涤纶长丝行业成本、原材料及产业链利润分析

原材料成本是行业利润的决定性因素。

从历史数据来看，涤纶长丝行业原材料成本占比基本均在 75%以上，是行业利润的决定性 因素，在极端原油价格行情下，主要公司归母利润会有较大波动，2022 年上半年原油价格 从 2021 年末 80 美元/桶，涨至 113 美元/桶，主要涤纶长丝公司下半年利润转负，环比大 幅下滑，个别公司跌幅达两倍以上。因此，涤纶长丝行业利润重点在于上游原料的价格预 期走势。

涤纶长丝产业链上游以原油裂解出的石脑油制 PX，经氧化精制成 PTA；同时乙烯路线或煤 制路线产出 MEG；中游将约 0.855 吨 PTA+0.335 吨 MEG 聚合得 1 吨 PET 熔体，采用连续聚 合直纺生产 POY/FDY/DTY 等涤纶长丝，下游进入织造、染整与服装家纺等。需要注意的是， 此处的原料消耗系数主要参考百川盈孚采用市场默认平均值，实际物料消耗情况会根据企 业工艺路线优化和一体化规模效应有所变动。

以盛虹炼化于 2018 年披露的炼化一体化环评报告书中 PX 装置的进料出料表为例。按全 链口径计算，将进入连续重整的重石脑油视为芳烃链的唯一源头投入，分母取重整入口 石脑油总量 605.09 万吨/年，此处不考虑 PX 装置内部的中间物流如重整汽油和 C6C7 芳 烃。随后，按对外可计价的终端芳烃产品质量当量对石脑油投入进行分摊，具体以 PX、 苯和重芳烃的产量 280.00、52.95 和 7.81 万吨/年计算 PX 占比份额为 82.17%，并据此 计算石脑油归属到 PX 的量为 605.09×0.822≈497.4 万吨/年，进而得到 PX 的单位石脑 油单耗为 497.4/280.0≈1.78 吨/吨。该算法仅计算了物料消耗，从经济价值角度还需要 考虑流程副产物经济价值，此处仅为说明 PX 物料消耗实际情况会根据工艺和规模效益有 所区别，行业简化测算常以 1:1 投料当量近似判断 PX 价差位置，PTA、PET 亦同逻辑。

涤纶长丝全产业链整体价差呈现逐渐缩减趋势，2018–2020 年是国内大炼化集中投产期， 一体化项目将“原油→石脑油→重整/芳烃→PX→PTA→聚酯”的链条前移，显著缩短了中 间贸易环节。中游 PX、PTA 的装置规模与自给率快速提升，进口依赖度下降。随着供给端加速，PX、PTA 价差自 2020 年前的高位均值逐年回归，产业链总价差由前期约 3,000 元/ 吨收敛至近五年约 1,400–1,600 元/吨区间。价差收敛改变了利润分配：原料中游溢价减 弱、终端涤纶长丝环节的成本波动更可控，利润重心阶段性后移至下游成品侧，企业长丝 端的盈利能力在当前阶段更为重要。

细分看每个环节：①PX:供给过剩、价差分位数低位徘徊。PX 对外依存度大幅降低，国内供给处于过剩状态。根据百川盈孚，2018 年中国 PX 产能为 1383 万吨，对外依存度高达 60%，2019 年后国内大量投放 PX 产能，6 年内新增 3039 万 吨，到 2025 年达到 4422 万吨，完全能够满足国内市场需求，对外依存度降至 20%。未来 2026-2027 年分别还有 650/250/220 万吨新投放产能，价格下行压力较大。

价格价差端受产能快速投放影响，在 2020 年后快速收窄。2020 年之前 PX 主要依靠进口，基本处于“暴利”模式，价差最高可以达到 5200 元/吨。2020 年后随着国内民营炼化项目 集中投产，价差快速收窄并在大部分时期处于负值，当前价差分位数自 2010 年来处于历 史低位 3%水平，考虑到未来还将有 1120 万吨产能投放，我们认为未来价差较难得到有效 改善。

②PTA：长期过剩、价差高波动并趋低。PTA2024 年产能达到 9523 万吨，而表观需求量只有 6557 万吨，开工率为 73.48%。根据百 川盈孚，过去 12 年 PTA 平均每年产能增加 524 万吨，平均增速 9%，略高于需求平均增速 8%。未来预计还有 1170 万吨产能的增量，到 2027 年整体 PTA 产能将达到亿吨级别。此 外，为了消化国内过剩产能，2022 年后国内 PTA 出口量开始增加，2021 年出口增速高达 204%，2022-2024 保持平均 20%增速。

PTA 需求和产能投产错配，周期特征导致价差波动幅度较大。根据百川盈孚，PTA 价格峰 值出现在 2013 年、2018 年和 2022 年，随后产能大幅投放带来价格下跌，周期性特征导 致 PTA 价差波动极大，高点在 2011 年可以达到 3571 元/吨，低点在 2023 年可以低至-307 元/吨。目前国内 PTA 产能严重过剩导致价差持续收窄，2023 年后价差基本在 500 元/吨 以下，价差分位数在 6.5%低位，随着未来产能继续投放，价差仍面临较大下行压力。

③MEG：产能超需求，煤制价差阶段性修复。根据百川盈孚，2025 年 MEG 现有产能约 2920 万吨，且自 2021 年后产能已显著超过需求， 装置开工与检修节奏成为平衡短期供需的主要工具。开工率于 2022 年降至 50%低点，后 续产能投放节奏放缓，开工率随着需求逐渐回升。

在 2020-2022 年产能快速投放的大背景下，煤制 MEG 价差 2021 年后转负，近期价差随着 煤价自高位回落，叠加部分区域电价、运费阶段性缓和，推动煤制 MEG 现金成本下移。根 据百川盈孚，MEG 价差由负值收窄并阶段性回暖，当前处于自 2011 年来约 30%分位数。

④涤纶长丝：价格相对平稳，价差尚处健康区间。根据百川盈孚，2025 年长丝产能约 4468 万吨，自 2017 开始平均每年增加 268 万吨产能， 行业供给压力仍存；开工率维持在 75%-80%区间，较为稳定。表观需求年均增速为 10%， 基本和产能投放速度一致。价差方面，POY 价格五年价格稳定在 6500-8000 元/吨水平， 受到供给侧产能增速影响较小，POY-PTA/MEG 价差处于自 2012 年来 14.9%分位数。

我们认为相较于原油价格扰动，产业链利润最大的影响因素为行业基本面供需格局。具体 来讲，涤纶产业链价差和油价存在阶段性背离走势，即便在原油相对平稳的时期（如 2012–2014 年、2018–2020 年以及 2023 年至今），产业链价差仍显著走弱，其根本原因 在于供给侧的集中扩张，民营大炼化与一体化项目在芳烃/PX、PTA 至长丝等多个环节密 集投产带来的阶段性过剩。相较于原油价格这一成本锚，决定产业链利润的关键在于中下 游供需格局与产能投放节奏。考虑到当前整个涤纶长丝产业链未来仍有较多产能投放，我 们认为涤纶行业短期仍将承压，涤纶长丝的大级别行情取决于是否有老旧产能出清和行业 协同涨价。