2024年生猪养殖行业研究框架专题报告：周期演绎，高质量与长盈利

生猪产业链及主要指标

生猪养殖产业链上下游包括：原材料供应商、养殖主体、猪肉销售加工商。上游原材料供应商包括饲料、动保、设备供应商 等，决定养殖成本。中游养殖主体，通过外购或自育的方式进行生猪养殖，存在“公司+农户” 、自繁自养、农户散养等养 殖模式。下游包括交易商、屠宰企业和猪肉产品加工商等，生猪出栏后通过交易商进入屠宰，加工商进行猪肉产品深加工销 售至终端。

猪周期，指猪价和供需的周期性变化，历史上完整的猪周期一般持续3-5年。生猪养殖对价格波动的反应具有一定的滞后性， 造成生猪养殖呈现周期性规律。其中上涨周期的路径为：猪价上涨，养殖出现利润，母猪补栏增加，供应增加，价格开始回 落。下跌周期依次类推。

猪生长周期：能繁母猪存栏量的变化是判断猪价的重要先行指标。从能繁母猪配种到商品猪出栏大约需10-11个月，因此当 前能繁母猪存栏量决定大约10个月以后生猪供应量。对比能繁母猪存栏量同比变化值与10个月以后的生猪价格，两者大致 呈负相关关系。

生猪繁育体系包括曾祖代、祖代和父母代。我国主要进口的育种品种包括大约克、杜洛克、长白猪等。两个不同品类的种猪 进行扩繁杂交后成为二元种猪。我国目前主要采用三元杂交育种方式进行商业化生产。

能繁母猪存栏量的变化是判断猪价的重要先行指标，能繁母猪存栏同比与10个月以后生猪价格具有一定负相关关系。其中 2019-2020年受到非洲猪瘟疫情的影响，二元母猪占比减少，养殖效率下降，能繁母猪存栏量下降后猪价波动较大。

母猪料、仔猪料数据辅助判断短期猪价走势。通过母猪料和仔猪料当月的变化趋势分别预测10个月和5个月以后的生猪价格 走势，具有一定参考性。

商品猪出栏体重：反映当前养殖户心态，对未来猪价乐观时， 养殖户会通过压栏增重的方式提高利润。标肥价差：当生猪标 肥价差小于临界值，且标肥价差走阔时，大猪利润更高，造成 短期标猪供给减少。二育：猪价下跌后，二育进场推动短期猪 价提升，反之亦然。 短期演绎路径：猪价下跌>标肥价差走扩>二育进场猪价提升> 出栏体重增加>猪价下跌。

生猪养殖成本主要由饲料、苗种、人工、能源、动保、折旧 等成本构成，其中饲料成本占60%左右，是影响养殖成本的 主要因素，其中玉米和豆粕是饲料中主要的能量和蛋白质来 源。养殖企业的养殖效率、管理能力、设施装备以及对成本 的控制能力决定企业长期的盈利能力。

产能效率持续提升：2020年以来，生猪产能效率逐步提升，2023年全年平均窝均健仔数10.96头，较2020年+1.45头；平均配 种分娩率74.75%，较2020年+0.28pct；平均育肥猪出栏成活率89.63%，较2020年+3.55pct。主要生产指标均有所提升。 从猪企现金流量情况来看，在经历了2020、2021年的快速扩张期后，近2年行业筹资活动现金流量净额快速下降，投资活动现 金流量净额绝对值连续收窄，猪企扩张速度放缓。

我国生猪主产区主要为西南、中原和两广等地区。非洲猪瘟疫情以后，大量资本进入，大型猪企快速新建猪场进行扩张，行 业规模化大幅提升。农业农村部预计2023年生猪养殖规模化率超过68%（500头以上出栏），较2022年提升约3pct，较 2018年提升约19pct。中小散户逐渐退出，规模场占比提高。TOP20猪企市占率从2017年的7%提升到2023年的28%。对 比美国，我国集中化程度仍有较大提升空间。

我国生猪养殖行业在经历了规模化早期阶段、超额利润阶段等之后，目前进入质量提升阶段。2018年非洲猪瘟疫情以前， 行业盈利跟随周期运行规律波动。2018年至2020年，非瘟疫情后行业出现超额利润，资本大量介入，行业规模化加速发展。 2021年以后，行业盈利水平回归常态，质量提升成为猪企核心目标。

屠宰量和冻品库容率反映屠宰企业对猪价的预期以及当前的消费需求，屠宰量受季节性波动影响更大，今年屠宰量整体较去 年缩量回落，冻品库存在上半年高位基础上有所下降，猪肉消费需求偏弱。

人口结构变化使得猪肉终端消费偏弱，2023年我国15-59岁人口占比62.57%，较2011年下降7.23pct。2024年以来，社零 餐饮收入同比增速向下，9月社零餐饮服务总额4417亿元，同比上涨3.1%，环比+1.5%。餐饮消费呈现缓慢复苏。根据 USDA预测，2024年我国猪肉消费量5772.5万吨，同比-3.37%。猪肉消费需求在逐步恢复中，但整体需求仍然偏弱。

复盘历史猪周期

复盘以往几轮周期来看，周期波动在3-5年左右，疫病、需求、政策、资本等因素影响周期长度。 本轮周期，亏损时间拉长，产能去化幅度减少，盈利幅度收窄，盈利后产能恢复缓慢，影响猪价短期波动因素增加。

复盘以往几轮周期来看，股价往往会早于猪价提前上涨，在猪价预期反转阶段，板块有着较强的安全边际。但在猪价拐点到 来，开启上涨以后，板块有着比较强势的表现。股价上涨幅度受到猪价上涨幅度以及当时市场环境的影响。

当前周期新趋势

非洲猪瘟疫情以后，行业经历了2019-2021年投融资快速增长的阶段，固定资产建设、生产性生物资产加速提升，行业充分扩 张后近两年产能增速有所放缓，进入稳定增长阶段，盈利周期或被拉长。

猪企资产负债率高位，产能增速放缓。我们统计了15家上市猪企，2024H1行业平均资产负债率65%，处于历史较高水平。由于前 期的产能扩张叠加亏损时间较长，行业平均资产负债率连续3年处于高位，行业补栏谨慎。

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