1.1.创新品类模式+打造体验空间，奈雪领跑茶饮高端化进程
首创鲜果现制茶饮模式，成为“全球茶饮第一股”。2015 年 11 月，奈雪的茶首 店于深圳开业，作为国内首个使用鲜果现场制作茶饮的品牌，奈雪的茶以“成为受顾 客喜爱的全球性茶饮品牌”为品牌使命，以“成为茶文化走向世界的创新者和推动者” 为品牌愿景，以“一杯好茶一口软欧包，在奈雪遇见两种美好”为经营理念开创了 “芝士鲜果茶+软欧包”的双品类模式，现制茶饮与新鲜烘焙产品相结合的产品体验 深受广大消费者喜爱，公司品牌知名度迅速提升。2021 年 6 月 30 日，奈雪的茶正式 在港交所挂牌上市，成为“全球茶饮第一股”。 打造“奈雪”生活方式，注重提升顾客体验。奈雪的茶在产品与自然之间始终 坚持“参与者”的定位，用天然的茶叶、新鲜的果蔬、纯粹的方式、温暖的作品、舒 服的环境呈现美好的生活体验。门店经营方面，奈雪借鉴星巴克打造“第三空间”的 经营模式，在生活、工作之外，向消费者提供轻松、愉悦的体验空间，并在门店模型 不断优化升级的过程中，始终保留富有设计感的门店体验区域，注重消费者线下购物 体验感的提升。
1.2.积极调整产品结构，优化门店分类布局
1.2.1. 产品端：保持产品创新，拓宽价格带覆盖更广泛消费群体
“芝士鲜果茶+软欧包”丰富产品矩阵，积极上新维持品牌吸引力。奈雪主打品 类是茶饮系列和手作软欧包，茶饮系列有霸气鲜果茶、芝士奶盖茶、现粹茶、冷泡茶、 现泡高端茶等，手作软欧包则以“低油、低糖、低盐”为特色，在面包中加入坚果、 干果、肉松、咸蛋黄等深受年轻顾客喜爱的食材，从健康、美味两方面入手吸引消费 者。此外，奈雪的茶还推出了 RTD 产品（气泡水、纯茶、果汁茶、柠檬茶）、零食、 茶礼盒、蛋糕等品类，覆盖不同消费场景下的客户需求。
目前奈雪的茶产品储备丰富，上新节奏较快。从 9 月份到来年 2 月份，公司每个 月会推出一款果茶和一款热饮，以满足南北方顾客的不同需求。4 月份开始则进入鲜 果茶的销售旺季，根据每月时令水果的不同，奈雪上新水果茶的频次将保持在 1-2 次 /月。此外，奈雪每个月也会推出一款烘焙新品。
结合热点推出联名新品，宣传及销售成绩优异。9 月下旬，奈雪的茶与近期热播 的电视剧《苍兰诀》联名推出鲜果茶“霸气东方石榴”，新品一经推出便深受消费者 欢迎，开售 8 分钟销量超过 10000 杯，首日销售额表现亮眼，取得了较好的宣传和销 售成果。9 月底，奈雪的茶与海底捞联名推出了新款果茶“霸气雪顶山楂草莓”及甜 品“霸气楂楂‘和牛’慕斯”，并积极开展一系列营销活动以实现宣传效果。10 月下 旬，奈雪的茶与中国香港著名设计师品牌 B.Ducks（小黄鸭）举办联名活动，配套周 边产品小黄鸭硅胶杯在各大线上平台受到追捧。此外，为配合冬季热饮需求，10 月 底，奈雪的茶与 52Toys 合作推出了“熊猫榛香可可宝藏茶”及相应的烘焙产品，市 场反响不俗。
较低价格带+全新体验方式，“轻松系列”为消费者提供更多选择。为顺应市场 消费的新特征，覆盖更广泛的客户群体，3 月 17 日，奈雪的茶官宣推出 20 元以下新 茶饮产品线“轻松系列”，并承诺每月上新 10-20 元价格带产品。相较于“霸气系列”， “轻松系列”产品单价普遍下调 5-10 元，其中，轻松葡萄、轻松芒果定价 19 元，相 比霸气葡萄、霸气芒果价格下调多达 10 元。低价格带产品为消费者提供了更宽泛的 选择空间，多款产品成为爆品，销量靠前。 在低价格带产品种类逐渐丰富，销售占比逐步提升的同时，奈雪的茶 20 元以上 茶饮产品也维持着良好的销售势头，霸气杨梅、霸气水蜜桃、霸气荔枝等新品推出当 月便取代经典霸气系列产品成为月度销量前三。 此外，奈雪开辟了专属桶装菜单，以超高性价比和全新体验方式打动消费者， 2022 年第三季度多款一升装“霸气系列”产品推出后受到消费者热烈欢迎，“霸气一 升桃”等水蜜桃系列、“霸气一桶瓜”等西瓜系列新品上架一周销量均超一百万杯。
为满足多元化消费需求，奈雪的茶积极开展 RTD 业务。奈雪的茶零售产品品类主 要包括果茶、纯茶、柠檬茶、气泡水等，目前已打造出“青提乌龙”、“茉莉初雪”等 爆款单品，产品在各大头部便利店、商超渠道热卖，同时也在线上渠道及奈雪的茶茶 饮店内销售。2022 年上半年奈雪的茶推出“果汁乌龙茶”、“无糖好茶”两类瓶装茶，单瓶 500ml，售价分别为 8 元、7 元，一经推出，便受到消费者广泛欢迎，三季度推 出的奈雪“低糖柠檬茶”等产品也已进入线下渠道，销售表现亮眼。 短期内，奈雪的茶 RTD 业务将不断拓宽产品消费场景，触达更多的潜在消费者， 扩大品牌认知度；中长期来看，瓶装即饮茶饮赛道发展空间广阔，RTD 业务未来有望 成为公司业绩持续增长的另一驱动力。 RTD 业务增长势头强劲，渠道铺设速度符合预期。推广瓶装零售产品最难的一环 是渠道铺设，2022 年起，公司 RTD 业务团队开始进行大规模渠道推广，目前已逐步 建设了辐射华东、华中、华北多省数十个城市的销售网络，并向西南、东北、西北开 拓。截至 2022 年上半年，奈雪的茶零售业务线共开拓线下销售网点超过 8 万个。
1.2.2.门店端：PRO 店型已被充分验证，门店密度持续提升
PRO 店型已被充分验证，成本端实现有效优化。奈雪的茶于 2020 年底推出奈雪 PRO 茶饮店，与标准茶饮店采用“前店后场”模式现制烘焙产品不同，PRO 店移除了 现场烘焙区域，采取预制烘焙模式，制作流程大幅简化。店型的变化使奈雪的茶拓店 时选址自由度充分提升，不必再受限于是否有“排烟许可”等条件，可以更好地迎合 不同的消费场景和顾客需求。 通过将 PRO 店与标准店进行对比分析，公司发现在门店位置相同或类似时，PRO 店的收入与标准店基本一致，而 PRO 店的租金及人力成本整体均较标准店有所下降， 由此可见，PRO 茶饮店模型已得到较好验证，成本端实现合理优化。 调整门店分类，延续加密逻辑。目前，奈雪的茶标准店与 PRO 店两种店型之间的 差异较小，几乎所有新开门店均为 PRO 店，且现有的标准店将会在租约到期后或出租 方许可的前提下，陆续转为 PRO 店。基于上述原因及门店位置、运营表现的相似性， 2022年中报奈雪的茶不再强调二者的差异，将标准茶饮店与第一类PRO店合并为“第 一类茶饮店”，而将位于相对较低等级的购物中心及写字楼、社区等其他位置的第二 类 PRO 店称为“第二类茶饮店”。
“奈雪生活”盛大开业，打造奈雪全球首个沉浸式体验空间。2022 年 8 月 31 日， “奈雪生活”全球首店于深圳海岸城购物中心开业，品牌以“我们不定义生活，我们 一起探索生活”为理念，集合多元独立品牌，传递有价值感的生活方式，为消费者提 供一站式生活体验。 在奈雪生活体验店中，除奈雪的茶、台盖外，还有以“像风一样的品牌”为定位 并以“生于旷野、自由浪漫”为理念的“澳咖”咖啡、“高颜值甜品治愈生活”的 “萌芙妮”甜品店、“沉浸式感受美好生活”的年度最美书店“方所”等多元化生活 类品牌，致力于在繁忙都市生活中为消费者提供轻松愉悦的精神栖息地，让消费者 “走进去，爱上生活”。
1.2.3.会员数据表现优异，数字化改造持续推进降本增效
会员数量持续增长，会员活跃度与复购率不断提升。2022 年上半年奈雪的茶注 册会员数量达到 4900 万人，同比增长 13.16%；平均季度活跃会员 717 万人，同比增 长 7.01%，复购率 33.6%，同比上升 3.3 个百分点；平均月度活跃会员 309 万人，同 比增长 11.55%，复购率 25.6%，同比上升 2.9 个百分点。会员数据的优异表现一方面与奈雪的茶上半年的营销活动密切相关，另一方面也说明推出低价新品、拓宽价格带 的产品策略受到了消费者的广泛欢迎。 数字化改造降本增效，提升品牌整体盈利能力。奈雪的茶数字化改造贯穿整个 开店环节，在门店运营端更具可实施性，自动排班系统、自动订货系统、自动制茶机 等数字化设施的投入使用，使得人力效率得到了明显提升。截至 9 月底，除受疫情影 响的部分门店外，奈雪自动制茶机已如期完成全国推广，奶盖机、茶汤均质器等更多 自动化设备也在陆续推进中。 此外，新店开发的智能选址、盈利测算，门店开业的证照管理、营业额预测，工 程管理的进度监控、风险预警等流程的数字化改造，也将有效助力公司降本增效。
2.1.乘国民经济持续增长东风，现制茶饮市场空间广阔
现制茶饮行业 2016-2021 年 CAGR 高达 57.23%。过去几年，国民人均可支配收入 呈现快速增长态势，人们对健康、高品质生活的追求不断提高，对饮品品质也越来越 注重体验感。在此趋势下，现制茶饮由于具有现场即时制作、加工过程透明、口味多 样化、可根据顾客喜好灵活调配等特点，为顾客带来了良好的消费感知，从而迅速吸 引了年轻消费群体的目光，实现了爆发式增长。 根据艾媒咨询《2022 年上半年中国新式茶饮行业发展现状与消费趋势调查分析 报告》的数据，中国现制茶饮市场规模由 2016 年的 291 亿元增长至 2021 年的 2,796 亿元，CAGR 为 57.23%，预计到 2025 年，中国现制茶饮市场规模将进一步增长至 3,749 亿元。
2.2.现制茶饮赛道竞争激烈，各品牌积极塑造差异化竞争优势
高端、低端茶饮市场集中度较高，中端茶饮市场竞争激烈。根据现制茶饮的平 均售价，茶饮可分为高端茶饮、中端茶饮和低端茶饮。高端茶饮代表品牌包括喜茶、 奈雪的茶、乐乐茶等，均价在 20 元以上；中端茶饮玩家众多，如茶百道、CoCo 都可、 1 點點、古茗、沪上阿姨、茶颜悦色等，均价在 14-17 元左右；低端茶饮赛道蜜雪冰 城市场份额最高，均价约 8 元。
从主要经营模式看，高端茶饮品牌主要采取直营模式，中端茶饮品牌除茶颜悦 色外均通过加盟模式扩张版图。直营模式省却中间环节，企业直接触达消费者，可获 取相对较高的销售利润，也有利于品牌方资金调动和经营战略层面的统一，市场消费 情绪和顾客反馈可以有效传达至品牌方，便于后续经营战略的及时调整。加盟模式则 给予加盟商自主管理权，品牌方主要负责供应链保障和产品标准化程度的提升。从门店数量看，加盟模式门店扩张速度更快，直营为主的喜茶、奈雪等品牌门店数尚不足 千家，远低于加盟品牌门店数平均水平。 从创立时间和总部地域看，除蜜雪冰城创立较早外，其余品牌均创立于 2010 年 前后，总部城市以深圳、上海、成都等消费发达地区为主。资本运作方面，目前除奈 雪外，蜜雪冰城已递交招股说明书；喜茶融资轮次较为深入；其余品牌尚处于融资的 早期阶段。 从主营产品看，现制茶饮店主打产品以奶茶、果茶、纯茶等为主，部分品牌同 时提供欧包、乳酪包等甜品。此外，各大茶饮品牌均有差异化的特色品类，如奈雪的 鲜果茶及冷泡茶、喜茶的芝士茗茶、乐乐茶的乳酪鲜果茶、沪上阿姨的五谷茶、茶颜 悦色的奶盖系列等。不同茶饮品牌的主打产品特色鲜明，定位和目标消费群体差异显 著。
从门店及覆盖城市数量看，加盟品牌门店数量普遍高于直营品牌。截至 2022 年 11 月初，蜜雪冰城门店数高达 23295 家，覆盖全国 362 座城市，构建了现制茶饮行业 独一无二的庞大商业版图。古茗、茶百道、沪上阿姨、Coco 都可、1 點點门店数量分 别为 6778、6110、5241、4687、3554 家，分别覆盖全国 163、316、300、226、117 座城市，中端品牌连锁化布局持续进行。此外，各直营品牌门店数均显著低于加盟门 店，奈雪的茶、喜茶门店数量分别为 986、847 家，分别覆盖 86、77 座城市，而乐乐 茶、茶颜悦色目前尚未开启全国性扩张，覆盖城市仅为 21 座、9 座。 从覆盖城市等级看，高端茶饮品牌积极布局高线城市，提升品牌认知度。喜茶、 奈雪的茶、乐乐茶二线及以上城市门店占比分别为 92.91%、90.12%、97.86 %，均维 持在九成及以上水平。中端茶饮品牌布局策略有所分化，茶百道、古茗、沪上阿姨已 逐步开启下沉市场拓展计划，二线及以上城市门店占比分别为 62.79%、55.04%、 51.12%；CoCo 都可、1 點點仍有超七成门店分布在高线城市，二线及以上城市门店占 比分别为 70.81%、85.57%；茶颜悦色目前门店数量相对较少，且主要集中在湖南湖 北地区，暂未进行全国范围布点，其中，新一线城市门店占比为 94.70%。低端茶饮 品牌则主要立足低线城市，逐步向高线城市进行渗透，蜜雪冰城、甜啦啦三线及以下 城市门店占比分别为 57.52%、79.17%。
2022 年上半年公司实现营业收入 20.45 亿元，同比下滑 3.8%；门店经营利润 1.96 亿元，同比下滑 49.2%，门店经营利润率为 10.4%，同比下降 8.8 个百分点；经 调整业绩亏损 2.49 亿元，对应净利率为-12.2%，同比由盈转亏。疫情影响下市场环 境恶化，公司收入与盈利能力均受冲击，但仍维持正向经营活动现金流，2022 年上 半年公司经营活动所得现金净额 1.03 亿元，为品牌持续经营提供了强有力的支撑。 2022 年第三季度奈雪的茶净新增 69 家门店，关停 17 家门店，截至 2022 年 9 月 30 日，奈雪门店总数达 973 家，开店进度基本处在正轨。8 月以来，国内多座城市疫 情反复，对消费者出行和消费造成一定影响，但整体而言，奈雪的茶门店运营基本保 持正常，未出现大规模停业情况，8-9月同店销售额恢复到接近2021年同期的水准， 同店订单量实现较好增长。此外，第三季度公司在产品营销、数字化推广等方面均表 现亮眼，品牌势能进一步提升。
3.1.收入端：RTD 业务稳步推进，外卖订单占比持续提升
按品牌拆分：奈雪的茶茶饮店仍是公司营收增长第一驱动力。2022 年上半年奈 雪的茶、台盖、其他业务营收分别为18.78、0.44、1.23亿元，分别同比下降6.4%、 下降 43.6%、增长 194.1%。其中，奈雪的茶营收占比高达 91.8%，在可预见的未来， 茶饮店仍将是公司主要的业务中心及增长驱动力。此外，奈雪的茶、台盖的经营利润 率分别为 10.4%、-9.3%，分别同比下滑 8.8 个百分点、下滑 24.8 个百分点，其中， 台盖经营利润由盈转亏。
按产品拆分：聚焦现制茶饮，RTD 业务稳步推进。2022 年上半年现制茶饮、烘焙 产品、其他产品营收分别为 14.72、3.81、1.92 亿元，分别同比下降 7.3%、下降 18.8%、增长 175.6%。其中，现制茶饮、烘焙产品、其他产品营收占比分别下滑 2.7 个百分点、下滑 3.4 个百分点、上升 6.1 个百分点。未来，公司将持续推出更多无需 现场烘焙的优质烘焙产品，聚焦弹性更好的主营业务现制茶饮，以尽快恢复公司整体 盈利能力。此外，奈雪的茶 RTD 业务布局稳步推进，目前已逐步建设了辐射华东、华 中、华北多省数十个城市的销售网络，并向西南、东北、西北开拓，整体增速表现亮 眼，未来有望持续驱动公司营收利润增长。
按结算方式拆分：受疫情影响，外卖订单占比持续提升。2022 年上半年奈雪的 茶店内收银、小程序自提、外卖订单占比分别为 19.9%、35.5%、44.6%，分别同比下 滑 7.9 个百分点、下滑 2.4 个百分点、上升 10.3 个百分点，受疫情对消费场景和消 费行为的影响，外卖订单比例持续提升。管理层认为，稳定的外卖比例有利于公司健 康发展，现阶段没有主动推高或降低外卖订单比例的计划，而随着疫情逐渐缓解，管 控措施逐步放开，消费者将陆续回到店内消费，预计外卖占比将回归正常水平。
3.2.利润端：优化成本管控，6 月份集团管理报表层面实现盈 利
公司层面：出色的供应链管理能力保障了原材料成本优势，外卖费用小幅提升。 2022 年上半年公司原材料成本率为 31.7%（上升 0.2 个百分点），整体毛利率为 68.3% （下滑 0.2 个百分点)，基本维持稳定。员工成本率为 34.8%（上升 3.3 个百分点），员工成本上升主要系上半年门店数增加、门店人力成本增加，且营收受疫情影响有所 下降。租金成本率（包括使用权资产折旧、其它租金及相关开支）为 15.8%（上升 1.9 个百分点），主要系疫情扰动下营收总额有所下降。配送服务费率为 8.0%（上升 2.7 个百分点），主要系外卖收入占比提升，公司支付给第三方配送服务提供商的费 用上涨。
门店层面：单店模型不断优化，核心成本有望进一步下降。根据 2022 年中报披 露的数据，门店层面原材料成本率为 34.5%（同比下滑 0.6 个百分点），供应链的持 续优化使得集团原材料成本率维持在不高于 35%的水平，且未来仍有继续优化的空间； 人力成本率为 18.9%（同比下滑 4.8 个百分点），主要系自动制茶机、自动排班系统 等自动化及数字化改造有效推动人力资源效率提升，公司预计中短期内将人力成本稳 定在 20%以内；租金成本率为 15.7%（同比上升 1.8 个百分点），公司目前通过对部分 现有门店租金条款重新谈判调整、对新开门店进行更严格的租金要求等措施，促使租 金成本稳中有降，预计短期内将租金成本控制在 15%以内；外卖费用率为 9.2%（同比 上升 3.0 个百分点），主要系外卖业务营收占比上升，第三方平台配送服务费随之增 长。 我们以中报数据为基础，根据三季度变动情况进行分析调整，对奈雪的茶单店模 型做出如下测算。
3.3.营运端：高线城市门店持续加密，成熟市场经营韧性凸显
开店节奏不减，维持高线城市加密逻辑。截至 2022 年第三季度，奈雪的茶共拥 有 973 间门店，其中，第一类、第二类茶饮店分别有 819、154 家。2022 年第三季度 共新增 69 家门店，其中，第一类、第二类茶饮店分别新增 52、17 家，一线、新一线、 二线、其他城市分别新增 30、23、9、7 家。 2022 年全年奈雪的茶预计维持新开 350 家门店的计划，且未来将继续在高线城 市加大门店密度，接近 70%门店将开在一线、新一线城市，而二线城市门店占比则约 为 25%。截至三季报公告日，2022 年奈雪的茶新开门店数目已超 200 家，且第四季度为传统开店高峰，公司将持续关注疫情变化，及时调整开店准备及施工节奏，在确保 员工健康和安全的前提下，积极推动门店扩张计划，进一步提升奈雪的茶市场份额。
2022 年上半年品牌客单价、订单量均有下滑，门店整体经营承压。为应对疫情 带来的消费环境变动，2022 年 3 月，奈雪的茶推出低价格带新品“轻松系列”，产品 定价 9-19 元，带动客单价下滑 2-3 元。4 月份以来，疫情反复影响消费信心，奈雪品 牌客单价、订单量继续下行。5 月中下旬开始，疫情逐步企稳，订单量环比提升，同 比也有小幅增长，消费客流和信心逐渐恢复。截至 2022 年上半年，奈雪茶饮店客单 价为 36.7 元，同比下滑 15.6%，日均订单量为 346.2 单，同比下滑 29.2%。 此外，2022 年上半年奈雪的茶第一类、第二类茶饮店平均单店日销售额分别为 1.32、0.96 万元，分别同比下滑 39.0%、19.3%，第一类、第二类茶饮店门店经营利 润率分别为11.5%、10.5%，分别同比下滑10.2、4.8个百分点，门店整体经营承压。 7-10 月份部分城市疫情反复，但门店运营基本维持正常。三季度以来，包括深 圳在内的国内多座城市疫情出现反复，对消费者出行和线下业务造成一定影响。8 月 份，西南部分地区出现限电等情况，对当地门店经营活动也有所冲击。但总体而言， 三季度受影响门店数量较少，影响有限，门店运营基本维持正常，未出现大规模暂停 营业的情况。 低价格带新品反馈较好，整体经营数据有所改善。2022 年以来，奈雪的茶陆续 推出低价格带新品，市场反响良好。总的来说，6月份以来，客单价大体稳定在30元 左右。客单价下调带动订单量明显恢复，各月订单较去年同期均有增长。受新品反馈 较好、炎热天气提振冷饮销售等因素影响，第三季度奈雪的茶单店店效同比有所提升， 整体经营数据明显改善。
疫情影响下不同城市表现分化，成熟市场韧性更强。目前，疫情仍是影响门店 运营和消费信心的最大不确定因素，2022 年上半年上海地区疫情形势严峻，封城、 限制堂食等管控措施严重抑制了餐饮消费，上海整体门店经营利润率为-22.1%，处于 全国最低水平。相对而言，成熟市场表现出较强的经营韧性，深圳凭借良好的品牌认 知和门店密度，2022 年上半年整体门店经营利润率为 17.2%，仅次于西安的 20.1%， 而单店日均销售额 1.88 万元则位居全国首位。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
