市场回顾：扰动持续，估值底部，产业有望复苏，投资结构性机遇。2022 年初至今， 由于全球疫情、国际贸易冲突、高通胀、美联储加息等宏观以及外部扰动，全球科技产业 大幅回撤，年初至今，A 股科技板块整体下跌近 30%，港股、美股科技股分别下跌 50%、 30%。估值角度，全球科技板块估值均处在过去五年的历史低位。展望 2023 年，我们判 断 A 股科技板块在产业政策、经济复苏、需求好转等因素的带动下，有望呈现出结构性机 遇，产业基石、基本面具备韧性、估值偏低的板块有望迎来修复行情。
年初至今，沪深 300 下跌 26%，中信电子、通信、计算机、传媒、汽车指数分别下跌 35%、20%、27%、38%、17%，除汽车、通信外均弱于沪深 300；港股方面，恒生指数 下跌 35%，恒生科技指数下跌 50%，弱于大盘；美股方面，标普 500 下跌 22%，标普信 息技术下跌 29%，纳斯达克指数下跌 30%，细分板块费城半导体、IGV 云计算基金分别 下跌 42%、33%。
科技行业：多因素导致股价回落，预计波动仍将延续。年初，受宏观等因素影响，市 场情绪相对悲观，导致科技板块整体表现较弱。进入 5 月以来，随着基本面复苏预期的加 强，市场情绪回暖，科技板块整体有所反弹，以汽车为代表反弹尤为显著。进入下半年， 由于地缘政治以及其他宏观因素反复，使得 A 股科技板块再次承压。我们认为，当前过于 极致的行情主要反映投资人对宏观经济不确定性的担忧以及全球范围内地缘政治的恶化， 我们认为，进入 2023 年后，上述不确定性料将有所缓解，但在预期重构的过程中，预计 科技板块仍将呈现一定的波动。
中概科技：地缘政治加大波动，但中长期价值仍存。年初至今，由于中美审计底稿监 管、地缘政治以及基本面疲软等因素，中概主要互联网公司股价大幅下行，年初至今恒生 科技指数下跌近 50%，大量互联网公司自 2021 年高点下跌超 80%。国内来看，政策端逐 步释常态化监管、促进平台经济健康发展的信号，但下半年以来，由于俄乌冲突等地缘政 治冲击、美联储加息等影响，离岸市场受到较大影响，中概科技股的大幅下挫。我们认为， 中概科技公司在新技术研发、数字化转型过程中仍是重要参与者，中长期的价值仍值得关 注。
未来展望：本土需求、产业政策将带动科技产业的触底复苏。我们相信，科技创新在 国民经济中的地位日益突出。进入 2023 年，随着产业政策对科技自立自强的支持以及国 内本土需求的持续复苏，我们预计压制板块估值的因素有望边际好转，具备自主创新能力、 下游需求强劲以及基本面占优科技公司有望脱颖而出。随着经济的逐步复苏，科技板块整 体基本面亦有望逐步改善，过于悲观的市场环境有望得到修复。当前科技板块的估值性价 比已经较为突出，本土需求与产业政策将带动板块的逐步修复，A 股 TMT 以及优质互联 网公司中长期的布局时机已经显现。
产业政策：不断支持新技术、新经济、数字化的发展。2021 年国务院印发《“十四五” 数字经济发展规划》，发展数字经济上升为国家战略，预计 2025 年我国数字经济核心产业 增加值占 GDP 比重将达到 10%。党的二十大中，也将科技创新提升至更高的战略地位， 强调将科教兴国、科技强国战略提高到更加重要的位置，提出加快实现高水平科技自立自 强，集聚力量进行原创性引领性科技攻关，坚决打赢关键核心技术攻坚战。
创新发展维度：重点场景有望跟随经济复苏持续改善。此前由于宏观影响，TMT 行业 重点场景的基本面持续承压。展望 2023 年，我们认为随着经济的逐步复苏，各重点场景 的基本面有望逐步好转。智能汽车作为确定性最高的场景，在经过 2023 年一季度的消化 后，整车、产业链将逐季改善；消费电子亦有望在智能手机、VR 等场景的带动下，逐步 进入复苏通道。港股互联网经过大幅调整后，基本面、估值有望迎来修复空间。
安全维度：围绕科技产业的关键领域进行积极布局。内外部环境不确定性增强，科技 产业基础设施可靠供给的重要性愈发凸显，我们建议重点关注：1）产业链安全相关的半 导体板块。国对华半导体限制升级，推进半导体国产化进程加速，设相关环节有望持续受 益。2）信创安全相关的计算机板块。以信创为抓手，数字化、国产化持续推进，以CPU/GPGPU为代表的PC、服务器相关软硬件以及工业软件等是重点方向。3）数字基建 安全相关的云网领域。数据安全与信息安全需求持续加强，运营商的云计算和产业互联网 业务有望高速发展。
（1）智能汽车：预计明年年初产销量波动，智能化长期趋势仍将延续。22Q4 为购置税退坡前的窗口期，预计将透支 23Q1 的部分需求，受影响的产销波动 可能在 100 万辆左右。5 月 31 日，财政部、税务总局发布关于减征部分乘用车车辆购置 税的通知，对 2022 年 6 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日期间内且单车价格（不含增值税） 不超过 30 万元、排量在 2.0 升及以下的乘用车，汽车购置税从 10%减半到 5%。受刺激政 策影响，6 月以来行业产销快速修复，6~9 月行业批发销量同比增长均在 30%以上。如果 政府效仿 2010 年和 2017 年的做法，在今年 12 月出台了“优惠减半（即购置税优惠明年调 整至 7.5%）”的政策，则 2023 年的透支压力相对较小。但如果购置税优惠政策直接在今 年 12 月 31 日关门（即购置税直接恢复 10%），则对 2023 年 Q1 的需求透支大约在 100 万辆左右。
看好中国车企出海前景，预计 2023 年乘用车出口量达到 365 万辆，将有效对冲国内 需求的短期波动。我们根据当前的宏观经济走势，结合产业政策，对明年的汽车需求进行 了预判：预计 2023 年中国汽车销量有望达到 2800 万辆，同比增长+0.7%，其中乘用车销 量为 2365 万辆，同比下滑-2.3%，商用车销量为 435 万辆，同比增长 20.9%。在乘用车 销量中，我们预计国内销量为 2000 万辆，同比-8%；我们预计明年出口将成为一大亮点， 预计 2023 年全年出口销量为 365 万辆，同比+43%，将有效对冲国内需求的短期波动。
电动车：补贴退出不改长期趋势，混动进程明显加速，预计 2022/2023 年新能源乘用 车销量将销售 657/ 870 万辆。2022 年 1-9 月我国新能源乘用车销量 436 万辆，同比+114%； 我们预计 2022 年全年新能源乘用车销量将达到 657 万辆，同比+97.8%，全年新能源乘用 车渗透率达到 25.1%，同比提升 11.7pcts。虽然补贴退出在即，但优质供给的增加、补能 网络的完善仍是新能源车长期提高渗透率的核心动力，新能源车的渗透率仍将持续提升。 我们预计 2023 年全年新能源乘用车销量将达到 870 万辆，全年新能源乘用车渗透率达到 36.8%，同比提升 9.6pcts。长期看，我们认为电动化的趋势不变，维持我们对 2025 年新 能源车销量 1500 万辆的预测，届时渗透率有望达到 56%。
新能源补贴政策 2023 年将全面退出，补贴退坡的单车影响约为 1 万元，对车企的成 本压力略弱于 2022 年年初的动力电池涨价。2021 年 12 月 31 日，财政部等四部委发布 2022 年新能源汽车推广应用财政补贴政策，非公共领域乘用车补贴标准将在 2021 年基础 上退坡 30%。其中续航里程在 300~400km/≥400km 的纯电动乘用车补贴分别为 0.91/1.26 万元（2021 年为 1.3/1.8 万元），续航里程大于等于 50km（NEDC）或者 43km（WLTC） 的插混（含增程式）车型补贴为 0.48 万元（2021 年为 0.68 万元）。根据政策内容，2022 年新能源汽车购置补贴政策将于 2022 年底终止，届时补贴将全面退出。
混动车型的渗透率加速提升有望成为明年最重要的α，预计 2023 年 PHEV 销量达到 300 万辆。2021 年起，以比亚迪为代表的自主车企实现了双电机混动技术的突围，“省油 节费”的混动车型凭借高经济性，改变了过往混动技术的尴尬地位。2022 年 1-9 月 PHEV 销量 66 万辆，在乘用车中渗透率为 5%；EREV 销量 16 万辆，渗透率为 1%；HEV 销量 112 万辆，渗透率为 8%。在油价和碳酸锂价格双双高企的大背景下，混动车型的渗透率 有望继续快速提升，我们认为 2023 年 PHEV 及 EREV 销量可达 300 万辆。
商用车：稳增长政策背景下，重卡行业景气有望修复。重卡单月销量下行空间已有限， Q4 销量同比有望转正。9 月重卡销量约 5.2 万辆，同比-12%，环比+13%，跌幅较上半年 已显著收窄。根据我们的行业调研，行业销量有望在 Q4 实现同比转正。重卡行业历经连 续 15 个月的销量下跌，当前时间拐点已渐近。此前对行业需求形成较为明显透支效应的 国五车辆库存当前已基本去化，行业库存结构较 21H2 和 22H1 已出现较为明显的改善。 在稳增长政策、基建刺激、物流恢复等利好因素加持下，2023 年 Q1 重卡行业回暖的趋势 有望延续。
行业基本面改善叠加各类稳增长政策，重卡行业有望逐步回暖。G7 数据显示，9 月 全国整车货运流量指数约 103，环比上月+3%，当前的货运需求处于恢复当中。中央及各 级地方政府近期陆续强调稳增长的重要性，基建增长将成为宏观经济逆周期调节的重要贡 献来源。根据中信证券研究部宏观组的预测，2022 年全年基建有望实现 15%以上的增长， 有望拉动各类重卡需求形成较好的拉动。此外，国常会要求汽车央企发放的 900 亿元商用 货车贷款，要银企联动延期半年还本付息，有望显著减轻货车司机及相关企业的现金流压 力。9 月 21 日国常会提出，第四季度将收费公路货车通行费减免 10%，有望进一步助力 卡车司机降低运营成本，促进重卡行业销量恢复。
商用车企业估值已处于历史大底，安全边际强，下行空间已较小。由于目前行业正处 于景气低点，我们以 PB 估值方法考察业内企业的估值。以上市时间较长且历史业绩表现 较好的中国重汽 A 为例，其历史估值的底部大致发生在：① 2012-2014 年的销量下行周 期，叠加大盘指数下行；② 2015 年行业销量处于周期底部，且经历了一轮牛熊转换；③ 2018 年牛熊转换后。而在当前时间点，经过本轮的调整，中国重汽的 PB 估值（2022 年 10 月 20 日收盘价）分别为 0.95 倍，接近甚至低于历史大周期底部的估值，后续公司股价 进一步下行的空间已经相对有限。
两轮车：生意模式变化带来盈利弹性，能源革新钠电先行。从“组装厂”到“品牌商”， 盈利能力进化。在长期持续营销投入、渠道升级、产品革新之下，借助新国标带来的管理 规范契机，电动两轮车行业已实现快速集中格局；通过品牌建设、产品优化和产业链价值 分配重构，头部企业正逐步摆脱单一价格竞争，将引领行业变革、拓宽盈利空间。伴随行 业日益集中的格局、营销及研发共筑的产品力升级，头部企业针对上下游的话语权将持续 提高，产品消费品属性不断增强，生意模式从组装厂向品牌商过度，ASP 提升和盈利能力 优化将成为主线逻辑。
需求推动，电动两轮车钠电时代即将拉开序幕。四轮车动力电池产业日新月异，在电 动两轮车供给端的快速升级背景下，属于两轮车行业的能源革新也同样在酝酿中。当前， 消费者的续航里程、安全性、性价比诉求愈发突出，平衡上述三者特性的钠电池成为了新 的突破点。由于当前两轮主机厂格局相较上游钠电池厂商更好，且钠电供应商需要依托主 机厂上量推动规模化降本，预计主机厂将享有更大话语权。伴随钠电时代的到来，产业链 价值分配有望被重塑。
受制欧美衰退预期，关注超跌机会。电踏车的消费市场主要集中在欧美地区，今年以 来美国电踏车补贴落空消化库存、欧洲衰退使需求预期黯淡，共同造成行业销量不及预期， 1-9 月中国台湾地区出口电踏车 77.0 万辆，同比+3.4%。我们预计负面担忧不会在短期内 消解，但是长期看电踏车在舒适性、个性度、科技感等方面远超传统自行车，越来越多年 轻人开始热衷于使用电踏车作为通勤和运动工具，我们依然认可其长期渗透逻辑，预计全 球范围内电踏车销量有望在 2025 年达到 1430 万辆规模，渗透率预计将从 2021 年 6.3% 左右提升至 2025 年的 12%以上。包括电机、控制器、传感器在内的电踏车驱动系统及组 件（PAS）是电踏车产业链中最为核心且毛利率最高的环节。受行业整体环境影响，赛道 企业估值已跌至历史最低 PE 分位，建议关注超跌机会。
欧洲市场：补贴退坡有所影响欧洲市场需求，关注优质车型拉动需求。2022 年以来 受到补贴退坡的影响，欧洲电动化进程有所放缓，但另一方面欧洲新能源汽车行业已经进 入了稳定发展的阶段，电动化率相对稳定；同时，各家车企电动化战略激进，从未来几年 计划推出的新车型数量以及销量目标两个维度看，预计将从供给端有效刺激行业发展，不 必对欧洲新能源汽车销量过于悲观。
美国市场：2017 年-2021 年，美国新能源汽车销量分别为 20/36/33/30/65 万辆，2019 年与 2020 年销量较 2018 年均有持续下滑，同比-9%/-9%。2022 年前三季度销量为 72.1 万辆，同比增长 65.6%，随着后疫情时代到来及拜登政府上台，我们预计美国市场 2022 年新能源汽车销量实现 110 万辆，同比+69%，实现高增长。特斯拉产品线日趋完整，关注下一代车型。据特斯拉公司公布数据，2017-2021 年， 特斯拉旗下车型全球交付量分别达 10.3/24.5/36.7/49.9/93.6 万辆，2022 年前三季度交付 量 90.9 万辆，同比+44.9%。柏林工厂产能已达到约 2000 辆/周，德州工厂产能也即将达 到约 2000 辆/周。我们预计目前主要问题是物流受限，随着特斯拉批产调整改善运力，预 计 2022 年 Q4 特斯拉持续高增，全年交付量同比增速略低于 50%。
Semi 和 Cybertruck 即将开始量产，后续还将有更廉价的新车型推出市场。公司预 计 Semi 明年完成生产部署，产能爬坡需要一年左右，预计 2024 年北美市场销量可达 5 万辆。我们预计特斯拉将率先在美国推出 Cybertruck，满足电动皮卡需求。另外，考虑到 上海工厂产能持续释放，我们预计公司推出新车型满足平价高端电车需求。根据其 Q3 业 绩交流电话会，特斯拉预计新车型的售价有可能下沉至 20 万以下的区间。
智能汽车估值：随着自由现金流转正，电动车企业的估值体系正在悄然转变。在 2020 年-2021 年期间，受益于全球流动性宽松，电动车企业享受到较高的估值溢价。大量电动 车企业抓住了这个融资窗口期，补充了大量的资本弹药，同时也扩容了自己的产能以及研 发&供应链体系。过去一年的全球流动性收紧正在导致电动车企业的估值体系发生深刻变 化，间接导致行业的融资输血窗口期正在变窄。展望明年，在经营层面率先实现电动车业 务盈亏平衡和自由现金流转正的企业将有更为从容的空间：在竞争格局上，腰部乃至尾部 的新能源车企可能会由于融资的进展不顺而逐渐在份额上掉队；在估值上，随着渗透率不 断提升，电动车行业也在逐渐转变估值方式，从 PS 估值逐渐切换为考核盈利的估值，最 终可能会产生估值的马太效应。
特斯拉和比亚迪已经率先实现了归母净利润端的经常性盈利，正在依靠规模效应继续 拉升盈利能力，两家龙头企业明年的盈利能力将对行业中其他的电动车企业的估值产生重 要的示范效应。我们预计，特斯拉所对应的下一年 40 倍 PE 也将有希望取代 PS 估值体系， 成为电动车企业的一个新的估值标杆。而对于规模体量仍在迅速爬升的独立电动车品牌， 预计未来 1-2 年内有望逼近乃至越过盈亏平衡点的企业将在估值层面相对受益，获得一定 的估值溢价。
自主品牌加速向高端价格带渗透，智能化配置“军备竞赛”愈演愈烈。主流自主品牌凭 借智能电动上的优势，向高端价格带加速渗透，通过大幅提升智能化配置，聚焦打造驾乘 差异化体验。在自动驾驶方面，蔚来、小鹏、理想、北汽极狐和智己的新发车型普遍搭载 了高算力计算平台，AI 芯片方案以英伟达和华为为主，算力均在 300TOPS 以上，其中蔚 来 ET7 单车算力甚至高达 1016TOPS。上述车型搭载的传感器总数均为 30 个左右，其中 北汽极狐 Arcfox αS 搭载了 34 个传感器。
绝大部分车型均计划搭载激光雷达，单车 1-3 颗，已确定的供应商有大疆揽沃（Livox）、速腾聚创、图达通（Innovusion）、禾赛科技和 华为等。智能座舱方面，蔚来、小鹏和理想新发车型均搭载了基于骁龙 8155 的高性能座 舱平台解决方案，蔚来 ET7 和北汽极狐 Arcfox αS 搭载了 AR-HUD。此外，部分品牌已经 开始搭载华为、地平线等自主芯片。整车厂在智能化配置领域的“军备竞赛”愈演愈烈，智 能化供应链有望迎来量价齐升的历史性机会。
自动驾驶、智能座舱、智能底盘、一体压铸和智能内外饰领域都有望在未来 3 年孵化 出具有全球竞争力的中国零部件龙头企业。新能源技术变革助力自主品牌实现高端化，已 经在三电、热管理领域孵化了全球级别的中国供应商。当智能电动汽车进入“智能化竞争” 的下半场后，中国制造正在加速全球渗透，细分领域开始展现全球竞争力。在汽车智能化 赛道，海外龙头曾经占据垄断地位，但是零部件的各个细分领域已经有优秀的中国供应商 开始展现出全球竞争力。中国的优秀供应商通过配套国内的合资整车厂，已经逐步建立起 成熟的研发、生产和销售体系，得到外资品牌的认可；这些优质供应商已经在国内获得了 较高的行业市占率，并在国际舞台上崭露头角，正在加速全球渗透，进一步抢占海外车企 的订单。
智能网联不断发展，核心产品渗透率提升。我们根据 Marklines，汽车之家的数据统 计，自动驾驶方面，L2/L2+级自动驾驶渗透率由 2017 年的 5.9%逐步提升至 2022 年 1-8 月的 37.4%，而 L0 级自动驾驶渗透率下降至 60%以下；中控屏不断向大屏化发展，2022 年 1-8 月，搭载 12.3 英寸以上中控屏的车型销量占比已达到 31.1%。HUD、空气悬架等 智能化配置也不断向低价格带渗透。其中，HUD 在 15-25 万车型中的渗透率提升至 2022 年 1-8 月的 8.4%。2022 年 1-8 月，空气悬架在 25-35 万元车型中的渗透率达 0.4%，在 35 万元车型中的渗透率已超过 8.5%。智能内外饰方面，全景玻璃车顶日益受到主机厂青 睐，在天窗中的渗透率已达到 2022 年 1-8 月的 7.4%；LED 在车灯领域得到广泛应用，在 远光灯产品中的渗透率由 2017 年的 17.3%提升至 2022 年 1-8 月的 77.5%。
汽车智能化：持续演进，关注连接器、摄像头、激光雷达、HUD 。 1. 连接器：汽车智能化带动车载高频高速连接器需求爆发，供需失衡下把握宝贵的 国产替代窗口期。我们认为，随新能源汽车和 ADAS 渗透率不断提升，中国高频高速连 接器市场规模有望持续高速增长。我们预测 2025 年中国汽车用高频高速连接器市场规模 达 234 亿元，对应 2021-2025 年 CAGR 为 20%。在新能源汽车高景气度以及智能化趋 势加速的背景下，国外一线厂商订单量激增，产能不足以满足大量的定制化需求导致订 单交期大幅延长，从而给国内厂商带来了宝贵的发展窗口期。
2. 车载摄像头：车载摄像头是实现 L2+以上辅助功能的基础，建议关注传感器厂商 韦尔股份、思特威和镜头/模组厂商舜宇光学科技、联创电子。车载摄像头作为实现众多预 警、识别类 ADAS 功能的基础在各级别自动驾驶汽车中已得到广泛应用。根据我们的产业 调研，L1 级别的自动驾驶汽车单车搭载摄像头数量仅为 1-2 颗，L2 级别可搭载 6 颗，L3 级别搭载 8-10 颗摄像头，L4/L5 级别的汽车将平均搭载约 16 颗摄像头。市场空间上看， 根据 ICV Tank 预测，2026 年全球车载摄像头市场规模达到 355 亿美元，对应 2021-2026 年 CAGR 约 15.5%。
3. 激光雷达：2023 年有望加速上车，重点关注光学元组件厂商舜宇光学科技、永新 光学、水晶光电以及激光芯片厂商长光华芯。激光雷达目前可分为机械式、全固态、半固 态式，我们预计其中半固态是将成为乘用车上车主流形态，且半固态式成本相对较低（ASP 约 800-1500 美元），未来随产业链完善和规模效应逐步体现，ASP 有望降至 800 美元以 下，进一步加速车载激光雷达渗透。市场空间上看，根据 Yole 数据，2021 年无人驾驶汽 车/ADAS 车载激光雷达市场规模分别为 1.2/0.38 亿美元，合计 1.58 亿美元，出货量达 8.7 万个；Yole 预计 2027 年无人驾驶汽车/ADAS 车载激光雷达市场规模分别为 6.98/20 亿美 元，合计 26.98 亿美元，出货量达 468 万个。
4. 车载 HUD：智能化演进，产品加速上车，AR-HUD 为高确定性演进方向。根据产 品形态和成像方式不同，车载 HUD 可分为 C-HUD、W-HUD 和 AR-HUD 三种类型，其中 AR-HUD 则凭借更大成像区域、更远投射距离、更生动成像效果成为未来升级趋势。根据 据亿欧网，2021 年中国汽车 HUD 市场规模达 29.6 亿元人民币，2022 年有望达到 90.5 亿元，亿欧网预计 2025 年有望达到 317.4 亿元，对应 2021-2025 年 CAGR= 81%，其中 AR-HUD 渗透率有望快速提升，对应 2022-2025 年渗透率分别为 2.1/5.6/10.9/18%。
特斯拉示范效应带领下，轻量化技术革新孕育新的机会。一体铸造：技术始于特斯拉 Model Y 等车型，掀起汽车制造装配工艺革命。2019 年 7 月，特斯拉发布新专利“汽车 车架的多向车身一体成型铸造机和相关铸造方法”，提出了一种车架一体铸造技术和相关 的铸造机器设计；2020 年，特斯拉开始与压铸设备商意大利意德拉合作，使用 6000 吨级 压铸单元 Giga Press，采用一体成型压铸的方式生产 Model Y 白车身后地板总成。根据 2020 年特斯拉电池日发布的信息，Model Y 的后地板通过应用一体压铸技术，将原先通过 冲压等工艺生产的 80 个零件集成为 1 个铸造零件，制造成本能够降低 40%。在 2020 年 四季度业绩交流电话会议上，马斯克表示新一代皮卡 Cybertruck 的后地板将也会应用一体 化压铸技术，且将使用更大吨位的 8000T 压铸机进行生产。
新势力、传统车企奋起直追，积极拥抱行业变革。2021 年 12 月，蔚来在 ET5 发布 会上正式宣布其将开始采用一体铸造工艺；2022 年 3 月 28 日，小鹏汽车董事长何小鹏宣 布将于 2023 年发布两个新平台及其首款车型，并将使用超大一体化压铸新工艺，小鹏汽 车武汉工厂还将引进一套以上超大型压铸岛及自动化生产线。此外，高合汽车与上海交通 大学轻合金国家工程中心共同研发 TechCast 超大铸件用低碳铝合金材料，2 月 25 日，与 拓普集团合作开发的 7200T 一体化超大压铸后舱成功下线。
一体压铸技术已成行业未来的 大趋势。传统主机厂方面，大众集团预计将于 Trinity 项目中引入一体压铸技术，该项目将 于 2026 年正式量产。沃尔沃汽车亦跟随趋势，宣布拟募集约 200 亿瑞典克朗（约合 22 亿美元），将其中 70%的资金用于电动化转型，包括添置大型压铸机生产一体成型车身等。 福特汽车也确定将在未来的电动车平台采用一体压铸技术。
“一体压铸”为零部件带来百倍以上成长空间，有望催生一批世界级领先供应商。据 产业调研，我们预测 2022 年一体化压铸件全球市场空间约为 22 亿元；我们预计到 2030 年全球主机厂将跟进这一技术趋势，乘用车一体压铸全球渗透率为 30%。在保守情形下， 预计一体压铸技术将应用于前后底板、电池盒体、前副车架、电机/电驱外壳等部位，合计 单车价值量约 1 万元，对应行业市场空间 2460 亿元，对应 2022-30 年 8 年 CAGR 达 80%； 中性情况下，预计电池盒盖板、中控台骨架、副车架等部件也将应用一体压铸技术，合计 单车价值量约 1.8 万元，对应市场空间 3739 亿元，对应 8 年 CAGR 达 90%；乐观情况下， 预计 A/B/C 柱侧围、车顶及座椅骨架也将采用一体压铸技术，合计单车价值量约 2.5 万元， 对应市场空间为 4477 亿元，对应 8 年 CAGR 达 94%。
电动化方面，持续创新和安全性是行业发展的主要驱动： 电动化进入深化发展阶段，技术创新和安全性升级是行业未来发展主要方向。新能源 汽车行业具有一定的科技属性，从技术成长曲线（Gartner 模型）看，产业经历了快速起 步期、过热膨胀期、补贴退坡带来的行业出清期。我们认为，2021 年是行业从出清期步 入成长早期的拐点，当前行业已进入市场驱动的稳定发展阶段。随着行业发展阶段的演变， 行业的主要矛盾从基本的能量密度和造车技术，转变为现在的成本矛盾。长周期来看，成 本矛盾终会过去，持续的技术创新和安全性升级带来的产品体验提升和成本下降是行业未 来发展的主要方向。
电池材料环节：磷酸锰铁锂、硅碳负极等是落地较快的创新方向 磷酸锰铁锂是磷酸铁锂升级的重要方向。磷酸铁锂材料经过 20 余年发展，已经是较 为成熟和稳定的电池材料体系；未来针对磷酸铁锂性能的改进，预计将以磷酸锰铁锂等方 向为主。根据高工锂电与德方纳米公司的公告，磷酸锰铁锂较磷酸铁锂能量密度高 15%-20%，电芯单体质量能量密度达到 220-230Wh/kg，体积能量密度达到 460-480Wh/L， 与三元 NCM5 系高电压基本一致，是磷酸铁锂未来最重要的发展方向。
锰铁锂电池我们预计将提升 15%-20%能量密度，降低电池包 10%成本，有望在高端 乘用车得到广泛应用。磷酸锰铁锂相较磷酸铁锂有 15%-20%的能量密度提升，而电池材 料成本仅增加 5%左右。以 1GWh 电池为例，根据我们测算，目前 1GWh 磷酸铁锂电池成 本约为 7 亿元左右，如果将其中磷酸铁锂更换为磷酸锰铁锂，其他材料体系不变，电池整 体带电量将达到 1.2GWh，而电池成本增加至 7.4 亿元（+5%），电池单位成本由铁锂的 0.7 元/Wh 下降至 0.62 元/Wh，电池单位成本下降 13%。因此，磷酸锰铁锂不仅可以提升 电池包单体能量密度，同时也可以大幅降低电池包单位成本，有望在全球高端乘用车上得 到广泛应用。
负极材料种类多元，碳基材料使用率领先。锂电池负极材料主要分为碳基材料和非碳 基材料。碳基材料包括天然石墨负极、人造石墨负极、中间相碳微球 (MCMB) 、软碳 (如 焦炭) 负极、硬碳负极、碳纳米管、石墨烯、碳纤维等，非碳基材料主要分为硅基及其复 合材料、氮化物负极、锡基材料、钛酸锂、合金材料等。 硅基材料将成为高端市场首选，石墨类材料仍保持主流。目前，以人造石墨为代表的 碳基材料是锂离子电池负极的主要使用材料，石墨类负极材料占据负极材料 95%的市场份 额。从产能规划看，行业多数企业在积极布局负极及石墨化产能的同时，也持续加大硅基 负极研发力度，因此预计人造石墨在未来仍会是主流负极材料，但硅基负极也将拥有稳定 的客户群体。
包覆材料是负极性能的“推进器”，快充需求提升将带动包覆材料市场爆发。目前， 石墨类负极材料是市场上最主要的锂离子电池负极材料。石墨材料的高晶化度和取向度， 易导致溶剂分子在充电过程中进入石墨层间，引起石墨层剥落，降低电池循环性能。而采 用包覆材料如沥青对石墨材料改性可以避免石墨与电解液直接接触，阻止溶剂分子的共嵌 入导致的石墨结构破坏，提高石墨材料的快充下的循环性能。对于硅基负极，硅碳由于充 放电过程中硅的体积变化较大，，则可以利用沥青对硅碳负极的强束缚作用及粘结力，将 硅碳负极材料膨胀系数控制在合理水平，从而克服硅碳负极寿命短等问题。
电控环节：IGBT 将持续景气，SiC 将是受益高电压的创新方向。IGBT：我们预计至 23H2 供需紧张持续，建议关注中高端 IGBT 领域的国产化机遇。 根据我们预测，电动车、光伏等下游拉动 2022~25 年全球 IGBT 需求保持~20%增长，尽 管国内厂商积极扩产，但份额占比 80%以上的海外厂商扩产相对谨慎。
我们从晶圆产能层 面对全球 IGBT 供需格局进行详细测算：预计 2020~23 年全球 IGBT 供需比分别为 1.01/0.85/0.86/0.96，因此我们判断本轮 IGBT 供需偏紧格局有望延续至 2023H2，国内 IGBT 厂商迎来份额加速提升机遇：整体来看，预计 2022 年国内 IGBT 领域的国产化率将 加速由年初的 20%提升至 30%以上；站在当前位置，随着各领域国产化快速推进，中低 端场景供需逐步迎来缓解，中高端场景（如车规和光伏模块）景气度更加持久。
SiC：Wolfspeed 预计 2026 年市场规模有望达 60 亿美金，国内厂商积极布局，料将 切入电动车供应链。性能来看，SiC 在高压场景下性能优势突出，SIC MOS 在效率、耐高 压、耐高温等方面均优于 IGBT，随着成本逐步降低，在电动车（尤其是 800V 高压平台的 中高端车型）、光伏等场景有望逐步渗透。市场规模来看，特斯拉引领下 SiC 逐步起量。 根据 Wolfspeed 预测，2026 年全球 SiC 功率器件市场空间有望扩张至 60 亿美金（其中电 动车约 46 亿美金）。
产业链来看，SIC 核心壁垒在衬底（技术）和模块（客户），国内 厂商针对 SiC 全产业链均有布局，包括目前专注衬底生产的山东天岳，专注于外延生产的 瀚天天成和东莞天域，致力于器件和模块生产的泰科天润、士兰微、斯达半导等，以及向 产业链上下游延伸、布局衬底+外延的厂商天科合达等。考虑产业化和国产化节奏，我们 认为国内厂商有望从模块环节切入 SIC 产业成长动力最强的电动车细分赛道（尤其是主控 场景），并积极关注相关厂商在其他环节的进展。
应用场景创新的角度上看，建议关注快充、储能、机器人等领域。高电压快充长期看将可能成为标配。根据各家车企的车型规划，2022、2023 年多款 800V 车型将相继问世，快充峰值功率可达 400Kw 以上，实现 2C 至 4C 充电，大幅提升 补能体验。补能体验是各车企高端车共同面临的痛点，如比亚迪、长城、广汽、小鹏、理 想等自主/新势力品牌纷纷布局 800V，长期看 800V 快充将成为高端车标配。
认知误区有望消除，800V 体系下现有快充桩即可享受充电速度提升，4C 电池+超充 桩达到极致体验。当前市场存在认知误区，认为 800V 的快充体验需要等待超充桩全面铺 开。实际上 800V 体系在现有快充桩上即可大幅提高充电速度。根据皆电（微信公众号） 的测试数据，800V 平台的小鹏 G9 在支持 750V/250A 级的第三方充电桩上，峰值充电功 率可达 160kw，相比 400V 平台的 Model Y 在相同充电桩上的平均充电功率提升 71%。因 此 800V 体系对于充电功率的提升并不完全依赖于 4C 电池与超充桩，4C 电池与超充桩只 是进一步将快充性能发挥至极限。随着 800V 车型的上市，有望加速市场对于 800V 技术 的认可、消除认知误区。
不止提升充电速度，800V 架构提升实际续航。电动车普遍存在续航里程虚标问题， 即实际续航与标准工况续航有所出入。造成这种差异的原因之一是实际情况下电机的铜耗、 热管理的能耗被低估。800V 架构下，电机的低效区域向高速后延，同时电机内部电流变 小，根据焦耳定律因而发热损失减小，电车的实际续航更接近于标称值。
储能随风光产业迅速崛起。碳中和政策推动风光产业快速发展，2021 年全年，我国 光伏装机量达 52.97GW，同比+7.8%；全年风电装机量达 47.57GW，同比 2020 年-40.9%， 但同比 2019 年+183.3%。预计 2025 年风光发电量占比将提升至 16.5%；2030 年全国风 光装机规模将超 1200GW。随着风光等清洁能源在发电出力份额中占比提升，风光电力消 纳和弃风弃光问题加剧，催生储能的大规模装机需求，从调峰调频到备电、价差套利，储 能将成为新型电力系统的稳定器，发展储能成为必选选择。
电化学储能潜力最大，磷酸铁锂短期性价比更佳。储能行业技术路线多样，主要分为 分为电化学储能、机械储能、电磁储能三大类型，其中机械储能技术成熟，电化学储能潜 力最大。2021 年以来配套存量集中式风光发电站的相关储能政策频繁出台，考虑自然环 境和响应速度、长期经济性等，电化学储能逐渐成为主要解决方案，其中电池组是储能系 统最主要的构成部分。从全生命周期的角度看，锂离子电池显现出明显的成本优势，磷酸 铁锂短期性价比更佳；钠硫电池尚未形成成熟产业链，但其有望成为成本较低的技术种类。
人形机器人：可能是电动化应用场景的重大创新。特斯拉于去年首届人工智能日(AI Day)上首次公布了 Tesla Bot，也称为 Optimus（擎天柱），并于今年 9 月 30 日第二届 AI Day 上发布了机器人原型。特斯拉机器人重量 57kg，身高 172cm，头部搭载了自动驾驶摄像头， 并拥有一个用于信息展示的显示屏；负载能力 20kg，硬举（双手向上举重）能力 68kg， 展举（手臂伸展）的举重能力为 5kg；全身有 40 个电机驱动器，移动速度可达 8km/h（成 年男性跑步速度约为 12km/小时）。特斯拉机器人集成了特斯拉的自动化驾驶计算系统、多 摄像头视频神经网络规划能力以及 dojo 超级计算机的训练机制等技术。
（2）智能终端：期待安卓市场复苏，关注 VR、折叠屏、汽车智能等蓝海增量。手机端：2023 年大盘有望恢复成长，预计苹果表现稳定，我们重点看好安卓端市场 的底部复苏与相关产业链机会。大盘来看：2022 年以来需求受挫，预计 2023 年小幅会回 升。考虑到国内局部疫情反复、海外通货膨胀、汇率波动、俄乌冲突等负面影响，我们预 计 2022 年全球/中国智能机出货量分别 12.17/2.84 亿部，同比-11%/-14%；展望 2023 年， 受益于需求回暖，我们预计全球/中国智能机出货量分别 12.78/2.98 亿部，同比+5%/+5%。
分品牌看：苹果表现相对稳定，明年看好安卓需求回暖与业绩弹性。苹果端来看，短期 14 系列新机出货强劲，展望 2023 年我们预计苹果仍然将保持双旗舰策略以平滑稼动率，并 且在潜望式、中框等部分保持创新，我们预计苹果销量相对稳定，2023 年为 2.35 亿部， 同比+2%；安卓端而言，2022 年需求疲弱，销量或同比-12%至 9.87 亿部，当前底部明确， 伴随库存正逐步改善，我们预计 2023 年安卓端将迎来需求稳步回暖与业绩强劲反弹，随 着宏观环境回暖，当年安卓手机销量或同比+6%至超 10 亿部以上。
VR：多品牌迭代新品，硬件持续升级，预计2023年出货增速达 50%。品牌角度： 2022H2众多品牌陆续推出 VR 新品，包括 Meta（Quest Pro）、 索尼（PSVR2）、Pico（4/4 Pro）、创维（Pancake 1C/1/1Pro）等。展望 2023 年，我们 预计各品牌将继续迭代产品，如 Meta、Pico 等，苹果亦有望于明年推出首款头显产品。 此外，考虑到手机市场进入存量阶段以及硬件生态布局，我们预计手机品牌如小米、OPPO、 vivo 等亦有望参与 VR 市场并推出旗下产品，共同加速 VR 行业技术创新迭代升级。从硬 件角度，Pancake、MiniLED背光、多摄像头配置、无极瞳距调节等有望成为明年新品主 流创新点。
（3）数字经济：多维度赋能，新旧发力，成长高确定。以计算机、通信等为代表的科技公司，赋能新能源，包括通信模组、连接器、高精度、 温控、储能、海底电缆等领域，主要龙头均通过通信+新能源的方式进行业务拓展，实现 技术、客户等资源禀赋的复用，进一步打开成长空间。此外，公司传统业务均保持稳定以 及边际改善的趋势，利好公司进入业绩释放期。 通信+智能汽车：连接器龙头，受电动化+智能化+国产份额提升多重推动，成长确定 性强 汽车电动化和智能化为汽车连接器带来了广阔增量。伴随汽车加速电动化和智能化， 高压连接器和高速高频连接器市场规模有望快速增长。我们预计 2025 年，我国车载高压 连接器、车载高速连接器、换电连接器、充电枪的市场规模分别为 275 亿、234 亿、27 亿、42 亿元，对应 2021-2025 年 CAGR 分别为 41%、20%、83%、81%。
海上风电招投标加速落地，进入业绩释放期。2021 年抢装潮背景下，中国新增海上 风项目 16.9GW，占当年全球新增海风装机规模 80.1%、占中国累计装机规模 65%。2022 年一季度，抢装潮后国内海风项目建设和招投标均阶段性回落。2022 第二季度始，国内 海上风电项目招投标开始加速推进。根据中信证券研究部通信组梳理，截至 2022年 10月， 今年海缆海工项目新公告中标项目+已招未开项目共 15 个，合计 8.6GW，其中：中天科 技/亨通光电 2022 年新增海风项目订单分别达到 30+/20+亿元。
根据招投标公告，新中标 项目大多数将在未来一年内完成交货以及敷设，奠定两家公司海洋业务增长基础。中长期 看，中国“十四五”海风建设规划庞大，且按照各省建设进度看有较大超预期建设可能性， 且海外出口需求强劲。此外，受益于海风项目离岸距离增加、输电电压提升，每 GW 海缆 价值量有望提升。中天科技/亨通光电作为国内海缆龙头，将率先受益于行业高景气度红利。
物联网模组+车载通信模组：模组龙头全球第一地位稳固，车载智能模组加快渗透。物联网连接数爆发，通信模组是率先受益的产业链环节。根据 IoT Analytics 最新数据 显示，2021 年全球物联网连接数达 122 亿个，该机构预计到 2025 年全球物联网连接数增 长至 270 个，四年间增长 148 亿个；从新增连接数看，2021 年新增 9000 万个连接，改 机构预计到 2025 年每年新增连接数增长至 53 亿个，对应 2021-2025 年 CAGR 为 55.8%。 而每增加一个通信模组，都至少要增加一个模组，因此通信模组是物联网连接数爆发最率 先受益的产业链环节。
2022 年物联网通信模组高景气度延续，龙头强者恒强。通信模组行业的特点是下游 分散，一个下游景气度回落，其他领域需求可以形成对冲支撑。2022 以来年 PC 笔记本需 求有所回落，但是车载通信模组、5G CPE、智慧能源、工业互联网等其他下游需求仍然 强劲。此外，虽然 2022 年 PC 整体出货量增速明显回落，但蜂窝模组在 PC 中渗透率不 断提升，PC 蜂窝模组出货量仍然有望保持正增长。根据 Counterpoint 数据，2022Q1/Q2 全球物联网通信模组同比分别实现 35%/20%的增长。竞争格局方面，全球东升西落、国 内强者恒强趋势明确。其中：移远通信全球份额从 2019 年 19%提升至 2022Q2 39%，龙 头地位份额稳固。
通信设备+储能温控：通信温控领域逐步修复，储能板块受益于国内和欧美的高速增长 数据中心机房以及通信基站温控需求逐步修复。（1）机房温控：机房温控是数据中心 的必要设备，“碳中和”背景下 PUE 限制推动机房温控高端化发展。数据中心作为社会用 电大户，近两年其电力消耗占比正在随着数据中心规模的扩张而逐年升高。根据国家要求， 全国 PUE 到 2023 年底应降低到 1.3 以下，北上广深四个一线城市 PUE 值不能高于 1.4， 且在此基础上 PUE 值越低越能受到相关扶持。由于 PUE 主要取决于温控系统的能耗，所 以低 PUE 的政策对数据中心制冷设备的能效比提出了更高的要求，将推动数据中心中制 冷设备的高端化，从而提高制冷设备在数据中心建设中的价值量。
（2）通信基站温控：受益于 5G 基站建设持续推进，通信基站温控市场需求有望维持增长。根据单基站温控成本 以及基站建设数量测算，我们预计 2021~2024 年通信基站机柜温控市场规模接近 30 亿元。
电化学储能市场爆发式发展，储能温控行业需求旺盛。近年来，在全球“碳中和”政 策的驱动下，电化学储能行业迎来了爆发式发展。根据 CNESA 预测，保守场景下 2025 年中国电化学储能新增规模有望达到 12.9GW，对应 5 年 CAGR 达到 53%；而在理想场 景下，2025 年中国新增电化学储能规模有望达到 23.1GW，对应 5 年 CAGR 达到 71%。 我们认为未来几年电化学储能行业将有望保持高速成长态势。而温控设备对于锂离子电池 至关重要，过高或过低的温度均会导致电池性能显著下降。所以储能温控作为电化学储能 行业的必要环节将得到显著利好。
推荐温控龙头英维克。英维克是国内精密温控领军企业，是数据中心温控、通信基站 温控与储能温控等多个细分领域龙头，是行业内稀缺的平台化企业。公司的 IDC 与储能等 业务快速增长，并凭借领先的研发平台，拓展电子散热等新增长点。我们认为，在“双碳” 的大背景下，公司在绿色科技与新能源领域有望不断拓展。
文化数字化推动出版产业变革，传统出版物有望加速数字化开发。文化数字化战略推 动下，传统文化内容 IP 数字化开发成为共识，并通过数字文化消费新场景广泛分发。文化 数字化为出版业带来的机遇包括：1）文化数字化的政策导向有助于加强出版公司数字转 型信念；2）数字文化产业繁荣也将为出版业带来更多项目和对外合作机会，加速出版产 业变革；3）数字化改编内容可带动出版 IP 关注度提升，放大整体价值。
文化数字化推动出版产业变革，传统出版物有望加速数字化开发。文化数字化战略推 动下，传统文化内容 IP 数字化开发成为共识，并通过数字文化消费新场景广泛分发。文化 数字化为出版业带来的机遇包括：1）文化数字化的政策导向有助于加强出版公司数字转 型信念；2）数字文化产业繁荣也将为出版业带来更多项目和对外合作机会，加速出版产 业变革；3）数字化改编内容可带动出版 IP 关注度提升，放大整体价值。
出版公司业绩稳健，估值合理具备安全边际。出版上市公司盈利水平稳定且现金充沛， 根据 Wind 数据，以市值计前十大出版上市公司 2021 年营收/归母净利润平均增速分别为 8.6%/12.1%，平均毛利率/净利率分别为 33.8%/13.2%，货币资金和交易性金融资产占总 资产平均比率为 42.4%，平均现金分红率为 45.9%。前 10 大出版上市公司股价对应 PE （TTM）平均值为 9.4x，PB（LF）平均值为 1.0x，处于历史低位，具有较强安全边际。
出版公司依托优势把握转型机遇。出版产业公司拥有较强的资金实力和丰富的融合出 版内容 IP，在文化数字化转型方面有望取得突破。一方面，主要出版业公司独家负责省内 教材征订，流动资金充沛，货币资金和交易性金融资产占总资产比重维持在 30%~60%， 为开拓文化数字化新业务提供强大资金支持。另一方面，出版公司在长期经营中沉淀了大 量优质的图书、报刊、数据库等资源，可以通过适当的内容数字化改编和运营发挥优势。 随着更多优质内容开启 IP 运营探索，出版内容变现能力有望进一步放大。
预计 2026 年市场空间超 700 亿元，关注具备数字化转型潜力的出版公司。我们认为， 文化数字化有望在数字化内容制作、文旅结合以及文化产品衍生等方面拓展商业化空间。 我们预测，2026 年 IP 数字化运营有望为出版业带来约 700 亿增量空间。当前传统出版业 核心问题在于转型创新的意愿相对不足，在 IP 运营、管理体制、研发能力等方面仍然面临 挑战。我们预计在文化数字化战略推动下，出版行业管理机制有望持续优化，产业链整体 数字化升级将带来更多创新项目和对外合作的机会。现有数字化布局较多、转型意愿强、 优质 IP 内容储备充足的出版上市企业具备更高的上行空间和投资价值。
（1）产业链安全：关注半导体设备与零部件板块。国内晶圆厂扩产持续，中国大陆现有 12 英寸晶圆产能超 100 万片/月，JW Insights 预计未来四年产能 CAGR 为 28.8%。按照 JW Insights 统计，中国大陆目前共有 23 座 12 寸晶圆厂正在投入生产，总计月产能约为 104.2 万片，与这 23 座晶圆厂的总规划月产能 156.5 万片相比，这些晶圆厂的产能装载率仅达到 66.58％，仍有较大扩产空间。同时 JW Insighsts 预计未来五年中国大陆还将新增 25 座 12 寸晶圆厂，这些晶圆厂总规划月产能将 超过 160 万片。JW Insights 预计截至 2026 年底，中国 12 英寸晶圆厂的总月产能有望超 过 276.3 万片，相比目前提高 165.1％，对应四年 CAGR 为 28.8%。
晶圆厂扩产带来设备需求快速提升，2021 年全球半导体设备市场规模首破千亿美元， 中国大陆占约 29%，达到全球第一。根据 SEMI 报告，2021 年全球半导体制造设备销售 额激增，同比增加 44%达到 1026 亿美元的历史新高，SEMI 预计到 2022 年将扩大到 1140 亿美元。近年来，在芯片短缺及本身半导体产业加速发展的推动下，中国大陆正在加速扩 大产能。2021 年中国大陆半导体设备市场销售额增长 58%，达到 296 亿美元，占全球市 场约 28.9%，再次成为半导体设备的最大市场，这也是中国市场连续第四年增长。
近五年长江存储、华虹无锡、华力集成累计设备国产化率分别为 17.9%、12.9%、18%， 国产化率水平持续提升。我们选取了三座典型晶圆厂长江存储、华力集成、华虹无锡的招 标数据，汇总了三座晶圆厂各类设备的国产化率（按照设备台数占比）情况。从各类型设 备来看，2016-2022 年（截至 7 月 4 日）累计设备招标中，去胶、清洗、氧化扩散/热处理、 刻蚀、化学机械抛光领域国产化率均可达到 20%以上，而薄膜沉积、过程控制、离子注入、 光刻、涂胶显影设备国产化率尚低。国产化率尚低的领域均为产品类型繁多或者技术壁垒 较高领域，尚待时间开拓。
美国对华半导体限制升级，倒逼半导体国产化进程加速。美国商务部近来针对中国的 超级计算、AI、先进制程半导体制造等领域不断升级制裁措施，对于半导体板块，主要影 响包括限制中国先进制程（16/14nm 及以下或非平面晶体管逻辑芯片、128 层或以上的 NAND 存储器、18nm 或以下的 DRAM 存储器）的扩产，限制中国高算力芯片的采购和生 产等。
工业软件空间大增速快，2023 年高增长有望持续。根据工信部统计，从 2012 年到 2021 年，我国制造业增加值从 16.98 万亿元增加到 31.4 万亿元，全球占比从 22.5%提高 到接近 30%，连续 12 年保持世界第一制造大国的地位。然而我国工业软件和工业控制领 域的发展还不够充分，从 2012 年到 2021 年，高技术制造业占规模以上工业增加值从 9.4% 提高到 15.1%，还有进一步提高空间。工业软件领域，2021 年我国工业软件产业规模占 全球份额不到 8%，距离我国制造业的全球地位还有较大发展空间。十年来我国工业软件 保持高速发展，CAGR 达到 14.2%，明显高于全球的 5.4%，2018-2021 年我国工业软件 的 CAGR 更是达到 17.8%，呈现加速发展态势，2023 年这一高增趋势有望持续。
按照下游应用领域，工业软件可以分为研发设计类、生产控制类、信息管理类、嵌入 式软件等，其中研发设计类我国占比较低，生产控制类也有较大增长空间。
研发设计类（CAD/CAE/EDA 等）工业软件方面，我国产品差距较大，目前正在依靠 产品力、性价比等因素加速追赶。在 CAD/CAM/CAE/EDA 领域，国外厂商占比均在 90% 以上，国产厂商在技术、生态、客户积累等方面均有一定差距，成长空间较大。1）中望 软件聚焦 CAx，坚持产品型、平台型公司定位，与华为、中车等大客户达成合作，预计未 来产品端有望加速突破并持续释放业绩。2）广联达加速数字设计研发与整合，实现数字 建筑全产业链控盘，未来广联达数字设计业务将持续研发包含建筑、结构、机电、构件和 协同产品的数维设计产品集，进一步完善全专业和全过程一体化设计解决方案，长期有助 于公司打通建筑行业全产业链，实现数字建筑一体化控盘。
生产控制类（MES/DCS 等）方面，国际头部厂商如西门子、施耐德、GE、Honeywell 等仍然在众多高端市场占据优势，但国产势力正在快速发展。我国工业控制龙头中控技术 在工业软硬件领域均有较强实力，公司成立近 30 年，DCS（分布式控制系统/集散控制系 统）国内连续 11 年位居第一，2021 年在国内 DCS 市占率已经超过三分之一，其中在化 工行业市占率超 50%，在石化行业超 40%。公司目前在 APC（先进过程控制）领域国内 市占率居第一，2021 年市占率达到 28.6%，在操作优化、操作安全方面优势明显。未来 随着国际化业务的进一步扩展以及仪器仪表产品线的扩展，公司将进一步在海外树立品牌， 有望实现全面增长。
产业互联网领域，B2B 电商平台和服务平台也有望持续高速增长。B2B 电商平台是 产业互联网中非常重要的组成部分，其大幅简化了供应链，克服了传统供应链中多层供应 商层层加价的弊端，实现全产业链效率提升，近年来不断显现优势。同时由于原材料行业 上游供应商相对集中，而下游采购商相对分散，因此下游订单分散，议价能力不足，平台 可以通过将下游订单聚合的方式，向上游统一采购，从而能够争取较多让利，进一步实现 降本增效。对于上游供应商来说，B2B 电商平台的出现使其能够持续获得大订单，销售效 率明显提升，销售稳定性明显提高，因此上游也能够从该业务模式中获取收益。建议关注 相关企业业务开拓进展。
数字信息基础设施作为数字经济的基石，有望充分受益数字经济高速发展浪潮。伴随 流量持续增长、新技术不断成熟以及应用场景不断丰富，云、网络、计算等数字信息基础 设施相关投资有望持续提升。建议关注： ICT 设备：交换机、路由器、服务器、WLAN 等设备是构建数字经济的底座。全球 ICT 设备市场规模超万亿元，国内设备商凭借技术优势、优质服务以及工程师红利，收入体量 和全球份额逐步提升。伴随着竞争格局改善和疫情影响的消退，我国 ICT 设备商盈利能力 有望不断提升。
IDC：数据中心产业链长期成长逻辑不改，悲观预期下板块具有较高的中长期配置价 值。一线城市数据中心资源具有独特的优势。同时因为电力与能耗限制，目前核心城市呈 现 IDC 资源供不应求的局面。因此我们看好在核心地区拥有大量 IDC 资源储备的运营商与 龙头第三方 IDC 厂商。 光模块/光器件：在数据流量爆发与网络需求升级的背景下，全球光模块市场成长动能 强劲。Dell'Oro 预计 2022 年全球数据中心的资本支出将增长 17%，光模块作为数据中心中必不可少的网络设备将显著受益。目前海外云厂商资本开支持续增长，对于 200G 与 400G 光模块需求旺盛，我们预计未来行业出货量有望保持持续增长。目前受益于产品力 提升与工程师红利，全球光模块与光器件产业正在向国内转移，我们看好国产厂商未来市 场份额有望不断提升。
家庭网关/智能终端：随着全球宽带网络设备的不断升级扩容，全球接入网市场有望迎 来持续增长。同时在我国高清/超高清快速推进、双千兆加速渗透、海外市场拓展的推动下， 我国机顶盒等智能终端与宽带行业有望迎来发展良机。建议关注国内家庭网关以及机顶盒 等智能终端龙头。 我们看好数字经济发展潮流下，相关基础设施以及终端的长期发展潜力。由于对宏观 经济衰退、地缘政治恶化的担忧，目前部分龙头估值已具有较高性价比，未来有望迎来修 复机会。
互联网渗透率已达较高水平，流量红利基本见顶。根据 Questmobile，截至 2022 年 6 月，中国移动互联网月活跃用户规模达到 11.90 亿，根据第七次人口普查数据，我国 10-79 岁人口约 12.09 亿，互联网用户渗透率已达较高水平。2022 年 6 月，移动社交/移动购物/ 系统工具 App MAU 分别达 11.43/11.36/10.45 亿（Questmobile），腾讯系/头条系/阿里系/ 百度系 App 渗透率分别达 98.6%/89.5%/96.2%/91.8%（月狐数据），主要板块和头部平台 的渗透率同样接近天花板，流量红利基本见顶。
高渗透率导致经济波动对互联网行业的影响加深。互联网行业主要通过广告、游戏、 直播、电商等方式变现，商业化程度已达较高水平。2021 年，互联网广告/游戏/直播市场 规模分别为 9,343 亿/2,965 亿/1,844 亿（Questmobile/伽马数据/艾瑞咨询），电子商务交 易额约 42.3 万亿（商务部）。宏观经济变化直接影响电商、游戏、直播的用户付费意愿， 同时也影响广告主的营销预算。随着用户渗透率逐步见顶，互联网公司难以继续通过高增 长对抗经济景气度波动，宏观经济变化对行业的影响加深。
宏观经济承压导致互联网行业增速下滑。2022 年以来，新冠疫情局部反复，宏观经 济增长存在压力，居民消费需求疲软，广告、电商、游戏等板块均受到较大影响。此外， 反垄断、未成年人保护、数据安全等领域政策不断细化和落实，互联网行业朝着更加规范 有序的方向发展，转型期部分业务调整同样导致短期增长放缓。2022 年 1~8 月，广告市 场花费 YoY-10.7%（CTR 数据），网上商品和服务零售额 YoY+3.8%（国家统计局），移动 游戏市场实际收入 YoY-8.6%（伽马数据），增速出现一定下滑。
展望 2023 年，宏观经济复苏、互联网监管趋于平稳、平台降本增效等边际改善有望 带动互联网行业基本面和估值修复。 国家调控政策推动经济和消费复苏。2022 年以来，为提振消费，国家和各级政府出 台了消费券、特定商品补贴、消费信贷等政策。根据商务部统计，2020 年 1-5 月有 28 个 省市、170 多个地市统筹地方政府和社会资金，累计发放消费券达到 190 多亿元。2022 年下半年，促消费政策继续在汽车、家电等大宗商品消费领域延续，旅游、住宿、餐饮等 接触性行业促消费政策也陆续实施。2022 年 8 月社零总额 36,258 亿元（YoY+5.4%， QoQ+2.7%），高于同比增长 4.2%的市场预期。我们预计随着促销费政策进一步细化和落 实，宏观经济和消费有望逐步复苏，带动互联网行业基本面和估值修复。
互联网监管趋于平稳。2022 年以来，互联网监管进入常态化阶段，并鼓励健康发展。 我们认为未来监管仍会沿反垄断、未成年人保护、数据和金融安全等主线进行，而具体细 则落地时也会全面考虑到行业健康平稳运行。平台经济方面，中央政治局、国务院等肯定 了加强监管的初步成果，并表态“支持平台经济规范健康发展”“实行常态化监管”，平台经济监管趋于平稳。游戏版号方面，2022 年 4、6、7、8、9 月分别发放 45/60/67/69/73 个版号，发放数量稳步提升，涉及上市公司数量增加，逐步进入常态化发放阶段，未来随 着更多优质产品获得版号，游戏行业有望回暖。
互联网平台降本增效。为应对宏观经济和政策的压力，互联网企业主动开启降本增效， 通过优化人员配置、精简非核心业务条线、收紧内容成本、削减广告营销投入等方式进行 利润端优化。在降本增效推动下，互联网公司有望进一步释放盈利空间，实现高质量发展， 在后疫情时代的经济复苏阶段将展现更大业绩弹性。
互联网估值处于历史低位，宏观经济复苏等边际改善有望带来业绩和估值修复。中国 互联网公司股价经历大幅回调，腾讯/网易/快手/心动公司/哔哩哔哩分别较 2021 年 2 月回 撤 63%/35%/84%/77%/90%。基于中信证券研究部科技组的财务预测，腾讯/网易当前股 价对应 2022 年 non-GAAP/non-IFRS PE 16.9x/18.0x，快手/心动公司/哔哩哔哩当前股价 对应 2022 年 PS 1.8x/1.9x/1.6x，均处于历史低位。当前互联网行业的压力主要来自宏观 经济等外部因素，头部互联网平台的核心业务仍然保持较强竞争力。预计宏观经济复苏、 监管趋于平稳、平台降本增效等边际改善有望带来业绩和估值修复，建议布局主业稳健、 后续复苏预期强的互联网公司。
消费温和复苏，线上表现更佳。随着 5 月中下旬以来局部疫情逐步得到控制，整体消 费呈现温和复苏的态势，社零总额自 6 月以来均保持中低个位数的同比单月增长。其中， 受益于物流恢复以及各电商平台相继开启多个营销节点，线上消费表现整体优于线下，6-8 月实物商品网上零售额同比增长 5.6%/6.3%/6.5%，9 月增速进一步提升至 8.3%，与线下零售增速差扩大至 7.4pcts，展现出良好的复苏趋势。国内网络零售渗透率保持稳中有升， 2022 年 9 月达 30%。
年终大促有望带动电商整体表现，直播电商持续高景气。10 月中下旬以来，主要电商 平台相继开启年终大促。从前期销售情况来看，整体表现强劲亮眼。根据天猫，双 11 开卖 1小时（10月31日20:00-21:00），102个品牌实现成交额过亿；根据京东，10月31日20:00-11 月 1 日 24:00，累计售出商品超 5.5 亿件。同时，直播电商持续维持高景气，抖音商城 10 月 31 日交易额同比增长 629.9%，跨店每满减交易额相比 921 大促同比增长 65 倍；淘宝直 播开卖 1 小时场观同比增长 600%，腰部主播交易额同比增长 250%。双 11 大促节奏的持续 推进以及平台、商家和消费者端的积极参与，有望进一步强化电商复苏趋势。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
