三十年铸造领先一站式美与健康平台，创立独特双美模式。美丽田园致力于美 与健康发展，为顾客提供一站式健康与美丽管理服务，历经 30 年发展，为行业 内历史最悠久的国内连锁品牌之一，并独创特有双美模式。2021 年作为中国最 大的传统医疗美容服务提供商和第四大非外科手术类医疗美容服务提供商，分 别占市场份额的 0.2%及 0.6%，主要提供传统美容、医疗美容、亚健康评估及干 预等服务。 集团四大主要品牌为：美丽田园、贝黎诗、研源、秀可儿。截至 2023 年 6 月 30 日，集团的全国门店网络共覆盖 105 个城市，包括 196 家直营店和 194 家加 盟店，直营店包括位于一线城市的 92 家门店和位于新一线城市的 80 家门店。
1.1 从 1 到 N 步步深耕，打造美丽健康全方位建设
公司从传统美容服务起家，持续深耕打造全方位美学健康平台。1993 年，公司 首家门店在海南成立；1998 年，公司的非全资附属公司上海美丽田园发展注册 成立，总部迁往上海市。2004 年，集团主要经营附属公司上海美丽田园在中国 注册成立有限公司；2005 年，在上海成立美丽田园培训中心，成立贝黎诗； 2011 年，首家提供能量仪器与注射服务的门店正式开张。2013 年，北京信聿完 成对上海美丽田园的投资；2016 年，参与贝黎诗的战略投资；2018 年，启动线 上客户关系管理平台并在上海首次以“研源”品牌开设医疗中心；2023 年 1 月，正式登陆港股市场。
1.2 管理层经验丰富，股权集中且稳定
管理层在各自领域深耕多年，经验丰富。董事会由 8 名董事组成，包括两名执 行董事，三名非执行董事和三名独立非执行董事。董事长李阳曾任海南省房地 产总公司总经理、海南省国有资产管理办公室副局长等，具有敏锐的行业洞察 力和多年的领导经验及能力；执行董事连松泳在化妆品行业拥有逾 10 年经验； 非执行董事翟先生和耿先生在投资管理行业拥有多年经验，且担任多家公司董 事。首席财务官周敏则有超过 20 年的连锁企业财务管理、投资及并购经验。 公司股权较为集中。截至 2023 年 6 月 30 日，公司前五大股东持股比例为 75.31%。Thriving Team Limited 和 Crest Sail Limited 为员工持股平台，共 持有公司 5.67%的股份。
1.3 品牌定位分层明确，聚焦高端人群快速布局
差异化业务布局，全面覆盖生美/医美/亚健康评估及干预。美丽田园和贝黎诗 主要提供非医疗非介入性质的传统美容服务，包括面部及身体护理服务项目， 主要经营方式为直营和加盟两种。秀可儿主要提供医疗美容服务，包括能量仪 器及注射服务。此外，秀可儿还提供风险较低的一级医疗项目的外科手术类医 疗美容服务，例如双眼皮成形、脂肪填充服务及抽脂手术。研源主要提供亚健 康评估及干预服务。秀可儿和研源均为直营模式经营。 定位高端人群，高线城市布局广泛。公司门店率先以人口众多及人均收入高的 一线城市为据点，针对高端客户群体，享有较高的知名度，并获得时尚 COSMO 年度美容连锁机构大奖、时尚 COSMO 年度达人推荐品牌大奖、最受女性欢迎品 牌等多项大奖。
直营模式为主，快速搭建门店矩阵。截至 2023H1，公司直营店数量由年初的 189 家增长至 196 家，其中新增加门店 8 家，收购门店 3 家，关闭门店 4 家；加 盟店由年初的 189 家增长至 194 家，其中新增加门店 14 家，卖出门店 3 家，关 闭门店 6 家。截止 23 年底，美丽田园旗下品牌直营和加盟门店正式突破 400 家。2023H1 直营店的总客流达到 61.4 万次，平均到店次数达到 6.6 次，平均消 费为人民币 12882 元，复购频率达到 79.6%。直营店活跃会员人数达到 7.4 万 人，较 2022 年同期上升 21.3%，其中新入会活跃人数同比增长 54.3%，充分证 明了公司以专业优质的服务使得受众顾客数不断增长，活跃会员快速增加。此 外，公司加盟店服务会员人数达约 3 万名，较 2022 年同期上升 28.3%。
直营模式核心品牌美丽田园占比 46%+，秀可儿占比提升至 42+%。直营模式从品 牌维度拆分：美丽田园 2022 年营收 7.69 亿元，3 年 CAGR 达 4.4%，占比 47%， 下降 1.1pct；贝黎诗 2022 年收入 0.66 亿元，3 年 CAGR 达-7%，占比 4%，下降 1.9pct；秀可儿 2022 年收入 6.20 亿，3 年 CAGR 达 10.1%，占比 37.9%，上升 6.8pct；研源 2022 年收入 0.68 亿元，3 年 CAGR 达 2%,占比 4.2%，下降 0.4pct。从品牌毛利率来看，秀可儿位居四大品牌首位。研源医疗位居第二， 美丽田园第三，贝黎诗毛利率最低。
1.4 传统美容为基石，医美/亚健康评估及干预强势增长
生美贡献核心收入，医美、亚健康评估及干预服务增速显著。从业务维度拆 分：①传统美容服务营收由 2019 年 8.76 亿增长至 2022 年 9.47 亿，3 年 CAGR 达 2.6%，其中加盟模式毛利率显著高于直营模式。②医疗美容服务营收由 2019 年 4.65 亿增长至 2022 年 6.2 亿，3 年 CAGR 达 10.1%，高于生美增速，毛利率 位于 55%-60%的区间，与生美加盟商毛利率接近。③亚健康干预服务营收由 2019 年 0.64 亿增长至 2022 年 0.69 亿,3 年 CAGR 达 2.1%。2023 年 H1 营收增速 显著，同比增长 60%，毛利率也显著提升至 48.1%，医美及亚健康评估干预服务 快速增长，体现更多潜在消费者被美丽田园高质量的服务与声誉所吸引，进而 被成功引流至公司旗下医美和亚健康评估及干预机构，实现业务良好协同。
1.4.1 生美：美丽田园底座扎实，贝黎诗完善业务矩阵，共建日常护理龙头
美丽田园+贝黎诗：携手打造健康美丽管理服务新标杆。自 1993 年创立以来， 美丽田园作为国内历史悠久的健康美丽管理服务连锁品牌之一，创立之初引进 了德国品牌丹妮嘉（DEYNIQUE）的全套技术、并以其服务和理念为标杆，不断 追求卓越。历经二十多年的发展，美丽田园不断在全球范围内整合引进先进的 产品和技术，以提供更优质的服务。贝黎诗是一家专注于高级日常面部及身体 护理服务的提供商，自 2005 年成立以来一直致力于为客户提供改善皮肤状况和 身体健康的相关服务。美丽田园与贝黎诗携手合作，旨在为广大消费者提供更 加全面、专业的健康美丽管理服务，服务项目平均价格范围约为人民币 100 元 至 2000 元。 传统美容服务以直营为主，加盟门店持续拓展。2022 年公司生美直营门店营收 约占生美整体营收的近 90%，直营 22 年收入 8.36 亿元，3 年 CAGR3.22%，23H1 收入 5.07 亿元，同比增长 32.4%，23H1 占比 48.9%，对比 2019 年下降 5.2pct；加盟 22 年收入 1.11 亿元，3 年 CAGR-1.41%，23H1 收入 0.40 亿元,， 同比降低 10.3%，23H1 占比 3.9%，对比 2019 年下降 4.3pct。加盟整体收入增 长有所波动，但门店仍持续扩展，2019-2023H1 门店持续攀升至 194 家，新增 68 家。
美丽田园贡献主要生美直营份额。美丽田园 22 年收入 7.69 亿元，3 年 CAGR4.39%；贝黎诗 22 年收入 0.66 亿元，3 年 CAGR-7.72%。贝黎诗是公司生美第二大品牌，定位与美丽田园相似，目标客户群体为具有高消费能力的顾客。 近年来，贝黎诗的门店数量保持稳定，未来扩展将侧重于在一线城市开设直营 店，提高一线城市的渗透率。
生美直营拆分阶段：公司生美直营门店主要有新成立、发展中和成熟三阶段。新 成立门店 22 年收入 0.76 亿元，3 年 CAGR-0.43%，23H1 收入 0.56 亿元，同比增 长 35.1%，占比 5.4%，对比 2019 年下降 0.1pct；发展中门店 22 年收入 2.30 亿 元，3 年 CAGR-3.76%，23H1 收入 1.22 亿元，同比增长 36.7%，23H1 占比 11. 8%，对比 2019 年下降 6.5pct；成熟门店 22 年收入 4.75 亿元，3 年 CAGR3.7 8%，23H1 收入 3.08 亿元，同比增长 24.6%，23H1 占比 29.7%，对比 2019 年下降 0.6pct。
客流及活跃会员持续攀升，2022 年因疫情影响略有扰动。活跃会员、人均到店 及单次消费金额在 2019-2021 整体呈现向上的趋势，2022 年受疫情扰动有所下 降。2023 年 H1，公司传统美容服务的总客流达到 57 万人，对比去年同期上涨 32.1%，其中活跃会员人数为 7.2 万人，同比增长 20.4%。量价拆分来看，每名 活跃会员的到店次数在年初疫情影响的情况下也达到 6.2 次，高于去年同期的 5.5 次，每次到店平均消费（客单价）为 1080 元。按发展阶段来看，截止 2021 年 12 月，新成立/发展中/成熟门店每名活跃会员平均年消费分别为 0.7/0.8/1.3 万元。 利用率整体保持上升趋势且仍有增长空间。2019-2021 年公司各阶段门店利用 率整体呈现上行趋势，但整体仍有上行空间。
1.4.2 医美：秀可儿强势布局，发展第二增长曲线
秀可儿主要提供能量仪器与注射服务。美丽田园于 2011 年创立秀可儿 （Cellcare），秀可儿致力于整合和探索世界前沿医学技术、医疗资源。秀可 儿主要在全国一二线城市的地标性商业中心布局，定位高品质女性客户，旨在 提供专业、安全、舒适的医美诊疗全流程体验。秀可儿以非外科手术医美服务 为主，服务项目覆盖肤质管理、肤色管理、复合微整、无创提拉、体雕塑形、 手术精雕 6 大服务领域，涵盖超过 300 个 SKU，同时是保妥适、乔雅登、热玛 吉、科医人等产品/项目/公司的制定授权机构。外科手术医美服务项目主要包 括双眼皮成形、脂肪填充服务及抽脂手术，均由专业注册医师进行，公司非手 术类项目为绝对拓展重点。作为公司第二增长曲线战略布局，秀可儿承接生美 客户的医美需求。
医美客群快速增长，人均到店受疫情扰动已恢复向上，客单价相对稳定。秀可 儿定位医美服务，2019 年起营收增速显著，2022 年收入 6.2 亿，3 年 CAGR10.1%，2023H1 营收同比增长 59.6%。医美业务收入占比快速提升，体现了公司生美引流的显著优势。拆分来看，从消费人群数量维度，2019-2022 年即使 在疫情期间，仍每年维持 10%以上的活跃会员增长，2023 年 H1 客户到店人数达 约 3.5 万人，与 2022 年同期相比增长近 50%，活跃会员数也达到近 1.7 万人， 同比增长 36.5%。从人均到店来看，前期受疫情有所扰动，2023H1 已恢复向上态 势；从客单维度，2023H1 客单约 12866 元，整体已快速恢复至 2021 年水平。生 美客户的成功引流加上疫情影响减小，医美业务重回正轨。
1.4.3 亚健康评估及干预：研源提供健康业务，前瞻布局医疗赛道
研源医疗，领先医疗抗衰机构。美丽田园集团于 18 年创立研源医疗，是一家整 合国际先行医疗技术与医学专家团队的医疗抗衰机构。截止 23 年 H1，全国共有5 家研源医疗中心，分别位于北京、上海、深圳、重庆、武汉五座城市。研源医 疗通过针对性的关注不同年龄和状态下的客户，持续整合全球先进的生物科技 和专业诊疗手段，旨在全面改善客户亚健康问题，提升生活品质。截止 22 年 6 月，研源医疗中心提供 6 类抗衰医学服务项目，涵盖近 400 个 SKU，并引进德国 阿登纳免疫热疗等先进技术，提供精准医疗、个性化的健康管理。
服务新兴市场，营收增长创新高。研源医疗定位抗衰医学服务行业，发展处于 相对早期阶段的新兴市场。2019-2023H1 除了 21 年均呈现双位数增长的强势状 态，2021 年公司营收下降主要系公司在 20 年 12 月出售海南启研，主要业务为 干细胞生物技术与研发。因其业务与公司核心服务无直接关系，创新研发需大 量精力，故进行出售。2023 年 H1 研源医疗营收 0.5 亿元，同比增速创新高，达 到 60.5%，毛利率从此前 40%左右上升至 48.1%。
后疫情时代高速增长，会员情况持续可观。随着后疫情时代人们对健康的关注 增加，研源亚健康评估及干预服务持续保持高速增长。2023 年 H1 到店总人数达 8264 人，同比增长 98.3%，与 2021 全年客户数量几乎相同。活跃会员数也显著 增长，与 2022 年同期对比增速 57.3%。
2.1 传统美容服务：行业规模稳健增长，渗透率/人均消费仍有向上空间，集中 度低亟待整合
定义＆属性：传统生活美容主要为消费者维持皮肤，主要治疗范围停留在人体 浅层组织，一般仅限于皮层，皮下组织以及表浅肌肉。因此，效果也较为温 和，主要面向的客户群体是 31-50 岁的女性客户，其中 82.5%是城市女性。传统 生活美容主要提供清洁，美白，抗衰等功效服务，需周期性治疗，因此产品回 购频率高，也是都市女性定期享受服务和释放压力的方式。其客单价服务大约 在 400 人民币到 1500 人民币之间，800 人民币至 1500 人民币属于中高端消费。 产业链分析：生美产业链由上游耗材与美容器械供应商，中游生美服务机构以 及下游消费者构成，呈现社区化、碎片化、劳动密集型的特点。
行业发展成熟，市场规模增长稳定。2021 年中国传统美容市场规模增长到 4032 亿元，4 年复合增长率为 4.0%，剔除 2020 年疫情影响年均增速约 8%。因可支配 收入的增加以及健康意识的提高，预计 2030 年达 6402 亿元，2021 年到 2030 年 间的预期年复合增长率为 5.3%。
传统美容行业人数保持稳健增长渗透率仍有向上空间。2017 年至 2021 年，中 国接受传统美容服务人数由 1.47 亿人增加至 1.55 亿人，CAGR 为 1.3%。预计在 2030 年，传统美容服务人数将达 1.96 亿人，CAGR 为 2.4%。以 15-59 岁女性渗 透率来看，从 2017 年到 2021 年，市场渗透率整体稳定在 35%左右略有提升，预 计将在 2030 年逐步提升至 48%。
中国传统美容市场人均消费水平中国传统美容市场人均消费水平整体趋势向 上，未来仍有较大空间。据沙利文数据估算，从 2017 年到 2021 年期间，中国 传统美容市场从人均消费 0.23 万元到 0.26 万元。根据生美市场的逐渐扩大以 及消费者认知深化消费频率提升，预计传统美容服务人均消费在 2030 年达到 0.32 万元。 行业集中度低，2021 年 CR5 仅为 0.7%，市场竞争格局较分散。即使考虑到克丽 缇娜等部分龙头加盟门店，整体渗透率仍处于极低的水平。以个体工商户为主 的单店模式是传统生活美容服务提供方的主要经营模式，存在进入门槛较低， 客户辐射范围小、企业更迭频繁和平均经营年限短等特点。连锁店模式的品牌占比相对较少，主要面向中高端客群，在品牌影响力、自己规模和标准化服务 方面具有一定的壁垒。
生活美容行业由于人才结构性缺失、市场渗透率较低等原因，连锁化程度较 低。根据美业新纬度发布的《2022 中国美业白皮书》，2022 年中国美容美体连 锁化率为 6.45%，线上化率仅 1.1%。我国生美连锁商家主要以 3 家以下的门店 为主，占比 73.0%。美业求职者对于职业发展层面的需求提升和现实中行业供给 侧改革以及管理体系未全面实现之间矛盾，集中体现在生美招工难的问题，制 约着公司的规模扩张。同时和高线城市相比，三四线下沉市场的需求较为低 迷，客户偏向于价格敏感型。周边的个体户生美机构凭借多年经营，已经建立 起粘性较强的私域渠道，成为连锁化生美机构突破下沉市场的一大阻碍。 直营+加盟模式优势突出，可以实现品牌服务和市场份额的双保障，将成为头部 连锁机构的核心趋势。直营模式门店由总公司直接管理，标准化程度高，维护 品牌形象的同时降低平均运营成本，但对于企业现金流管理要求较高，且扩张 速度有限。加盟模式门店由加盟商独立经营，可以实现门店的快速扩张，虽然 原料和员工培训均来源于总部，但依然存在服务标准化程度低、门店管理难度大、风险较高等问题。高线城市直营，下沉市场开放加盟的模式在维稳树立品 牌形象的同时提升市场份额，做到了资金风险和运营风险的平衡，将会成为未 来的主流模式。
2.2 医疗美容服务：轻医美驱动快速增长，渗透率空间广阔，格局分散连锁化、 双美融合成未来方向
定义＆属性：医疗美容是指运用药物、手术、医疗器械以及其他具有创伤性或 者不可逆性的医学技术方法对人的容貌和人体各部位形态进行的修复与再塑的 美容方式。近年来随着医美材料的更新迭代以及医疗技术的提高，产品适应症 范围不断拓宽，医疗美容市场规模发展迅速。 分类：①非手术类轻医美服务：大众接受度高，渗透率增长潜力大。通常采用 无创或微创医学疗法。轻医美具有创口小、恢复快等特点，大众接受程度较 高，市场增速显著快于外科手术类医美服务。②手术类医美服务：风险高、恢 复周期长，大众接受度较低。外科手术类医疗美容服务必须由持牌医生进行， 主要包括眼部、嘴部、鼻子、面部轮廓整形等，主要包括通常涉及局部或全身 麻醉以及面部皮肤或身体的切口，术后恢复一般需要一至六个月。由于单价较 高、风险较大、恢复周期较长等客观因素，手术类医美大众接受度较低，行业 增速较慢。根据新氧数据颜究院，2022 年医美线上订单量中，手术类医美服务 中仅占 16%。
美丽田园目前业务以非手术类美容服务为主，手术类美容服务仅提供眼周美 容、双眼皮成形、脂肪填充服务及抽脂手术，风险较低，均属于不需要全身麻 醉的一级项目。 产业链、价值链分析：医美产业链由上游原料与器械厂商，中游医美服务机构 以及下游消费者构成。相比高壁垒高盈利的上游而言，中游格局高度分散，公/ 私立医院及小型诊疗机构众多，获客成本高，竞争激烈，平均毛利率为 50- 65%，净利率仅为 0-10%、甚至亏损。高昂的获客成本是压缩中游医美机构利润 的主要因素。
行业增长表现：根据弗若斯特沙利文数据，2021 年医疗美容服务市场规模达到 1891 亿元，同比增长 22%。其中，非手术类医疗美容服务市场规模达到 977 亿 元，2017 至 2021 年 CAGR 为 24.9%，预计非手术类医疗美容服务市场规模 2030 年将达到 4157 亿元，2021 年至 2030 年 CAGR 为 17.5%。 客群结构：据美丽田园招股书显示，非手术医美主要以一二线城市女性用户为 主，客群年龄主要集中在 21-40 岁，2021 年轻医美客群 39%集中于 21-30 岁人 群，其次 37%集中于 31-40 岁人群。
人群渗透率：整体医美渗透率：据华经产业研究院，2022 年中国医美项目渗透 率为 4.5%，较日本 11.3%、美国 17.2%和韩国 22.0%仍有较大提升空间。轻医美 渗透率对标国际仍有较大增长空间。中国每千人的非外科手术类医疗美容项目 数由 2016 年的 6.4 次急升至 2020 年的 16.1 次，年复合增长率为 26.0%，对标 国际渗透率仍偏低。各项医美行业监管政策的完善利好合规企业，推动行业健 康发展。 行业发展趋势：各项医疗美容行业监管政策的完善利好合规企业，推动行业健 康发展。根据新氧数据颜究院，2022 年中合法合规开展医美项目的机构仅占 12%，合规机构中也依然存在超过 15%的超范围经营现象。2023 年 4 月，国家市 场监督管理局发布了《医疗美容消费服务合同（示范文本）》，实现了医美服 务书面合同从无到有的突破，进一步规范了市场运营。2023 年 5 月，国家市场 监管总局等十一部门联合印发了《关于进一步加强医疗美容行业监管工作的指 导意见》，推动多部门联合打通监管盲区，加强渠道监管。
竞争格局分散，连锁化品牌占比低。中国非外科手术类医疗美容服务市场的市 场参与者主要包括提供非外科手术类医疗美容服务的公营及私营医院、连锁及独立医疗美容机构。目前，中国的非外科手术类医疗美容服务市场格局分散， 2021 年 CR5 仅为 6.3%。随着头部机构品牌实力资金实力持续增强，叠加监管趋 严利好合规龙头机构，连锁化有望成为未来行业发展趋势。按 2021 年非外科手 术类医疗美容服务的收益计算，公司在中国市场参与者中排名第四，整体市场 份额约为 0.6%。 优质医生人才缺口大、渗透率低、获客成本高成为医美机构连锁化、行业可持 续发展的难点。根据艾媒中心数据，2020 上半年中国大型医美连锁医院仅占 10%。根据 ISAPS 数据，2021 年中国/美国/巴西每 10 万人口中整形外科医生数 量分别为 0.2/2.2/2.8 人，中国整形外科医生数量仍有较大缺口。由于医疗美 容行业在国内发展时间较短，渗透率较低，大多数求美者对于医美还保持谨慎 态度，医美新客获客难、项目低价竞争、老客维护难成为现阶段医美机构发展 的难点。虽然医美行业毛利率高，但高昂的获客成本极大压缩了连锁机构的净 利率，不少医美机构存在净利润为负数的情况，突破获客难题成为医美机构盈 利的重要抓手。
生美医美融合将成为行业发展趋势。根据《2020 一二线女性护肤进阶白皮书： Z 世代“颜”究之道》相关统计，z 时代的女性是生美的主要人群，主要选择平 均客单价 200-500 元的中端价位项目，治疗范围局限于皮下组织和表层组织， 客户粘性高但面临客单价低，服务效果不佳的痛点。此外，服务群体的高度重 合为双美模式奠定基础。生美机构有精准的变美客户群体，更容易接受医疗美 容项目。生美和医美融合，一方面提高了生美客单，提升服务效果；另一方面 利用生美粘性高、规模化会员制的特点引流医美，解决医美机构的“新客获客 难”和“老客维护难”的难题，稳定客源的同时优化变美体验，实现美业生态 正循环，必然成为行业发展新趋势。
2.3 亚健康评估及干预服务：发展初期行业高速增长，市场＆格局潜力均有待 挖掘
定义：亚健康评估及干预服务，是指通过静脉注射，腔内灌注，以及物理治疗 的方式加强身体器官系统功能的医疗服务。其服务的开展需要内科医生等医疗 从业者的协助进行。亚健康状态为介于健康与疾病状态之间的中间状态，主要包括：身心不适、身体功能异常下降导致的虚弱、体内微生物群失衡以及疾病 前的病理生理变化。目前每位客户用于亚健康评估干预的支出大致在 10000- 20000 元之间。 亚健康状态人群占比高，未来市场潜力大。根据弗若斯特沙利文分析，2021 年 中国亚健康人群年龄范围进一步扩大，25-35 岁人群中的亚健康占比高达 57.1%,仅次于 45-55 周岁的 60%，高于 35-45 周岁的 56%。此外，18-25 周岁亚 健康人数占比明显提高，为 33.1%。 亚健康评估及干预服务市场规模增速快，从 2017 年的 30 亿元快速增长至 2022 年的 84 亿元，年复合增长率为 23%。随着消费者对亚健康的意识增加，预计中 国亚健康和干预服务市场规模将于 2030 年达到 290 亿元，2022-2030 年复合增 长率为 17.1%。
亚健康评估及干预服务市场尚处于相对早期阶段，市场集中率较低。2021 年 CR5 为 24.2%。本公司属于较早进入这个新兴市场的公司之一，按 2021 年亚健 康评估及干预服务产生的收益计算，本公司的市场份额约为 0.9%。中国亚健康 评估及干预服务通过数字化与先进科技的运营，有望成为消费者追求健康的主 流趋势。成熟的数字化系统，有助提升不同层面的亚健康评估专业度，并提高 运营效率，为客户提供定制更为精准的解决方案。
3.1 特色双美模式：一站式服务增强粘性，双美协同低成本引流高质量客群
3.1.1 一站式服务满足全生命周期需求，放大品牌辐射力度增强粘性
全方位服务，满足全生命周期需求。美业和健康的需求贯穿生命周期，随年 龄、健康状况、肌肤状态和经济状况等因素变化呈现阶段性特点。为满足这些 多样化需求，公司设立了生美、医美和亚健康评估与干预业务，三大业务间具 备强烈协同性，不仅涵盖了传统美容服务、非外科手术类及外科手术类医疗美 容服务，还包括亚健康评估及干预服务，全方位涵盖了消费者对健康与美丽的 追求，同时也方便核心客户在不同服务之间的迁移和转换。公司主要定位于 30- 40+高端客户群体，此类客群价格敏感性较低，更加重视服务质量，公司以标准 化、完善化的一站式服务提高用户体验，增强用户粘性，形成良好的业务闭 环。
3.1.2 生美导流高客单业务，低获客成本打造公司护城河
生美会员高比例导流医美提升单客户价值量，业务协同优势显著，低获客成本 打造强势护城河。相比一般的医美机构，美丽田园“双美”模式的独特性在于医美获客的流量入口为纯私域，即公司医美业务的消费群体完全来自生美会员，实 现了生美获客渠道的复用。公司通过传统生活美容业务初步取得客户的信任，有 了生美品牌做背书，进而将客流量引流到医疗美容和亚健康评估业务，并根据客 户的需求和消费能力提供对应的医美和医疗健康服务。在美丽田园生美优质服务 的强力背书下，更容易尝试同公司旗下的医美服务，实现业务协同，并提升单客 户的价值量天花板。
双美模式精准获客模式下低成本护城河显著。美丽田园销售费用率整体稳步下行 的趋势，2023H1 约为 16%，报告期内均显著低于同业医美机构。其中拆分销售费 用率来看，公司推广及营销相关开支占比约 2%；费用主要为员工成本，系生美 渠道的销售顾问，而同业瑞丽医美的广告开支占比则约为 15%，双美模式使得公 司在获客成本方面具备强大优势。获客成本驱动高盈利，公司剔除 22 年疫情影 响净利率水平维持在 10%及以上，显著高于同业。
3.2 数字化平台赋能标准化管理体系，扁平组织架构助力决策高效落地
（1）数字化平台赋能标准化质量控制和运营管理
数字化平台助力运营效率提升和内部管理标准化。截止 2022 年 6 月 30 日，公 司已开发 37 个专有信息管理体系，打造了地区发展模型、门店运营支持模型、 员工发展模型、ERP 系统、CRM 系统、SPA 服务管家系统、美丽田园小程序等一 系列数字化标准管理体系，帮助公司进行收购战略研究、运营支持、员工职业 生涯规划、库存管理、客户管理、门店管理、线上服务预约等多种内部管理。 完善的数字化平台体系使得公司各方面运营管理均呈现强标准化趋势，有助于 提升公司运营效率及精准度。
（2）客户管理优势保持高粘性，打造高品牌认知度
公司建立数字化客户关系管理系统精准运营针对营销。通过 1）建立快速反馈 机制，积极收集回应客户的反馈意见，并妥善管理会员，从而提高客户忠诚 度；2）应用数据勘探及数据分析法获取宝贵客户数据，以掌握其服务要求、消 费模式及行为偏好，从而以客户偏好的服务项目来吸引回头客。截至 2022 年 12 月，公司已通过客户关系管理系统积累大量客户数据，其中涵盖 96 份客户标 签，并计划于未来积累超过 400 份客户标签。 公司在强大的客户管理体系下积累了庞大且不断增长的强黏性中高端客户群 体。公司活跃会员数量持续攀升，客户回购率持续高企。
（3）全面优质的员工培养体系保障团队高留存率
优质员工培养体系保障团队高质稳定。公司的培养体系包含员工晋升通道、员 工发展模型、员工培训中心、优质员工福利等，在全面的培养体系下，公司 2021 年实现服务人员年度留任率 74.0%；共事一年的服务人员中，留任平均年 资为 6.1 年，显著超越同业。
（4）扁平高效的组织架构助力精细化决策落地
公司的组织架构扁平高效，主要分为总部、区域中心和门店三层。其中总部控 制运营的关键方面，包括定价、法律合规、品牌及营销战略、采购、信息技 术、财务以及扩张计划管理。同时公司指派区域经理监督各区域内门店的质量 保证及运营及组织管理。终端门店的日常运作则由店长管理，负责检查日常运 作，管理本地服务团队及监督门店的财务表现。公司通过这三个管理层次，以 确保服务质量，提高运营效率，保证公司决策的落地实施。
3.3 直营加盟双线并行，抢占高端城市黄金地段，经营网络逐步拓展全国
一线城市核心商圈基础稳固打造高端化门店矩阵，直营加盟地理分界清晰。截 至 2023H1，公司拥有 196 家直营店及 194 家加盟店。截止 23 年底，美丽田园旗 下品牌直营和加盟门店正式突破 400 家。公司成立后率先于人口众多及人均收 入高的一线城市建立据点，大多数门店位于战略性黄金地段。截止目前，公司 已于北京、上海及深圳这三个一线城市拥有 92 家直营门店，在新一线城市拥有 额外 80 家门店，共占直营门店总数的 88.7%。为避免公司门店在加盟过程中出 现直营和加盟门店相互蚕食份额的情况，公司采取地理区隔措施，一线和新一 线城市主要开设直营门店，二三线城市则开设加盟门店。（注：新一线城市包 括成都市、杭州市、重庆市、西安市、苏州市、武汉市、南京市、天津市、郑 州市、长沙市、东莞市、佛山市、宁波市、青岛市及潘阳市）。
一线门店为核心，加强新一线布局。直营一线门店数量占 5 成，收入占 6 成； 新一线门店数量占 4 成，收入占 3 成。截至 2023 年 H1，公司 92 家直营店位于 一线城市（占比 47%），80 家门店位于新一线城市（占比 41%），覆盖全国 105 座城市，其中北京、上海、广东、湖北、重庆为公司收入前五大城市/省份。 2019 年起，美丽田园持续加大在新一线城市的门店数量，占比从 38%提升至 2023 年 H1 的 41%，一线城市直营店占比则从 52%降至 47%。此外，新一线城市 直营门店增长潜力巨大，营收从 2019 年 3.53 亿元增长至 2021 年 4.99 亿元， 两年 CAGR 为 19%，高于一线城市的 CAGR12%。通过持续发力于新一线城市，美 丽田园扩大了品牌覆盖面，提升了市场份额，提高了自身影响力。
门店布局核心商圈，高效集聚优质流量。美丽田园的门店均战略性选址于流量 密集的核心商圈，以最大限度地吸引潜在客户群体。通过精准布局高端商圈， 公司成功地吸引了与其业务特性相契合的高质量客流，为保持稳定的客单价、 客流量和复购率以及构建数据化会员体系奠定了坚实的基础。此外，公司在高 流量、高曝光率的商铺租赁方面拥有强大的议价能力，得以将门店集中在最繁 华的黄金地段。由此带来的高客流量和卓越的运营效率使公司能够积累大量的 会员，形成庞大的会员库。
4.1 内生单店增长：成熟单店盈利模式已跑通，转化率提升带动平均单店体量进 一步上行
生、医美单店模型在收入和盈利方面存在显著差异。生美单店的坪效和客单价 相对较低，客户到店次数和活跃会员数相对较高，表明生美单店更注重客户的 多次消费与活跃会员的维护。医美单店的坪效相对较高，客单价远高于生美单 店的客单价，但客户到店次数相对较低，表明医美单店收入更多地依赖于高客 单价和活跃会员人均消费。盈利模型方面，生美单店的营业成本、人工成本、 产品及耗材、折扣摊销和其他营运开支的占比相对较高，这表明生美单店依靠 更多的资源来维持运营。医美单店由于受高客单价影响，平均单店收入较高， 因此各类成本占比相对较低。此外，医美单店的毛利和经营利润也相对较高， 这表明医美单店相比于生美单店具有更高的盈利能力。 单店模型可以分为普通直营门店和超级单店模型。普通单店模型根据公司的成 熟直营门店拆分得到，超级单店根据公司 2021 年前十大门店综合拆分估算。
生美转医美＆亚健康转化率提升，有望进一步提升带动高收入门店占比提升。 截至 2023 年 6 月 30 日，传统美容服务向医疗美容或亚健康评估及干预服务的渗 透率达到了 23.4%，同比增长 2.2pct，该比例预计未来将进一步增长，预计将带 动医美、亚健康评估及干预服务等高收入门店的收入占比进一步提升，因而带动 平均单店体量继续上行。
4.2 内生门店扩张：三模式稳步扩张布局全国
门店数量稳步拓展。公司预计次年新店增加数为当年存量门店数的 10%-12%，计 划 23-26 年生美增加门店数量各 25/30/30/30 家门店，医美＆亚健康评估及干 预服务预计 23-26 年增加门店数量各 4/6/6/2 家。截止到 2026 年预计总增加生 美、医美、亚健康评估及干预服务门店各 115、12、6 家。 单店收入预计将稳步复苏向上。22 年公司单店收入受疫情冲击下滑，预计 23 年 起单店收入将稳步恢复向上，其中生美单店收入预计逐步恢复至接近 21 年体 量，秀可儿、研源等随着转化率的不断提升有望超越 21 年体量。
4.3 外延收购＆合作，打开连锁增长天花板
公司适时收购加盟门店，以打开连锁增长的天花板。公司一直保持健康的现金 流以实现收购扩张计划。据 2022 年招股书显示，公司计划投入 39.5 百万港元 进行战略并购加盟店，并计划于 2023、2024 年分别收购 8 家加盟店，2025、 2026 年分别收购 6 家加盟店。2023 年 5 月，美丽田园以人民币 400 万元战略投 资成都幽兰品牌，并将持有相关业务项目 20%股权。此次合作进一步提升了品牌 在成都区域的市场地位。同年 6 月，美丽田园以人民币 700 万元完成收购长沙 三家加盟店，并将持有 51%股权。该收购标志着美丽田园将增加长沙为直营区 域，并设立医疗机构，深耕该地区发展。同年 8 月，集团子公司杭州美丽田园 美容有限公司以 800 万元收购杭州妍工房，共涉及 3 家生活美容门店。公司未 来将继续适时进行收购加盟动作以找寻优质机构拓展连锁化增长的天花板。 此外公司持续探索异业外部合作机会，6 月与丝域养发达成战略合作，有望引入 养发客户进一步补充客源；公司未来仍将持续探索外部合作机会或新营销模式 以拓展新客户。
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