基本金属与小金属供需格局分析

未来海外铝土矿增量主要集中在几内亚 。

1.基本金属：成本缓解、供应刚性、需求复苏

铝土矿：供给25年边际改善，氧化铝成本支撑松动

25年1-4月几内亚铝土矿发运量大幅提升，进口铝土矿价格中枢有所回落。 据上海有色网，2025年1-4月国内自几内亚进口铝土矿5312万吨，同比大幅提升42.1%。截至6月5日，铝土矿港口库存2375万吨，周环比增加194万 吨，月环比+194万吨，同比+12.6%。 据上海有色网，截至6月5日，几内亚铝土矿（CIF）均价75美元/吨，月环比-2.6%，低品铝土矿（山西）均价600元/吨，月环比-3.2%。

铝土矿：供给增量集中于几内亚

未来海外铝土矿增量主要集中在几内亚 。据阿拉丁，预计2025年几内亚铝土矿出口至中国1.48亿吨，同比增长2401万吨。除几内亚外，海外其他地区增量有限，澳大利亚、加纳、老挝等地 区有增量但相对较小，预计25年增加200万吨。

几内亚矿业政策收紧，铝土矿供给扰动仍存 。 2025年5月15日几内亚政府吊销46家矿业公司采矿证，5月16日几内亚矿业据对Axis矿区下达停工指令，据统计，该矿区2024年铝土矿产量2300万吨， 由顺达矿业、水电十一局和高顶国际通过租赁协议开采，目前恢复时间不明。假设船期1-2个月，叠加几内亚雨季影响，预计2025年下半年矿石供给 或将有所收紧，矿石价格或企稳回升，我国铝土矿进口依赖度较高，几内亚矿石发运量波动对国内氧化铝生产影响较大，关注后续氧化铝生产成本变 动情况。

氧化铝：短期检修告一段落，长期供给过剩格局不变

随着新增产能投放，氧化铝供应转为过剩。2024年年底至2025年国内氧化铝新建产能约1230万吨，并且随着矿端供给改善，氧化铝供给逐步由短缺转为过剩，氧化铝价格快速回落，且后续建 成产能仍存待投放预期，氧化铝将维持过剩。 新投氧化铝项目基本位于沿海沿江地带，将全部使用进口矿，运输成本低于山西河南等技改产线，更具竞争优势。

4-5月氧化铝集中检修推动价格反弹，随着检修陆续结束，长期过剩格局未改。2025年4月氧化铝部分产能因成本过高进行集中检修，氧化铝月度供需转为紧平衡，氧化铝开工率下降及库存回落推动价格反弹。 后续随着前期检修的部分产能复产叠加新产能释放产量，预计氧化铝库存将转为累库，长期看氧化铝产能客观过剩仍然存在，供应瓶颈主要在矿石端， 氧化铝环节仍较难长期维持高利润水平。

2.小金属：供给扰动加剧，关注底部反转

钴：刚果金供给端扰动加剧，钴价触底反弹

刚果金暂停钴出口，供给端扰动加剧。2025年2月，因钴供给过剩，刚果金政府宣布临时性暂停钴出口四 个月，供给端扰动驱动钴价反弹，从底部16万元/吨上涨至目前24万元/吨附近水平。

刚果金是全球钴供给第一大国家，限制出口政策对钴供给端有较大影响。根据美国地质调查局数据，2024 年全球钴供给有76%来自刚果金。经测算，预计25年全球钴供应量约30万金属吨，原生钴约27万吨，如出 口禁令严格执行，按四个月出口量估算，预计将影响钴供给量约6.8万吨，预计占25年全年供给量23%左右。

钴价上涨短期确定性较高，长期也有一定持续性。短期刚果金钴出口受限，随着冶炼厂库存逐渐去化，钴价 短期表现预计偏强；且长期来看，不排除刚果金政府在四个月继续采取进一步措施，钴供应端的不确定性增 加，有望对长期价格中枢形成较强支撑。

镍：底部成本支撑较强，关注印尼镍矿配额变化

当前镍价跌至1.6万美元/吨附近，已经处于火法的成本线以下。从镍的冶炼方式来看，目前主要包括湿法和火 法两种，火法成本相对较高，目前约1.6万美元/吨，湿法成本相对较低，成本约1.2-1.3美元/吨水平。目前镍 价持续回落，已经到了火法成本以下，当前成本端支撑作用较强，预计继续下行空间不大。

供给端，印尼占全球60%左右镍矿供给，影响较大。根据印尼矿业部发言，印尼政府正考虑削减镍矿开采配 额，考虑到全球镍资源高度集中，若印尼供给端扰动加剧，镍供给或将收缩，进而驱动镍价上行。

锂：短期供给仍然过剩，关注周期底部边际变化

短期供给仍然过剩，预计锂价底部震荡，但成本曲线同时决定了价格底部。参考成本曲线，预计当前锂价跌至 在6万元/吨后，继续下行空间不大。

稀土：政策新规强化供给约束，价格底部反转可期

2025年2月，工信部发布《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理办法（暂行）（公开征求意见稿）》， 明确仅大型稀土集团可获稀土开采及冶炼指标，其余组织或个人不得获得稀土指标、且没有指标的企业不 得开展稀土开采和冶炼活动；另一方面，新规追溯管理要求全流程数据联网，黑稀土流通难度进一步加大。

供给端，2024年国内稀土开采配额增速下降，叠加海外缅甸矿进口持续受限，中长期紧平衡格局强化； 需求端，包括家电、消费电子需求受益以旧换新政策，同时新能源汽车领域维持高景气，远期还有人形机 器人打开成长空间，价格底部反转可期。