月4日，商务部和海关总署联合发布公告，对包括钐、钆、铽、镝在内的7类中重稀 土物项实施出口管制，涵盖金属、合金和永磁材料等多种形式。 预计海外产量短期维稳，关注增量或减量变化。海外美国Mountain Pass矿、澳大利 亚莱纳斯Mount Weld矿产量，以及缅甸、老挝等稀土进口量维稳。海外新增项目关 注Peak公司的坦桑尼亚项目投产进展，该项目设计产能1.80万吨REO，目前处于建 设阶段。此外，缅甸局势和军事动荡有导致当地稀土矿停产和海岸关口关停的风险， 关注其持续性和对稀土供应的影响。 整体来看，在美国关税政策带来的不确定性背景下，中国稀土开采指标有望加强管 理，稀土永磁的战略价值仍将持续发酵。

2. 碳中和背景下，稀土需求年增速预计保持在8%-10%区间。稀土属于中观品种，价格主要取决于供需，同时作为小金属品种，价格波动相对较 大。自2024年8月公布国内下半年指标环比上半年无增量以来，稀土价格位于38万 元/吨-45万元/吨高位震荡运行。从出口数据看，因稀土的出口管制，中国出口至海 外的稀土及其制品、永磁铁及磁化后准备制永磁铁的物品短期现下降趋势。展望 2025年下半年，我们认为，电动汽车、节能电机、风电、节能空调等领域对稀土永 磁的需求拉动仍将持续，预计全年需求增速有望保持在8%-10%区间，稀土供需紧 平衡态势不变，海外稀土低库存，稀土价格有望高位运行。

二、钼：供稳需强，钼铁钢招需求稳健，价格短期预期高位震荡

供给：海外老矿品位持续下行，25年全球产量同比预期减少。根据国内外各公司2024 年报，预估未来3年全球增量主要来自国内外铜钼伴生矿以及部分原生矿，国内增量 主要来自西藏巨龙铜矿、夜长坪钼矿等项目，海外增量主要来自泰克资源（Quebrada Blanca 2、Highland Valley Copper）；远期（3-10年）有安徽沙坪沟钼矿以及Centerra Gold（重启Thompson Creek Mine）等。不考虑海外伴生矿品位下降，预计25年全 球钼产量同比减少。

需求：短期需求与下游钢招相关联，关注下游库存去化及钢招节奏。据钨钼云商数 据，25Q1国内钼铁钢招量同比相对平稳。基于iFinD数据，25M1-6期间，下游不锈 钢库存高位震荡回落。以300系不锈钢库存为例，截至2025年6月底，钼铁下游300 系不锈钢库存仍然处于过去2年历史相对高位，4月末产业链去库节奏加快，6月底淡 季小幅累库。

三、钨：25 年首批钨矿开采指标同比-6%，有望放大钨价上涨弹性

供给逐步出清，面临紧约束。2014年开始，钨钼采选和冶炼行业的固定资产投资均 持续下滑。近年来，钨精矿开采指标整体稳中小幅增加，但并没有带来实际产量的 增加，2018年开始钨精矿产量有所下降。2019年部分钨企联合减产10%。据iFinD， 受疫情影响，2020年上半年钨精矿价格一度跌至7.5万元/吨以下，跌至多数矿山的成 本线，钨价下跌预期再次造成中小型、高成本钨矿出清。2021年，在国内安全和环 保形势持续高压下，虽然钨精矿价格涨至将近10万元/吨，但不足以激发新增供给。 2022年自然资源部将钨精矿开采指标提升至10.9万吨（同比+0.1万吨）；2023年钨 矿开采指标为11.1万吨（同比+0.2万吨）；2024年度钨矿开采总量控制指标为11.4 吨（同比+0.3万吨），24H1江西环保督察导致钨面临紧约束，上游挺价效果显著。 25年第一批钨矿开采指标发布，同比-6%。据《自然资源部关于下达2025年度钨矿 开采总量控制指标（第一批）的通知》，2025年度第一批钨矿（三氧化钨含量65%， 下同）开采总量控制指标58000吨，同比2024年第一批开采钨矿总量控制指标62000 吨减少4000吨，同比-6%。

主要省份同比全面减量，部分低产量省份指标归零，上游挺价能力有望增强。从各 省2025年第一批钨矿开采总量控制指标同比变化来看，江西、云南、广东、广西等 省份同比变动-2370吨、-400吨、-266吨、-240吨，湖北、安徽、浙江、黑龙江2025 年第一批钨矿开采指标归零（2024年第一批钨矿指标分别为180吨、100吨、100吨、 340吨）。伴随钨矿指标全面收紧，以及低产量矿山指标归零，供给侧集中度上升， 钨矿高产量区域挺价能力有望增强。 强化钨矿指标约束机制，许可证过期或许可证有效但停产的矿山均不分配指标。关 于钨矿指标分配准则，2025年第一批钨矿指标通知中提到：（1）不得对钨矿探矿权 和采矿许可证过期的矿山企业分配指标；（2）对采矿许可证在有效期内但停产矿山 不分配指标，待恢复生产时下达。相比2024年同期相关描述（对长期停产矿山，应 扣减指标，待恢复生产时可重新分配），本次进一步细化钨矿指标分配准则，许可证 过期或许可证有效但停产的矿山均不分配指标。 钨价长期中枢预期上行，钨价上涨弹性有望放大。供给端，泛亚APT库存释放后，在 指标约束、环保督察、出口管制等因素作用下，钨供给持续面临紧约束。需求端，我 国制造业投资仍然保持稳定增长，光伏、航空航天等新兴需求领域预计继续贡献稳 定增量。据国家统计局数据，25Q1制造业固定资产投资完成额累计同比+9%。在供 紧需强趋势下，钨价长期中枢预期上行，而本次钨矿指标政策进一步收缩总量并提 升供给集中度，有望放大钨价上涨弹性。