1.1钼：稀缺战略性小金属，中国优势矿种
钼，化学符号为 Mo，是一种银白色的可塑性金属，具有高强度、高熔点、高硬 度、导热导电性能好、耐研磨、热膨胀系数小、抗腐蚀性能强等优良的物理和化学特 性。钼产业链上游为钼矿的采选、钼精矿和氧化钼的生产，钼原矿石经过破碎、研磨 及浮选后产出钼精矿，钼精矿经入炉焙烧后产出氧化钼。冶炼、加工环节的产品形态 主要分为钼金属（钼棒、钼丝等）、钼炉料（钼铁、钼粉等）以及钼化学品（钼酸铵、 二硫化钼等）。
钼终端应用领域为交通运输、能源电力、石油化工、建筑工程、机械制造、电子 照明等。含钼不锈钢具有抗腐蚀的特性，大多被用于中度腐蚀性环境，例如建筑的外 表等。含钼合金钢用来制造军舰、坦克、枪炮、火箭、卫星的合金构件和零部件；石 油管道、飞机、机车和汽车上的耐蚀零件；以及用来制造运输装置、机车、工业机械、 高速切削工具等。钼金属制品大量用作高温电炉的发热材料和结构材料、真空管的大 型电极等。钼在化工工业中用于润滑剂、催化剂和颜料；其化学制品被广泛用于染料、 墨水、彩色沉淀染料、防腐底漆中；其化合物在农业肥料中也有广泛的用途。
1.2钼矿资源分布集中，中国储量全球首位
钼是全球稀缺的战略性小金属，含量仅占地壳重量的 0.001%，许多国家将钼列 为重要的战略性矿产或关键矿产。根据 USGS，截至 2023 年末，全球钼矿储量为 1500 万金属吨，静态储采比约为 56 年。全球钼矿床主要集中在环太平洋（中新生代）成 矿带，特提斯（中-新生代）成矿带以及中亚-蒙古成矿带上。全球特大型著名钼矿床 包括中国栾川钼矿和安徽金寨沙坪沟钼矿、美国 Climax 和 Henderson 钼矿、智利 Chuquicamata 和 Pelambre 钼矿等。
钼矿资源分布相对集中，中国钼矿资源储量全球第一。根据 USGS，截至 2023 年 末，钼矿资源储量位列全球前五的国家分别为中国（580 万吨，占比 38.7%）、美国（350 万吨，占比 23.3%）、秘鲁（150 万吨，占比 10.0%）、智利（140 万吨，占比 9.3%）、俄罗斯（110 万吨，占比 7.3%）。2023 年全球钼资源储量排名前五位国家的 钼储量合计约为 1300 万吨，占比 88.7%。 在资源类型方面，根据《全球钼资源供需形势分析与展望》，中国钼资源主要以 硫化矿为主，约占全国钼矿资源的 78%；其中，钼作为单一矿产的矿床储量占比 14%， 钼作为主矿产，同时还伴生有其它有用组分的矿床储量占比 64%，与铜、钨、锡伴生 的钼储量占比 22%；而海外 60%以上的钼矿来自铜的副产品。
在资源品位方面，中国的钼矿品位较美国、智利等产钼大国显著偏低；中国钼矿 品位大于 0.12%的较富钼矿仅占 19%；品位大于 0.08%的钼矿储量占比 46%，即达到 钼矿坑采工业品位上限的资源储量不足总量的一半；品位为 0.06%-0.08%的钼矿占 24%，品位小于 0.06%的占 30%。
中国的钼矿床主要分布在东秦岭-大别钼成矿带、兴-蒙钼成矿带、长江中下游钼 成矿带、华南钼成矿带、青藏钼成矿带和天山北山钼成矿带。根据自然资源部，截至 2022 年末，全国钼资源储量为 590.05 万吨，其中，河南/内蒙古/西藏/黑龙江/吉林 省钼矿资源储量分别为 126.1/109.2/103.2/65.9/58.3 万吨，占全国总储量的比例 分别为 21.4%/18.5%/17.5%/11.2%/9.9%；五省储量合计为 462.8 万吨，占全国总储 量的 78.4%。
1.3中国产量稳中有增，海外伴生增量有限
全球钼矿生产较为集中，资源优势国是主产地，中国钼产量居全球首位。根据 USGS，2023 年全球钼矿产量预计为 27 万金属吨，同比增长 6.7%；产量位列前五的国 家分别是中国、智利、秘鲁、美国和墨西哥，五国产量合计为 24.9 万金属吨，占全 球总产量的 92.4%。
海外钼资源以铜钼伴生矿为主，近年来，受铜钼伴生矿石品位下降、大型新矿的 缺少及开发困难等因素，海外钼矿供给或难增加；同时，受社区矛盾以及供水紧张等 因素扰动，海外钼资源供给的不确定性加剧。智利、秘鲁是海外钼矿主产区，2024 H1， 智利钼矿产量为 1.79 万吨，同比下降 19.1%；秘鲁钼矿产量为 2.06 万吨，同比增长 27.0%；智利秘鲁两国合计钼矿产量为 3.84 万吨，同比增长 0.4%。
由于矿石品位低于预期，Quebrada Blanca 矿山产量指引下调。2024 年海外钼 新增供给主要由泰克资源 Quebrada Blanca 二期项目贡献。根据公司公告，泰克资 源 2024 年矿产铜、矿产钼产量指引分别为 43.5-50 万吨、0.43-0.55 万吨；其中， Quebrada Blanca 矿产铜、矿产钼产量指引分别为 20-23.5 万吨、0.18-0.24 万吨， 较前次指引分别下调 3-4 万吨、0.11-0.12 万吨，主要系矿石品位略低于预期。
国内矿山方面，受益于钼精矿价格上涨，矿山盈利空间扩大，国内矿山生产较为 积极，局部前期在产矿山小幅增产。2023 年，全国钼精矿产量约为 26.09 万实物吨， 同比增长 9.13%；2024 年 1-7 月，全国钼精矿产量约为 17.6 万实物吨，同比增长 9.5%。钼铁方面，钢厂钼铁招标高景气，带动钼铁产量增长。2024 年 1-7 月，全国 钼铁产量约为 12.1 万吨，同比增长 8.9%。进出口方面，2024 年 1-7 月，全国钼精矿 累计净进口量为 2.36 万吨，同比增长 57.8%；钼铁累计净出口量为 256 吨，同比下 降 91.6%；氧化钼累计净出口量为 4832 吨，同比增长 76.5%；钼酸铵累计净进口量为 69 吨，上年同期为净出口 44 吨。
由于钼矿建设周期较长，短期全球钼矿供给增量主要来自于在产矿山的改扩建 项目，主要包括紫金矿业巨龙铜矿二期改扩建项目、吉林天池钼业小城季德钼矿、泰 克资源 Quebrada Blanca 二期项目等。根据我们的测算，2024-2026 年全球钼供给量 预计为 27.7/29.3/30.3 万吨，分别同比增加 0.7/1.5/1.1 万吨。
2.1钢铁行业是钼核心需求领域
根据 IMOA，2023 年全球钼消费量为 28.6 万吨，同比增长 0.8%；2024 Q1，全球 钼消费量为 7.5 万吨，同比增长 14.2%，环比下降 3.5%。各地区消费量来看，中国是 全球钼消费量最大的国家，2023 年中国钼消费量占全球消费总量的 44.2%，其次是欧 洲、美国、日本，消费量占全球钼消费总量的比例分别为 19.8%/10.2%/7.5%。
钼主要应用于钢铁行业各类钢种的添加剂，以提高钢的强度、弹性限度、抗磨性 及耐冲击、耐腐蚀、耐高温等性能。2023 年全球钼初级消费结构中，合金钢/不锈钢 /化学品/工具及高速钢/铸件/钼金属/镍合金领域占比分别为 38%/25%/13%/8%/8%/5%/3%。钢铁行业占钼需求总量的 79%，其中，合金钢、不锈钢、工具钢及高速钢等优 特钢对钼的需求较大。 钼的终端消费领域来看，根据 IMOA，2022 年全球化工、石化/石油、天然气/机 械制造/汽车/过程工业/其他交通工具/建筑工程/能源电力/航空航天、国防军工/消 费、电子、医疗/其他领域钼消费量占比分别为 16%/15%/13%/11%/10%/9%/8%/6%/4%/ 3%/5%。
2.2钼铁钢招量高增，印证需求持续向好
传统产业的改造升级和战略性新兴产业的高速发展，对钢材强度、韧性、耐高温 低温、疲劳寿命等综合性能提出了更高要求，钢铁行业向高性能、高附加值的不锈钢、 特种钢等合金钢品种发展，将带动钼消费量的持续增长。根据 IMOA、国际钢铁协会 数据测算，2023 年中国单吨粗钢用钼量约为 0.099 kg，而美国/日本的单吨粗钢用 钼量分别为 0.29/0.20 kg，中国钢铁行业钼消费量仍有较大的提升空间。
普钢产量下滑，特钢产量逆势增长。2024 H1 全国粗钢产量为 5.3 亿吨，同比下 降 1.1%；全国重点优特钢企业钢材产量 5462 万吨，同比增长 1.6%。从钼含量较高的 中厚板来看，2024 H1 全国中厚板厂中厚板产量为 3933 万吨，同比增长 2.9%。从钼 铁钢招指标来看，根据铁合金在线、钨钼云商的统计，2024 年 1-8 月全国钢厂钼铁 招标量合计约 9.7 万吨，同比增长 29.5%。钼铁钢招量高增，印证钼需求端持续向好。
钼是不锈钢中主要的合金元素之一，钼元素能够提高不锈钢的硬度和耐腐蚀性， 含钼不锈钢主要运用于石油化工、航空航天、海洋工业等腐蚀性比较强的环境，316、 317、双相不锈钢均为具有代表性的含钼系列不锈钢。根据中国钢铁工业协会不锈钢 分会，2024 H1 中国不锈钢粗钢产量/表观消费量分别为 1875/1569 万吨，分别同比 增长 5.9%/5.8%。含钼系列高端不锈钢产量保持较快增长，全国双相不锈钢产量为 20.3 万吨，同比增长 20.4%。根据 SMM，2024 H1 全国 316 不锈钢产量为 67.7 万吨， 同比增长 55.5%。
2.3高端化转型升级，特钢需求潜力释放
石油及天然气作为主要的一次能源在能源消费结构中具有重要的地位。2023 年 以来，全球石油及天然气消费量持续回暖。管道作为促进油气能源发展的重要设备， 随着全球能源需求的增长而稳健发展。根据《中国天然气发展报告（2024）》，2023 年， 全球在役天然气管道总里程约为 136 万千米。根据 Global Gas/Oil lnfrastructure Tracker，截至 2023 年末，全球在建及拟建的天然气、石油管道里程分别为 22.9、 3.17 万千米。油气管道建设所用钢种主要为含钼高强度钢，全球油气管道建设需求 的持续增长将拉动含钼合金钢需求的增长。
世界各国加速汽车电动化转型，全面推广新能源汽车。欧盟通过严苛的碳排放法 规以及补贴政策驱动新能源汽车渗透率快速提升，并要求从 2035 年开始在欧盟境内 停止销售新燃油；美国实施价值 3690 亿美元的《通胀削减法案》，用于重点支持电动 车、光伏等清洁能源产业发展，给予新能源汽车 7500 美元/辆税收抵免。中国《新能 源汽车产业发展规划（2021-2035 年）》提出，到 2025 年中国新能源汽车销量占总销 量的比例达到 20%以上。 全球新能源汽车产销量大幅增长，将显著拉动含钼高强度钢需求的增长。2024 H1 全国新能源汽车销量为 494.4 万辆，同比增长 32.0%；全球新能源汽车销量为 721.1 万辆，同比增长 23.9%。新能源汽车产销量大幅增长，将带动新能源汽车车身用钢、 无取向硅钢等钢材需求的增长。同时，为持续降低能耗，增加续航里程，新能源汽车 轻量化对高强汽车用钢的要求更高，将带动含钼高强度钢需求的增长。
全球油/LNG/化学品船新签订单旺盛，有望带动含钼不锈钢需求大幅增长。2020- 2022 年受疫情原因影响，全球航运受到不同程度打击；随着疫情结束后海内外进出 口贸易环境持续改善，海运市场不断发展，航运需求量也随之增加。2024 年以来全 球新造船市场需求活跃，船企新接订单大增。根据国际船舶网，截至 2024 年 6 月末， 全球油/LNG/化学品船新签订单合计为 478 艘，同比增长 77.0%。
在全球能源转型的大背景下，创建绿色低碳的发展模式已成为全球的普遍共识， 以光伏、风电为代表的清洁能源快速发展。根据 IMOA，目前，在所有可再生能源技 术中，风力发电对于增加钼的使用量具有最大的潜力。2023 年，全国风电新增装机 量达到 75.66 GW，同比增长 101.1%；2024 H1 全国风电新增装机量 25.84 GW，同比 增长 12.4%。根据 GWEC 预计，2028 年全球陆上/海上风电新增装机量将分别达到 146/ 37 GW，2023-2028 年 CAGR 分别为 6.7%/27.5%。
在风电领域，风电机组用特钢以及齿轮部件和驱动轴均用到含钼材料，根据 IMOA 的测算，每额定风电机兆瓦需要 100-120 kg 钼。上述风电用钼量尚不包括建造必需 的重型运输和安装设备（包括船舶、起重机和自升式钻井平台）所用的钢铁合金材料， 若考虑到钼在其中的用量，这一数字还会大大增加。
我们假设陆上风电新增装机用钼量为110吨/GW，海上风电新增装机用钼量为120 吨/GW；同时，我们假设 2024-2026 年全球新增陆上风电装机量分别为 113/124/130 GW、新增海上风电装机量分别为 18/24/29 GW，则 2024-2026 年全球风电领域用钼量 分别为 1.46/1.65/1.78 万吨，分别同比增长 12.8%/13.2%/7.6%。 钢铁行业高端化转型和风电、新能源汽车等战略性新兴产业的高速发展，催化高 性能、高附加值的不锈钢、特种钢等合金钢需求潜力释放，将带动钼需求量的持续增 长。根据我们的测算，预计 2024-2026 年全球钼需求量分别为 29.9/31.5/33.0 万吨， 分别同比增长 4.5%/5.4%/4.9%。
分初级产品应用来看，我们预计 2024-2026 年合金钢用钼量分别为 11.2/11.7/ 12.2 万吨，分别同比增长 3.5%/4%/4%；不锈钢用钼量分别为 7.5/8.0/8.3 万吨，分 别同比增长 5%/6%/5%；工具、高速钢以及铸件用钼量分别为 4.8/5.2/5.6 万吨，分 别同比增长 6.0%/8.1%/7.2%；钼金属、镍合金以及钼化工用钼量分别为 6.3/6.6/6.9 万吨，分别同比增长 4.5%/5.0%/4.5%。 分终端应用领域来看，我们预计 2024-2026 年全球石油、化工、天然气领域钼需 求量分别为 12.1/12.8/13.3 万吨，分别同比增长 4.0%/5.5%/4.5%；交通运输领域钼 需求量分别为 6.2/6.6/7.0 万吨，分别同比增长 8%/6%/5.5%；能源电力领域钼需求 量分别为 2.3/2.5/2.6 万吨，分别同比增长 10%/8%/5%；航空航天、国防军工领域钼 需求量分别为 1.2/1.3/1.4 万吨，分别同比增长 5%/8%/10%；机械制造、建筑工程及 其他领域钼需求量分别为 8.0/8.3/8.7 万吨，分别同比增长 1.2%/3.5%/4.1%。
3.1供不应求格局延续，支撑钼价中枢抬升
供给端来看，海外钼资源以铜钼伴生矿为主，近年来，受铜钼伴生矿石品位下降、 大型新矿的缺少及开发困难等因素，海外钼矿供给或难增加。国内虽有多个新建项目， 但由于钼矿建设周期较长，新增项目产量或将于 2026 年以后释放。短期全球钼矿供 给增量主要来自于在产矿山的改扩建项目，主要包括紫金矿业巨龙铜矿二期改扩建 项目、吉林天池钼业小城季德钼矿、泰克资源 Quebrada Blanca 二期项目等。根据我 们的测算，2024-2026 年全球钼供给量预计为 27.7/29.3/30.3 万吨，分别同比增加 0.7/1.5/1.1 万吨。 需求端来看，钼主要应用于钢铁行业，合金钢、不锈钢、工具钢及高速钢等优特 钢对钼的需求较大。钢铁行业高端化转型和风电、新能源汽车等战略性新兴产业的高 速发展，催化高性能、高附加值的不锈钢、合金钢等特钢需求潜力释放，将带动钼消 费量的持续增长。我们预计 2024-2026 年全球钼需求量分别为 29.9/31.5/33.0 万吨， 分别同比增加 1.3/1.6/1.5 万吨。我们预计 2024-2026 年全球钼供需缺口分别为2.1/-2.2/-2.7 万吨，供需缺口持续放大。
3.2矿端库存持续去化，钼价具备向上弹性
2024 年以来，钼价震荡上行；截至 2024 年 8 月 30 日，45%钼精矿出厂均价为 3695 元/吨度，较年初上涨 16.4%；60%钼铁市场均价为 24.0 万元/基吨，较年初上涨 11.6%；中国氧化钼 FOB 平均价为 24.3 美元/磅钼，较年初上涨 30.3%。 截至 2024 年 7 月末，钼精矿生产商库存去化天数较上年同期下降 73.9%至 6 天， 库存持续低位运行。2024Q3 来看，“金九银十”是行业传统需求旺季，叠加矿端库存 低位，将赋予钼价更大向上弹性，钼价有望开启新一轮上涨周期。
4.1紫金矿业：世界级钼资源，打造全新增量
公司拥有世界级钼资产，安徽金寨钼矿为全球储量最大单体钼矿；此外，公司旗 下巨龙铜矿、多宝山/铜山铜矿均为重要副产钼矿山。2023 年公司实现矿产钼产量 0.81 万吨，根据公司于 2024 年 5 月 17 日公告的未来五年（至 2028 年）主要矿产品 产量规划，公司规划 2025 年、2028 年矿产钼分别达 1.0 万吨、2.5-3.5 万吨。
公司旗下安徽沙坪沟钼矿为世界级超大待开发斑岩型矿床，具备资源量大，品位 较高，成分单一，矿体集中，适合大规模开采的优势。从资源体量看，沙坪沟钼矿达 到 233.78 万吨，单体储量居全球第一位；从资源禀赋看，平均品位为 0.143%，其中 0.3%以上高品位钼金属约 63 万吨，资源价值高。根据中国恩菲工程技术公司的设计， 矿山拟按照 1000 万吨/年采选能力建设，项目建设期 4.5 年，达产后年均产钼精矿 含钼 2.72 万吨。
4.2洛阳钼业：钼矿品位高，低成本优势突出
公司于中国境内主要运营三道庄钼钨矿区和合营企业所属的上房沟钼铁矿区， 主要从事钼、钨金属的采选、冶炼、深加工、科研等，拥有采矿、选矿、冶炼、化工 等上下游一体化业务，主要产品包括钼铁、仲钨酸铵、钨精矿及其他钼钨相关产品， 同时回收副产铁、铜、萤石、铼等矿物。
公司主力钼矿山三道庄钼矿是特大型原生钼钨共生矿，属于栾川钼矿田的一部 分；矿区属特大型钼钨矿床，由一个主矿体构成，形状简单，呈大规模的层状或似层 状，为世界最大的原生钼矿之一，亦是中国第二大白钨矿床。公司合营公司富川矿业 拥有的上房沟钼矿紧邻三道庄钼钨矿，亦属于栾川钼矿田的一部分。 三道庄矿含高品位的钼矿石，公司进行现代化、安全化的大型露天开采，采矿成 本较低。公司将很多现场矿石运输及选矿程序自动化，加强采矿及矿石运送的效率， 进一步降低开采及选矿成本。此外，公司利用钨回收厂获得有价值的副产品，进一步 增强三道庄矿的盈利能力。
2023 年，公司实现钼金属产量 1.56 万吨，同比增长 3.4%；其中，三道庄钼矿钼 金属产量为 1.05 万吨，同比下降 2.8%；上房沟钼矿钼金属产量为 0.51 万吨，同比 增长 19.1%。2024 年，公司计划实现钼金属产量 1.2-1.5 万吨；另外公司于 2024 年 提出未来五年实现年产钼金属 2.5-3 万吨的发展目标。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
