保险资金投资有哪些新特征？

保险行业资负久期缺口较大，保险资金资产配置仍需拉长久期。

2025 年1月，中国金融四十人论坛与会专家提到目前保险行业的资产负债久期缺口约为6.2 年。2019-2024年，保险资产负债久期缺口约保持在 6-7.5 年之间，未见明显收窄。期限结构匹配是保险公司资产负债管理中的重要部分，当前资产负债久期缺口较大，为保险公司带来一定的再投资压力和利差损风险，保险资金资产配置仍需拉长久期。

非标等高息资产到期后再配置压力较大，保险机构买债需求增强。保险资管非标业务起步于 2006 年，具有期限较长、收益较高的特征，为险资增厚收益做出了突出贡献。1）2006年，原保监会发布《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》，提高了保险业服务实体经济的能力。2）2012 年，原保监会《关于保险资金投资有关金融产品的通知》明确保险资金可以投资集合资金信托计划、专项资产管理计划等产品，非标产品范围进一步拓宽。3）2018 年“资管新规”落地，非标业务监管趋严，对整个资产管理行业的格局、未来盈利模式都产生了较大影响。4）2020 年原银保监会颁布《保险资产管理产品管理暂行办法》以及三项配套细则，精简债权投资计划、股权投资计划、组合类产品等的申报流程；适当拓宽资金用途等带来明显政策利好。5）2021 年，银保监会出台了《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》，要求银行保险机构对承担地方隐性债务的客户，不得提供流动资金贷款或流动性贷款性质的融资，融资需求转向非标，市政类债权投资计划注册规模大幅增加。 非标融资随着监管政策趋严而明显收紧。过往作为非标产品主要融资方的地产企业和城投平台的非标融资需求均出现大幅收缩，一方面，2021 年以来至今，全国房产市场经历了一轮下行周期。房价下跌幅度大，成交量减少多，新房供应规模持续走低，土地供求两端持续缩量；另一方面，“35 号文”发布，城投企业融资政策进一步收紧，城投债新增发行被严格限制。而非标融资作为城投企业重要的新增融资渠道，也随着行业监管政策趋严而明显收紧。我们可以使用金融监督管理总局季度保险资金运用余额数据中的其他投资项来估算（非标投资占据其他投资规模大头，并非全部）人身险及财产险机构非标投资规模。自21Q1-25Q2，两类公司合计其他投资规模从 8.62 万亿降至 6.58 万亿；在两类公司合计保险资金运用余额中占比从 38%降至 19%，基本呈现逐年下降趋势。非标等高息资产占比的下降增加了保险机构的再配置压力，保险机构买债需求有望增强。

新旧会计准则切换前后，债市涨跌对保险机构当期利润影响不大。在新金融工具会计准则下，债权类资产首先需要进行 SPPI 测试，该测试核心在于评估资产合同现金流量是否仅包含本金及按未偿付本金金额计算的利息；如未通过，资产将直接被分类为FVTPL；如通过，资产需要结合“业务模式”分别计入 AC、FVOCI 和 FVTPL。新会计准则实施前，保险公司持有的债券多放入“可供出售金融资产”（AFS）和“持有至到期投资”（HTM）账户，新会计准则实施后，保险持有债券多放入“以公允价值计量且其变动计入其他综合收益”账户中，因此新会计准则实施前后，债市涨跌对保险机构当期利润影响不大。

新会计准则下，保险公司通过权益投资平滑利润的空间缩小。在旧会计准则下，大部分权益产品被分类为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产或可供出售金融资产，如被分类为可供出售金融资产，则其账面价值按公允价值计算，资产持有期间，权益资产价格的涨跌不计入当期利润表，而是作为其他综合收益直接计入净资产，只有当权益资产真正卖出时，累计的浮动盈亏才会从净资产中释放出来，一次性计入当期投资收益，影响利润表，因此过往保险公司可以通过权益投资来平滑利润。新准则下，权益工具被默认分类为FVTPL，其市价波动直接计入利润，极大增加了利润波动性。虽允许将非交易性权益工具不可撤销地指定为 FVOCI 以规避此影响，但认定标准严格（目的是为了近期出售或回购、是否近期实际存在短期获利模式等），仅大规模长期持股可能适用，这大幅压缩了保险公司通过权益投资平滑利润的空间，这些变化共同加剧了金融市场波动对保险公司业绩的潜在冲击。为应对新准则下的利润波动风险，“高股息策略”应运而生。该策略主要投资于分红稳定、股息率较高的股票，并主动将其指定为 FVOCI。如此一来，股价短期波动计入净资产，不影响利润表，而稳定的股息收入则计入当期损益，从而在获取权益资产回报的同时，有效增强了当期利润的稳定性和可预测性。

保险产品预定利率 9 月 1 日起下调，下调幅度超预期，保险对债市配置偏好减弱，收益率高于 2%的长久期利率债吸引力增加。根据《关于建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制有关事项的通知》，预定利率研究值由中国保险行业协会每季度组织专家会议确定，主要参考 5 年期以上贷款市场报价利率（LPR）、5 年期定期存款利率、10 年期国债收益率等市场利率的变化情况，以及行业的资产负债管理情况来确定。并且根据通知要求，当在售的普通型人身险产品预定利率最高值连续2个季度比预定利率研究值高出25个基点及以上时，保险公司必须下调新产品预定利率最高值，并需在 2 个月内完成新老产品的切换。截至7月25 日，在售普通型人身险保险产品预定利率上限为 2.5%。而协会1 季度公布的预定利率研究值为 2.13%，2 季度公布的预定利率研究值为 1.99%，因此触发了这一调整机制。7 月 25 日，中国人寿、平安人寿、太保寿险、工银安盛人寿纷纷发布公告，宣布调整新备案保险产品的预定利率最高值。其中，传统型人身险产品的预定利率将从2.5%下调至2.0%，分红型从 2%调整为 1.75%，万能型从 1.5%调整至 1.0%，并且将于2025 年9月1日起，不再接受超过上述预定利率最高值的保险产品投保申请。预定利率下调后，保险新增负债成本下降，收益率高于 2%的长久期利率债吸引力有望增加。

分红险优势进一步凸显，或影响险企配置偏好。在本次预定利率调整中，保险公司普通型、万能型产品的预定利率上限均下调 50 个 BP，而分红型产品预定利率上限仅下调25BP。调整后，普通型产品与分红型产品的预定利率上限差距由此前的50BP 收窄至25BP，同时考虑到分红险在降低负债成本、缓释利差风险方面亦具有明显优势，分红险优势进一步凸显。在此背景下，保险公司开始发力分红险，但由于此类保险期限相对较短，且伴有满期给付和潜在分红需求，其负债特性将影响保险机构资产配置策略。为匹配中短期负债结构，保险公司无法大量配置久期过长的超长期债券，以避免负债到期时因利率波动可能带来的资本损失和流动性压力。同时，为满足客户对收益的预期，保险公司或将积极提升权益资产占比（如高股息股票）并精选现金流稳定的另类资产，以此在安全性、流动性和收益性之间寻求新的平衡。