英华特是国产涡旋压缩机行业的龙头企业，正迎来行业国产替代进程的加速。公司 掌握涡旋压缩机核心技术，长期专注于涡旋压缩机的研发，主要产品为“英华特 INVOTECH”涡旋压缩机，覆盖热泵、商用空调、冷冻冷藏、电驱动车用四大系列。逐 年发展使其打破了长久以来外资品牌在涡旋压缩机领域的多寡头格局，是国内制冷涡旋 压缩机出货量最大的国产制造商。此外，英华特服务客户广，包括珠海格力电器、无锡 同方人工环境、四川长虹空调、奥利凯中央空调等知名企业。
公司积极储备新能源车用涡旋压缩机技术，布局新能源涡旋压缩赛道，有望成为未 来新业绩增长点。英华特高度重视行业技术发展，为新能源汽车用涡旋压缩机进行技术 研发与储备。在产品选材上，公司采用铸铁材质作为核心压缩部件涡旋盘，显著提升产 品设计强度和冗余量。这一创新为未来产品升级到更高压力、强度要求的环境友好型冷 媒二氧化碳系列产品奠定了基础；募投项目完成后，公司将新增 50 台涡旋压缩机和 20 万台新能源汽车用涡旋压缩机的产能。英华特以热泵应用领域为基本盘，逐步拓展到商 用空调应用领域和冷冻冷藏应用领域，电驱动车用涡旋领域成为公司新的增长曲线，有 望未来在新能源汽车用涡旋压缩机领域取得更大突破。 英华特 2011 年在中国苏州成立，深耕涡旋压缩机，聚焦时代的高景气领域，是国内 第一家实现批量生产并向市场持续稳定供货的内资涡旋压缩机企业。我们可将公司发展 历程总结为三个阶段：
技术研发、初步量产（2011-2015 年）：2013 年公司实现量产，成为国内第一家实 现批量生产并向市场持续稳定供货的内资涡旋压缩机企业；2015 年针对北方低温采暖的 市场需求，开发带喷气增焓功能的涡旋式压缩机，逐步扩大在热泵市场中的行业影响力； 品牌打造、渠道建设（2016-2017 年）：2016 年国家“煤改电”项目推进，公司作 为国内少数几家拥有完整热泵专用压缩机的企业获得时代红利，市场进一步打开，公司 同年注册“英华特”和“INVOTECH”商标；2017 年公司产销量首次突破 10 万台，逐 步规划构建全系列产品经销商渠道体系。 高速发展、持续拓宽（2018 年至今）：2018 年国内“煤改电”项目迎调整阶段，公 司进军其他热泵细分领域；2019 年公司研发中心被认定为“苏州市企业技术中心”； 2020 年确定新发展战略；2021 年公司进入格力电器热泵供应链体系，实现批量供货； 2022 年公司产销量突破 20 万台。
公司股权结构清晰，管理层持股较多，美的资本和高瓴资本战略入股，员工激励较 为充分。截至 2023 年 7 月 13 日，公司创始人团队陈毅敏、郭华明、文茂华、蒋华及何 利、朱华平等核心管理层均曾在艾默生任职，董事长陈毅敏直接和间接合计控制英华特 23.62%的股份，为公司实控人。副总经理郭华明、文茂华和蒋华为陈毅敏的一致行动人， 陈毅敏及其一致行动人合计控制公司 38.27%的股份。英华特管理为员工持股平台，持有 上市公司 6.09%的股份，参与人员包括高管、核心技术人员、部门管理人员等合计 17 人。 公司激励机制较为健全，有望充分调动员工的积极性和创造性。公司于 2020 年以增资方 式引入美的智能和高瓴资本战略投资，二者持股比例均为 2.73%。
公司核心团队结构稳定，深耕行业多年，有助于长期发展。英华特高管和核心技术 人员拥有丰富的涡旋压缩机研发经验，主要人员曾任职于行业龙头艾默生。董事长陈毅 敏和副总经理郭华明深耕涡旋压缩机技术研发领域二十年以上，其余高管人员均拥有丰 富的产品设计或营销经验。高管在公司任职期限均超过十年，核心团队稳定。
业绩稳健增长，公司所处行业市场前景广阔，具有成长性。公司主要产品涡旋压缩 机市场空间广阔，随着公司产品应用领域不断扩大、产能扩张叠加国内涡轮压缩机国产 替代进程加速，公司持续维持高质量的稳健增长。2019-2022 年公司收入 CAGR 为 35.09%；同期利润 CAGR 为 12.53%。2021 年公司实现归母净利润 0.49 亿元，同比下 降 0.88%，主要系 2021 年原材料价格上涨所致。公司原材料占产品成本的比重较高，报 告期各期，直接材料占营业成本的比例均超过 70%。其主要原材料包括电机、涡旋铸件 毛坏、润滑油、壳体、曲轴等五大类，其中铸件的价格受铁的波动影响，电机的价格受 铜价、钢材、铝的波动影响较大，曲轴的价格受钢材的波动影响，需要公司进行一定的 风险控制。2023H1 公司实现营业收入 2.54 亿元，实现归母净利润 0.38 亿元。此外，由 于下游空调等行业的繁荣带动了涡旋压缩机行业的发展以及国产替代的发展趋势皆为发 行人产品提供了市场机遇，未来几年预计公司收入与利润将保持较高增速。
费用管控能力增强，规模效应下盈利能力逐步提升。2018-2022 年，公司主营业务 毛利率维持约 26.40%，公司归母净利率维持约 13.59%，费用率呈不断下降趋势。公司 毛利率受原材料影响较大，2021 年毛利率下降的原因主要系 2021 年受大宗商品价格上 涨影响，公司五大原材料电机、涡旋铸件毛坏、润滑油、壳体、曲轴价格均出现不同幅 度上涨，造成当期毛利率同比下降 8.53pcts，净利润短期承压。2020-2022 年，公司费 用总额分别为 0.33 亿元/0.32 亿元/0.36 亿元，占营业收入的比例分别为 10.87%/8.46%/ 8.07%；随着公司收入快速增长，费用总额呈逐年下降趋势。2022 年和 2023H1 公司研 发费用率为 3.42%和 4.59%，主要系公司加大对高能效双向柔性涡旋压缩机的加高及优 化项目、变频涡旋、汽车涡旋及 30 匹平台等多个项目的研发投入所致。2022 年至今， 受美元兑人民币汇率上升影响，公司产生汇兑收益 0.03 亿元，财务费用率为负值。
分业务来看：热泵及商空为主，冷冻冷藏为辅，新能源车涡旋压缩机为第二增长曲 线。2023H1 公司四大主要产品系列热泵应用、商用空调应用、冷冻冷藏应用及电驱动车 用涡旋应用收入占比分别为 34.42%/37.48%/25.67%/2.37%；2018-2023H1 公司热泵应 用收入占总营收的比重维持在 34%以上，占比较高；公司商空收入由 2018 年 0.49 亿元 增加至 2022 年 1.68 亿元，年复合增长率达 36.08%，2023H1 占总营收占比最大达 37.48%；电驱动车用涡旋产品为公司 2020 年推出的新品，目前正处小批量供货阶段， 占总营收的比重较小，但其占比呈现波动增长趋势。近 5 年热泵应用产品收入占比有所 下降，商空收入占比波动提升，主要系公司实行差异化市场策略，初期重点开拓热泵和 冷冻冷藏应用市场。在公司通过热泵和冷冻冷藏应用产品奠定一定的市场知名度后，产 品应用场景将逐渐向商用空调和电驱动车用方向扩展。
冷冻冷藏应用毛利率相对较高，商用空调应用毛利率自 2021 年起仅次于冷冻冷藏应 用，毛利率呈现“先下滑、后回升”的态势。公司热泵应用、商用空调应用和电驱动车 涡 旋毛利 率较 为接近 ， 2022 年 分 别为 19.33%/27.09%/23.82%， 2023H1 分 别为 20.52%/29.74%/25.92%。2018-2023H1 冷冻冷藏应用毛利率一直维持在 30%以上，相 对高于其他业务，其毛利率相对较高的主要原因系客户为商用冷柜制造商、冷库工程商 等，下游市场较为零散，客户采购频率相对较低，价格敏感性较弱。此外，2022 年公司 境外收入快速增长，带动公司平均销售价格提升，进一步带动公司毛利率回升。
压缩机主要分为活塞、转子、涡旋、螺杆和离心式
压缩机是将低压气体提升为高压气体的一种从动的流体机械。根据压缩机结构的不 同，压缩机可以分为容积式和动力式两种，根据压缩机运动方式的不同，又可以将压缩 机种类进一步细分。目前，市场上有 5 类主要的压缩机，分别为活塞式压缩机（全封闭、 半封闭、开启式）、转子式压缩机、涡旋式压缩机、螺杆式压缩机（全封闭、开启式）和 离心式压缩机。
根据制冷量的差异，制冷压缩机可以分为 4 类：5HP 及以下的家用压缩机，5-40HP 的轻型商用压缩机，40-150HP 的大中型商用压缩机，150-300HP 的特大型商用及工业 制冷压缩机。目前，家用低功率场景以转子式和活塞式压缩机为主，轻型商用场景以涡 旋式压缩机为主，大中型商用场景以涡旋式、螺杆式和半封式活塞式压缩机为主，特大 型商业和工业场景以离心式压缩机为主。压缩机市场呈现出差异化竞争的市场格局。 转子式压缩机主要应用在家用空调以及小匹数中央空调等场景，单价 200 元左右。 根据公司招股说明书，2022 年 5-40hp 转子式压缩机的国内需求大约 655 万台，市场空 间约 63 亿元；国产化率约 90%，上市公司利润率在 2-3%。目前行业内主要的公司有海 立股份、美的美芝和格力凌达，行业竞争激烈。
涡旋压缩机主要应用在中央空调和热泵领域，单价在 2000+元。根据产业在线数据， 2021 年全球涡旋式压缩机市场规模约 1680 万台，其中美国达 831 万台，中国约 434 万 台。根据公司招股书及产业在线数据，2021 年涡旋压缩机领域，全球市场份额主要由七 大外资品牌垄断，合计占据 93.7%，其中，艾默生全球份额达到约 50%，LG、大金、三 菱电机、丹佛斯等品牌则分别占据 5%到 10%的市场份额。相比之下，我国企业中的凌达 （格力）及美芝（美的）主要以自给自足为主要经营策略，而英华特则通过自有品牌和 代工方式向下游供货，我国企业在全球市场中的合计份额仅约为 2%到 3%。
过去小匹数领域转子压缩机对涡旋压缩机存在部分替代，当下替代已经处 于尾声阶段
在小匹数压缩机领域，涡旋压缩机面临转子压缩机的激烈竞争。首先，转子压缩机 具有成本优势。例如，5HP 的中央空调（100 平米制冷），转子压缩机价格在 800-1000 元，涡旋压缩机价格在 1500 元以上，转子压缩机价格更为低廉。其次，小匹数压缩机属 于低端机型，转子压缩机具有更优越的噪音与振动抑制性能。最后，美的电器、格力电 器率先在 5HP 柜式空调大规模使用自制转子压缩机以替代外资涡旋压缩机，两大白电巨 头强大的市场影响力对涡旋压缩机造成强有力的竞争。根据公司招股说明书，目前 5HP以下，转子压缩机市场规模占比达到 80%，近年来每年转子压缩机替代涡旋压缩机的份 额达到 5-10 个百分点。5HP 以下转子成本优势显著，偏振等特性在小功率下也并不会实 际影响压缩机工作效率，据我们判断未来涡旋压缩机的市场占比可能会进一步萎缩到 10% 以内，主要应用在极寒地区。 涡旋压缩机向更大制冷量发展。根据公司招股说明书，3HP 以上涡旋压缩机年销量 从 2018 年 495.71 亿台下降到 2020 年 402.85 亿台，下降幅度 18.73%。而 3HP 以上涡 旋压缩机年销售规模从 2018 年 92.88 亿元下降到 2020 年 83.72 亿元，下降幅度 9.86%， 远小于年销量的下降幅度。根据我们分析，除去转子压缩机替代因素以外，销量下滑很 大因素主要系行业逐步显现出大功率涡旋替代数个小功率涡旋压缩机，如 10HP 压缩机 替代两个 5HP 压缩机，上市公司收入并未受到实质性影响。
当下涡旋压缩机被转子式替代已经进入尾声。根据公司招股说明书，2018-2022 年 中国轻型商用制冷市场压缩机销量台数由 786.73 万台增长至 1077.27 万台，增速达 36.9%；其中涡旋式由 468 万台降至 409 万台，下降了 12.6%，转子式由 305.87 万台增 长至 655.16 万台，活塞式约 13 万台且期间较为稳定。我们认为当下涡旋压缩机被替代 已经进入尾声，细分来看 2018 年转子销量占 5 匹以内压缩机份额约 52.7%，2022 年占 比约为 80.23%，转子对涡旋的替代年均 6%-8%。转子对涡旋的替代主要集中于 3-5 匹， 由于成本及维修优势过去对 3-5 匹涡旋式形成强力竞争，而当下 5 匹以内压缩机转子占比 已超 80%，未来进一步替代空间不大。而 5 匹及以上转子压缩机不具备成本优势，且由 于偏心结构原因震动及噪声难以控制，我们预计未来难以对涡旋压缩机产生较大替代。 涡旋压缩机是继往复压缩机、转子压缩机、螺杆压缩机之后的又一种新型高效容积 式压缩机，被公认为是技术先进的第三代压缩机。根据公司招股书，与同等容量的往复 压缩机相比，主要零部件仅为往复式的 40%，体积减小 40%左右，噪声下降 5-8dB，效 率提高 10%，重量减轻 15%，驱动力矩的波动幅度仅为往复式的 1/10。由于涡旋压缩机 独特的结构形式和运动规律，使其具有优良的热力性能和力学性能。
涡旋压缩机体积小、效率高、运行稳定、安全性高等优点，使得其在商用领域天然 形成优势。如今涡旋压缩机已经是轻型商业应用的主要技术路径和产品。在 5-40HP 的轻 型商用市场，涡旋压缩机在空调、热泵以及冷冻冷藏场景均具有广泛应用。其中，商用 空调是涡旋压缩机的重要市场，占比达到 80%以上（来源于公司招股书）。整体来看，涡 旋压缩机的应用场景非常广泛。 涡旋压缩机在 5-30 匹更具技术优势。在能源效率上，相对于活塞式、转子式和螺杆 式的压缩机具有显著优势，涡旋式压缩机的能效比为 2.9，高于转子式（2.6）和活塞式 压缩机（2.6 未满）。同时，涡旋式压缩机独特的设计结构使得其具有更优良的运动性能， 在运动过程中扭矩变化和压力变化均相对小而平稳，使得噪音比（90）和振动比（60） 较小，显著低于转子式（噪音比 105、振动比 400）和活塞式压缩机（噪音比 100、振动 比 100）。另外，涡旋压缩机设计简单，不仅具有较高的可靠性，同时还具有成本的优势。 总结来看，涡旋压缩机在能效、噪音和可靠性方面均具有原理性的优势。
涡旋压缩机全球需求量约 1680 万台
近年来涡旋压缩机的全球市场规模维持在 1680 万台上下，其中中国规模约 100 亿 元。根据产业在线数据（转引自公司招股书），在 2020 年出现销量下滑，销量为 1488.7 万台，2021 年实现反弹，达到近年来的峰值 1680.3 万台，环比增长 12.9%。整体上涡 旋压缩机的全球市场规模呈现上升的趋势。美国作为世界上涡旋压缩机第一大市场，市 场规模增加较快，根据产业在线数据，从 2018 年的 653.3 万台增长到 2021 年的 830.5 万台，复合年增长率超过 8%。美国市场占全球市场的比重也在不断增加，2018 年至 2021 年的全球占比分别为 41.7%、43.3%、48.3%、49.4%，在四年间实现稳定增长， 逐渐逼近全球涡旋压缩机市场规模的一半。
中国市场涡旋压缩机规模约 100 亿元，当下被转子替代已进入尾声
中国是世界上第二大的涡旋压缩机市场，近年来的市场规模呈现一定波动。根据公 司招股书，2020 年、2022 年两年出现销量环比下滑，2022 年市场规模为 434.89 万台， 环比下滑 7.22%。中国市场在全球市场的占比也在逐渐缩小，2018 年至 2022 年分别为 32.58%、30.70%、27.84%、27.90%和 25.58%。2022 年因中国市场部分客户延缓了采 购计划，市场规模下滑 33.86 万台，下滑 7.22%，全球占比小幅下滑 2.32%。
细分领域市场主要分为商空、热泵、冷冻冷藏
涡旋压缩机主要应用在空调、热泵以及冷冻冷藏场景。其中，空调应用的规模最大， 根据公司招股书，2018-2022 年在三大应用领域占比分别为 82.10%、81.96%、80.21%、 78.75%、78.20%。热泵应用分为采暖、热水、烘干三个领域。近年来随着我国消费升级， 人民生活水平不断提高，采暖行业迅猛发展。热水、工农业烘干等场景也在逐渐发展过 程中。
商用空调领域由于面临转子压缩机的激烈竞争，空调应用年销售额在 2018-2020 年 持续下滑，复合增长率为-4.15%。随着涡旋压缩机往大匹数机型发展，转子压缩机对涡 旋压缩机的替代在 2020 年接近尾声，并随着 2021 年下游空调市场需求的回暖，2021 年 空调应用销售额大幅度增长，同比增长 18.08%（来源于公司招股书和产业在线）。2022 年房地产市场持续调整影响空调的配套需求，餐饮、酒店、宾馆等中小型商业项目的采 购需求延缓进一步导致空调应用的市场规模小幅度下滑 1.20%。
热泵领域发展前景广阔。2019 年采暖热泵市场规模较 2018 年小规模下降，2020 年 略有提升。根据产业在线数据，受下游市场需求回暖影响，2021 年出现明显回升，同比 增长 23.65%。2022 年采暖热泵市场继续保持增长态势，同比增长 7.75%。热水热泵市 场规模在 2020 年降幅明显，同比下降 22.59%，主要原因系 2020 年上半年酒店、学校、 医院等公共场所延缓了对热水热泵的采购计划。2021 年随即迎来大幅度增长，超越了前 期高点至 5.24 亿元，同比增长 38.99%。2022 年热水热泵市场规模下滑 18.70%，主要 原因系房地产市场政策不断调整，精装楼盘热水市场需求量减少，以及酒店、餐饮、娱 乐等商用热水热泵市场延后了采购计划。2018-2022 年烘干热泵市场规模持续增长，从 2018 年 0.72 亿元增长到 2022 年 2.74 亿元，年复合增长率达到 39.67%，发展前景广阔。
海外需求高速增长，热泵出口未来可期。自 2022 年初俄乌战争爆发以来，能源危机 席卷欧洲国家，石油、天然气、煤炭等化石燃料的价格在 2022 年创下新高，增大了该地 区的能源的供需失衡。为了应对能源紧缺，欧洲国家纷纷出台能源政策，加大可再生能 源在能源消费中的占比，推出针对热泵的补贴措施。我国作为世界上最大的热泵设备出 口国，相关企业的热泵出口业务实现了大幅度增长。随着全球能源不断转型升级，未来 热泵出口业务将拥有广阔的发展空间。
冷冻冷藏领域增长较为稳健。根据产业在线数据，除 2019 年小幅度下滑外，2018- 2022 年冷冻冷藏应用市场规模整体上保持持续增长，市场规模从 2018 年 0.72 亿元增长 到 2022 年 2.74 亿元，复合增长率达到 39.67%。
医疗用冷冻冷藏有望成为行业热门发展方向。随着需要低温储藏的医药及疫苗需求 逐年上升，特别是 2020 年全球范围的相关医药及疫苗需求激增，符合医药及疫苗生产、 储存、运输管理规范的冷冻冷藏设施设备迎来了快速增长，今后及未来一段时间医药及 疫苗冷藏（冷冻）箱、相关存储和运输设备及其零部件市场均有望持续快速增长，进而 带动涡旋压缩机的增长。 新能源汽车行业高速发展也同时推动了涡旋压缩机市场扩容。根据中国汽车工业协 会的统计数据，2022 年,我国新能源汽车产、销量分别为 705.8 万辆和 688.7 万辆,与 2021 年同比分别增长 96.9%和 93.4%，连续 8 年保持全球第一，新能源汽车新车的销量 达到汽车新车总销量的 25.6%。当前我国新能源汽车已经进入全面市场拓展期，保持了 快速增长态势。
新能源汽车有望带动涡旋压缩机市场增长。新能源汽车热管理系统是从整车角度统 筹车辆电动机、空调、电池、电控等相关部件及子系统相关匹配、优化与控制,有效解决 整车热管理的相关问题,使得各功能模块处于最佳温度工况区间,提高整车经济性和动力性。 近年来,与新能源汽车配套的汽车热管理系统保持着较快发展速度。与之相配套的涡旋压 缩机市场也将迎来广阔的市场空间。 5HP 机型产品是中国轻型商用市场销售量最大的产品。根据公司招股书，转子压缩 机市占比最高，涡旋压缩机市占比位居第二位。2021 年，转子压缩机销售金额和销售数 量占比分别为 69.82%和 76.04%，增长率分别为 53.60%和 55.72%。2022 年，转子压 缩机销售金额和销售数量占比分别为 74.94%和 80.23%，增长率分别为 6.90%和 6.41%。 2021 年转子压缩机出现大幅度增长，系 2021 年北方户式热风机市场兴起。2022 年转子 压缩机保持增长，系海外出口的采暖热泵增加。
大功率涡旋压缩机逐渐进入市场进而推高均价。根据公司招股书，2021 年涡旋压缩机销售金额和销售数量占比分别为 29.71%和 23.79%，YoY 分别为 4.99%和-0.49%。主 要原因系部分客户倾向于使用一台大功率涡旋压缩机替代两台小功率涡旋压缩机；因此 涡旋压缩机的销售数量下滑，但是 5HP 市场涡旋压缩机进行了整体提价，销售金额小幅 度上升 4.99%。 根据公司招股书，6-40HP 市场中，涡旋压缩机占有主导地位。2021 年涡旋压缩机 的销售金额和销售数量占比分别为 75.05%、71.99%，转子压缩机的销售金额和销售数 量占比分别为 13.95%、24.79%。2022 年涡旋压缩机的销售金额和销售数量占比分别为 75.05%、70.44%，转子压缩机的销售金额和销售数量占比分别为 14.72%、26.50%。受 北方户式热风机市场的兴起，转子压缩机销售金额和销量均呈现较快增长。
涡旋压缩机销量位于商业制冷压缩机首位。根据公司招股书，2018-2022 年，涡旋 压缩机市场销售规模从 92.88 亿元增长到 100.18 亿元，年均增长率为 1.91%。市场规模 占比分别为 49.1%、46.9%、44.1%、41.5%和 40.0%，基本稳定在 40%以上，位于五大 商用制冷压缩机之首。
未来涡旋压缩机发展机遇较大
国家持续关注并大力支持高端制造业的国产替代。近年来，国家“积极推进供应链 国产化”，《中国制造 2025》明确规定：“到 2020 年，40%的核心基础零部件、关键基础 材料实现自主保障，受制于人的局面逐步缓解，工程机械等产业急需的核心基础零部件 （元器件）和关键基础材料的先进制造工艺得到推广应用；到 2025 年，70%的核心基础 零部件、关键基础材料实现自主保障，80 种标志性先进工艺得到推广应用，部分达到国 际领先水平，建成较为完善的产业技术基础服务体系，逐步形成整机牵引和基础支撑协 调互动的产业创新发展格局。” 国产品牌替代逐步加速。伴随着国民经济的发展，我国涡旋压缩机制造业自主创新 能力不断增强。国内外市场对涡旋压缩机品种和数量需求的稳定增长，推动了我国涡旋 压缩机产业的发展。随着我国企业逐渐突破技术壁垒、打造成本优势和本土化服务优势， 涡旋压缩机的国产替代正在逐步加速。根据产业在线，自 2015 年起，前五大外资在中国 的市占率从 96.07%下降至 80.29%，以英华特为代表的国产压缩机品牌强势崛起，不断 提高国内市场的市占率。
节能减排要求推动涡旋压缩机发展。国家推动落实节能减排要求，不断完善产业制 度。2020 年 3 月 3 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于构建现代环境治理体 系的指导意见》，提出了政府治理和社会调节、企业自治良性互动的纲领性要求；2020 年 7 月 1 日,《房间空气调节器能效限定值及能效等级》国家标准开始实施；2020 年 9 月，中国提出了“二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值，努力争取 2060 年前实现碳 中和”的目标；2020 年 11 月 1 日，《单元式空气调节机能效限定值及能效等级》与《低 环境温度空气源热泵（冷水）机组能效限定值及能效等级》等国家标准开始实施。国家 连续出台多项政策，对社会发展中的节能、绿色发展提出了新要求。空调、热泵的节能 优化将对碳达峰、碳中和目标的实现起到重要的推动作用。涡旋压缩机作为商用空调、 热泵的核心部件，对于实现节能减排目标具有重大意义。 空调和热泵是实现节能减排、改善能源体系结构、提高能源利用效率的关键设备之 一，在余热回收即能源梯级利用方面具有巨大的发展空间。近年来，从我国政策导向到 空调、热泵等设备用户自身，对节能环保产品的需求日益增长，市场需求的提升不断驱 动涡旋压缩机行业相关产品和技术发展升级，带动供给增长。
自主研发，深耕涡旋压缩机核心技术，打造产品壁垒
涡旋压缩机产品具有较高技术壁垒。压缩机零部件和加工工艺涉及多种材料成型方 式，涵盖机加工、铸造和冲压等多个环节，涡旋压缩机的加工工艺精度要求达到微米级， 因此必须采用专用精密加工设备和装配技术。不同材料成型方式、产品生产和制造均存 在一定技术壁垒，对公司技术实力、研发经验、制造装配工艺等方面有较高要求。 制冷压缩机制造业为资本与技术密集行业，进入门槛高。压缩机制造技术属于精密 制造技术，需要价格昂贵的高精度加工设备以及相对较高的生产与管理水平，通过较长时间持续积累的生产经验不断提高压缩机的品质和可靠性。全球涡旋压缩机行业发展历 史仅 40 余年，各个企业因专利规避和选择技术路线差异等原因，不同企业的结构设计方 案、零部件尺寸、品类、制造工艺以及产品的应用特点等都存在诸多差异，行业几乎不 存在通用化的设计方案、零部件和制造工艺。各个市场参与主体，需要从产品设计、生 产工艺、供应商开发、制造工艺、设备开发以及客户应用等各个生产要素和环节积累相 关经验，并在生产以及与客户的实际供货过程中不断进行经验总结，对产品不断完善和 优化，因此该行业进入门槛相对较高，主要技术难点系：
（1）涡旋机械的关键部件——涡旋盘涡旋齿型线的加工精度较难得到保证。各种加 工手段、工艺设备和检测设备都不能保证高精度涡旋型线的加工与检测。 （2）涡旋压缩机零部件和加工工艺来自多个材料成型方式和领域，生产和制造环节 均存在一定的技术壁垒。零部件和加工涉及铸铁、铸铝、粉末冶金、冲压件、塑料、橡 胶、非金属材料和化工合成物等，材料成形包括机加工、铸造、冲压、焊接等多种方式， 需要有相应技术团队和一定经验，熟悉各个零部件加工工艺才能确保产品零部件的加工 质量。 研发能力出众，不断提升核心技术与产品性能。英华特创始团队在涡旋压缩机研发 和产品开发等方面，拥有丰富的技术和产品经验，研发效率较高。2013 年，公司成功实 现涡旋压缩机小规模量产，成为国内第一家实现涡旋压缩机量产的企业。
英华特持续投入设备于加工、检验、装配和测试，通过大量摸索验证积累丰富技术 和工艺经验。公司形成八项核心技术，成为国内为数不多掌握涡旋压缩机型线设计和加 工技术的企业，在 2021 年获得第三批专精特新“小巨人”企业称号等荣誉。
截至 2022 年，英华特及其子公司已取得境内发明专利 9 项、实用新型专利 37 项、 申请中境内发明专利 21 项、实用新型专利 6 项和 PCT 专利 2 项。公司参与制定《全封 闭涡旋式制冷剂压缩机》等国家、行业标准 4 项。这些技术与成果已应用于大规模生产 阶段。
研发投入增加，构筑技术壁垒。英华特注重精准把握需求，研发高效并持续开发大 制冷量产品。2012-2013 年，公司研发投入 571.5 万元并成功完成第一款量产平台，并 率先发布高温热泵和烘干专用涡旋压缩机。2015 年初，英华特敏锐捕捉到北方低温采暖 的增量市场需求，针对性地开发出带喷气增焓功能的涡旋压缩机，成功把握“煤改电” 的补贴政策红利。2019 年，公司成为首批发布 30HP 大排量涡旋压缩机的三品牌之一。 由于英华特收入规模扩张较快，2019-2021 年公司研发费用率从 4.1%下降至 3.3%。 2022 年公司加大对变频涡旋、汽车涡旋及 30 匹平台等多个项目的研发投入，研发费用 率上升至 3.4%。
国外涡旋压缩机行业发展历史相对国内更长，美系、欧系、日韩系企业的研发和生 产起步较早，长期处于行业领先地位。艾默生是全球市场龙头企业，其涡旋压缩机产品 应用领域广泛。日韩系企业凭借设计和成本性价比优势，产品出货规模不断提升，但日 韩系经营策略中涡旋式压缩机产品偏向自用定位，不足以应对客户需求多样化与客户能 力差异化，因此日韩系在适用场景丰富性、设备稳定性等方面与艾默生相比仍存在一定 差距。 英华特产品能效卓越，不断提升场景丰富性与通用性。通过对比英华特与艾默生 （谷轮）同类型产品，英华特产品在噪音波动和振动水平上存在一定不足，制造端涡盘 切割精度控制亦有待提升。但英华特产品在能效性能和运行范围等关键指标上已达到行 业领先水平，核心技术的积累保障公司自主研发的高性能、低成本涡旋压缩机产品在全 球市场竞争力的不断提升。此外，英华特战略定位清晰，做保持独立身份的核心部件制 造商，在产品定义上接近欧美厂商思路，产品通用性和设计冗余量方面考量充分，多年 来在客户应用场景的丰富性和设备运行稳定性方面积累了良好的口碑。
英华特与外资品牌的差距正持续缩小。英华特在产品设计、工艺制造和产品布局上 于同行业内资品牌有先发优势，并不断缩小与外资品牌产品的性能差距，持续打造相对 于外资品牌的性价比优势。主要原因系： （1）英华特产品设计理念突出高可靠性和高能效。容积式压缩机的核心技术是密封 技术，其工作效率与密封效果呈正相关，而密封效果则直接取决于加工精度。英华特在 密封部件的设计中采取金属对金属密封的设计，并通过高精度的机械加工来保证压缩部 件之间的密封间隙。公司正在从事的高能效双向柔性涡旋压缩机的加高及优化项目中， 拟达到研发涡旋压缩机的轴向柔性密封技术，实现密封机构的顶密封零泄漏，保证了涡 旋端面全范围密封滑动，能效水平提升 1-3%，运行范围最大扩展 5℃。此外，英华特采 用国际先进加工设备，经过大量验证，团队开发出高精度涡旋误差补差算法，并积累工 装、夹具以及刀具选型等经验，保障涡旋精度把控能力。 （2）英华特技术平台体现空间集约性。腔体空间集约性在涡旋压缩机技术的发展中 愈加重要。外资品牌技术平台于上世纪末搭建，较难随市场需求变动而做出大范围变动 改进。英华特作为市场后进入者，空间集约性是其技术平台搭建的底层逻辑，开发“浮 动密封圈设计”和“导向环设计”，在同样缸径内实现更大排量。“浮动密封圈设计”使 压缩机高低压腔的隔断更为有效，减少泄露，产品在运行过程中保持高能效转换；导向 环设计使产品更为紧凑，空间利用效率更高。与市场上竞品相比，在同样的缸径内公司 产品的排气量/制冷量增加 15.0%-20.0%，例如在 5 匹平台（163.0mm 缸径）可做到 7.5 匹的排气量。压缩机体积缩使得应用场景更为丰富，同时起到降低成本的作用。
错位竞争策略显优势，高性价比突出
英华特采取差异化竞争策略，专注热泵和冷链领域。公司重点开拓外资品牌份额少、 发展潜力大的热泵和冷冻冷藏市场。2013 年，英华特发布冷冻冷藏系列涡旋压缩机， 2014 年推出烘干专用机概念产品，奠定其在热泵市场地位。2016 年国家力推“煤改电” 项目，公司充分利用补贴政策红利，快速打开市场空间，2018 年下半年，将更多资源投 向商用“煤改电”热泵采暖产品市场的开拓，并进一步发展热水热泵、烘干热泵等细分 领域，逐步在热泵市场形成品牌效应。据产业在线数据，2019-2022 年，公司产品在热 泵领域连续四年稳居全国销量第二，市占率上升至 18.8%；2018-2022 年，英华特产品 在冷冻冷藏领域连续五年位居全国销量第二。
经销为主，突破中小客户至发展中大型客户，推动直销客户占比提升。英华特 2022 年经销收入 2.8 亿元，占比 62.0%，经销商数量从 2020 年 62 家增加至 2022 年 86 家， 其中 37 家境内经销商、49 家境外经销商。客户规模方面，公司优先入手中小客户，逐步 发展中大型客户；2020 年英华特进入印度市场，为 Blue Star 和 Voltas（塔塔财团）提 供货涡旋压缩机，2021 年起为格力电器提供货热泵涡旋压缩机，公司亦积极切入其他国 内主流空调厂商。中大型优质客户的突破进一步推动英华特直销客户占比的上升，2019- 2022 年其直销比例从 30.0%提升至 38.0%。 经销为主利于英华特快速建立销售渠道、延伸市场覆盖范围、扩大市场份额，实现 产品和资金快速周转，节省资金资源投入。经销商协助公司进行终端客户的日常关系维 护，有效分担业务规模快速扩大给公司售后服务和客户管理等方面带来的成本压力，提 升了公司的运作效率和响应速度。此外，英华特通过参加经销商产品推介与技术交流会、 与经销商工程师对接沟通等方式，与终端客户保持紧密联系，加深对行业需求理解，及 时感知行业变化趋势，适时进行技术升级，开展前瞻性研发。截至 2022 年年底，公司已 在全国发 37 家境内经销商，初步建立一个覆盖华东、华北、华南地区的经销网络。境外 销售方面，公司发展 49 家境外经销商，覆盖巴西、俄罗斯、美国等国家，有力地提升公 司市场份额。经销模式有力高效地帮助公司开拓中小客户群，是其销售能力的延伸。
英华特直销模式分为直接销售和 OEM 销售。直接销售模式是公司直接与客户签订合 同，并根据其订单需求销售公司自有品牌产品。OEM 销售模式是指非自有品牌销售模式 下，公司按照客户技术标准提供客户品牌的涡旋压缩机，客户可直接对外销售，亦存在 客户自用、将涡旋压缩机组装进其机组/设备产品、并以其自有品牌销售给下游终端用户。 积极开拓优质大型客户，直销比重不断提升。英华特直销客户主要为具备一定品牌 影响力的热泵厂商、空调厂商、国际知名压缩机品牌商。随着对品牌客户销售的增加， 公司直销比例有所提升。近年来公司启动通过提升自身产品能力和管理体系能力，以直 销模式争取中大型优质客户的计划，成功开拓无锡同方、格力电器等行业著名客户。英 华特直销比重逐步增加，从 2020 年 37.5%上升至 2022 年 37.8%。行业竞争格局和公司 市场定位决定英华特先通过经销模式发展中小客户，实力发展后进一步开拓直销客户的 销售策略，未来公司有望发展为经销和直销并存并重的销售结构。
内销：四大领域产品的市占率持续上升，“国产替代”有望加速。英华特 2022 内销 收入 3.2 亿元，占 70.0%。根据公司公告，2019-2022 年英华特连续四年市占率居全国第 六，热泵应用产品连续四年行业第二，冷冻冷藏应用产品连续五年行业第二，商用空调 应用产品市占率由 2018 年 0.7%上升至 2022 年 2.6%。公司深耕涡旋压缩机的研发，产 品质量和服务水平持续提升，“国产替代”有望加速。
外销：外销占比逐年上升，主要开拓欧洲和南美地区，持续迈进国际主流市场。英 华特 2022 年外销收入 1.3 亿元，占 30.0%，较 2021 年 19.0%有明显提升，主要原因系 2022 年公司境外商用空调应用产品同比增幅达 87.0%，增长主要来自欧洲（以俄罗斯为 主）、印度和南美市场，2022 年，欧洲和南美合计外销收入占比 72.0%。 英华特海外市场主要面向欧洲、南美地区的原因在于：(1) 欧洲：公司 2016 年成为 Embraco Slovakia s.r.o 供应商，为其在欧洲拓展市场奠定基础；2022 年，俄乌冲突影响 下俄罗斯制造业逐步转型升级，空气源热泵、空调等新型环保节能设备需求量持续增长， 以及实行低关税政策；公司于 2021 年吸纳 VEZA 等俄资公司作为下游客户，进一步拓宽 欧洲直经销渠道。(2) 南美：南美当地中小空调、冷冻冷藏设备企业、空调售后市场等需 求较高，此外巴西对空调整机进口关税较高，LG、格力、大金等在当地设厂享受免税优 势，外来涡旋生产商发展空间较为充分。
积极拓展美国市场，持续完善销售网络建设。根据产业在线《2021 年全球涡旋压缩 机行业年度研究报告》，艾默生、LG、丹佛斯三大品牌占据美国市场近 95%市场份额， 涡旋压缩机类产品进口需求小，且美国进口关税增加阻碍公司进军美国。但英华特仍坚 持积极开拓美国涡旋压缩机产品应用市场，公司通过参加美国国际制冷展（AHR）并和 美国市场积极接触，四大领域的产品质量受美国知名压缩机品牌泰康的认可；此外，英 华特与 Carrier Enterprise CIAC、EVERWELL PARTS INC.等经销商展开合作，进一步 开拓经销渠道。 地缘政治影响下，俄罗斯出口额大幅增加。2022 年，受地缘政治等因素影响，俄罗 斯地区的订单增加较多，2020/20201/2022 年英华特在俄罗斯地区的销售金额分别为 468.8 万元/274.1 万元/6012.5 万元。2022 年公司前五大出口国家为俄罗斯、巴西、印度、 斯洛伐克和美国，合计销售金额占外销收入比为 80.2%。
平台占比上升与人民币贬值驱动产品均价稳步上升，产品同等性能下合理定价。英 华特热泵产品均价稳定在近 1600 元；商用空调产品 2018-2021 年均价稳定，2022 年增 长 20%至近 2000 元，主要原因系 30 匹平台产品收入占比上升导致；冷冻冷藏产品于 2022 年前稳定在近 1800 元，2022 年增长 13.0%至近 2100 元，主要系 30 匹、10 匹平 台收入占比提升与人民币贬值所影响；车用涡旋压缩机产品均价近 600 元，主要与公司 对客户采购电机抵减货值有关，后续随客户朗进科技轨交车辆供货量提升，有望改善产 品均价。英华特产品定价大多基于行业龙头艾默生（谷轮）同性能产品价格上，再根据 制冷量、运用场景、产品等特点下浮动 10.0%-20.0%。
募投项目扩大产能，助力核心竞争力的提升： 募投项目有望增强公司核心竞争力。公司本次募集资金主要运用于：新建年产 50 万 台涡旋压缩机项目；新建涡旋压缩机及配套零部件的研发、信息化及产业化项目，包括 年产 80 万台配套电机、涡旋零部件，年产 20 万台新能源汽车用涡旋压缩机；补充流动 资金。公司募投项目旨在扩大工厂产能，强化配套电机和零部件的自给能力，进而提升 公司的研发创新能力。这一策略有助于英华特增加收入规模，提高盈利能力，进一步巩 固核心竞争力。
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