精选报告来源：【未来智库官网】。
（报告出品方/作者：中泰证券，谢鸿鹤）
北方稀土目前是全球最大的稀土生产、科研、贸易基地，龙头地位毋庸置疑。公司建有稀土选矿、冶炼分离、深加工、应用产品、科研等完善的稀 土工业体系，能够生产稀土原料、稀土功能材料、稀土应用产品等门类齐 全的稀土产品。目前公司冶炼分离产能 8 万吨/年、稀土金属产能 1 万吨/ 年，稀土原料产能位居全球第一，轻稀土（氧化镨钕）全球市占率 30%左 右；稀土功能材料中磁性材料合金 3.0 万吨/年，产能居全球第一；抛光材 料产能 14000 吨/年、贮氢合金 3000 吨/年，发光材料 1000 吨/年。
稀土行业重塑：已然完成从“量变”到“质变”。1）新能源汽车带来稀土 需求持续放量：当前全球新能源汽车产销量已经迈入 400-500 万辆门槛， 是 15 年的 8-10 倍；根据我们的测算，新能源汽车需求已经占到钕铁硼总 需求 7-8%，高性能产品需求 15%+，需求增量 30%左右，这与 2015 年新 能源汽车对碳酸锂影响类似，新能源车需求拉动已经不能忽视。2）黑色产 业链淡出历史，供给端重塑完成：往后看，国内矿将继续实行总量指标控 制；海外矿，Lynas 和 Mt Pass 处于满产状态，且中期未有明确矿山资本 开支，缅甸矿经过近五年快速开采，产能也将见顶；供给端重塑完成。3） 去库存完成：20 年开始稀土已经供不应求，但年度价格上涨并不显著，核 心在于库存。而根据百川数据，2020 年氧化镨钕生产商库存从 1 万吨快速 降至 0.3-0.4 万吨附近，库存去化 70%。4）综上，新能源需求拉动下，氧 化镨钕供不应求或将横亘 2020-2022 年：21 年预计缺口约为 4%，若计入 补库需求，内在缺口或将在 10%以上；行业将持续高景气。
全球龙头地位也将进一步重塑：不仅是景气周期充分受益，还有被忽视的持续成长性。公司稀土资源来源于包钢集团及其子公司持有的白云鄂博矿 铁矿石伴生稀土矿——稀土储量位居全球第一，已探明稀土资源量约 10000 万吨，约占世界储量 38%。依托包钢股份提取铁矿后的稀土尾矿， 公司成本优势明显。根据 21 年第一批国内稀土生产指令性计划，公司新增 指标约占指标总增量 50%；伴随新能源汽车行业快速发展，以及市占率不 断提升，公司可持续的低成本成长性不容忽视。
深耕行业，打造稀土全产业链航母
产业链上下游协同发展，铸就稀土行业领军者。北方稀土是我国乃至全 世界最大的稀土生产、科研、贸易基地，是稀土行业的龙头企业，以开 发利用白云鄂博稀土矿山为主业，建有稀土选矿、冶炼分离、深加工、 应用产品、科研等完善的稀土工业体系，能够生产稀土原料(精矿、碳酸 稀土、氧化物与盐类、金属)、稀土功能材料(抛光材料、贮氢材料、磁 性材料、发光材料、催化材料)、稀土应用产品(磁共振仪、稀土合金)等 门类齐全的稀土产品。截至 2019 年底，公司冶炼分离产能 8 万吨/年、 稀土金属产能 1 万吨/年，稀土原料产能位居全球第一；稀土功能材料中 磁性材料合金 3.0 万吨/年，产能居全球第一；抛光材料产能 14000 吨/ 年、贮氢合金 3000 吨/年，发光材料 1000 吨/年。
股权结构：包钢集团为控股股东
公司控股股东为包头钢铁(集团)有限责任公司公司，当前持股比例约 38.92%。北方稀土的控股股东包钢（集团）公司拥有全球最大的稀土矿 ——白云鄂博矿的独家开采权，拥有内蒙古地区稀土产品专营权。控股 股东以北方稀土为平台发展稀土产业，开发利用稀土资源，将其资源优 势转化为上市公司的产业发展优势。
公司拥有下属分工明确、各具优势和特色的直属、控股、参股企业 40 余 家，资产规模和产业版图不断扩大，成为全球最大的稀土企业集团和稀 土产业基地，是我国六大稀土集团之一，在我国稀土行业有着重要影响 力。
发展历程：进入发展新纪元
第一阶段：1961-1997 年，初建期。北方稀土公司前身包头钢铁公司稀 土三厂成立于 1961 年，选矿厂稀选车间初建于 1980 年，其产品一部分 作为稀土三厂的主要原料，其余行销国内外市场。1997 年 1 月，内蒙古 自治区政府批准以包头钢铁公司所属稀土三厂及选矿厂稀选车间为基础， 以募集方式改建设立内蒙古包钢稀土高科技股份有限公司，并于同年 9月 24 日在上交所上市。
第二阶段：1998-2007 年，快速扩张期。2002 年，公司先后组建了包头 昭和稀土高科新材料有限公司、包头瑞鑫稀土金属材料股份有限公司， 开始发展磁性材料产业；2003 年公司控股了包头华美稀土高科有限公司、 淄博包钢灵芝稀土高科有限公司，在资源控制方面迈出了重要步伐； 2004 年，公司与日方投资者共同投资组建了包头科日稀土材料有限公司； 2006 年，公司完成了股权分置改革，并开始使用“白云鄂博”注册商标； 2007 年，公司完成了包钢（集团）公司稀土产业资产重组工作，整合后， 形成了以上市公司“稀土高科”为载体，包含包头（包钢）稀土研究院、 包头天骄清美稀土抛光粉公司、中山天骄稀土材料有限公司及包钢其它 稀土选矿类资产的全新的包钢稀土产业。
第三阶段：2008-2015 年，调整整合期。2008 年，公司成功控股了内蒙 古包钢和发稀土有限公司，并联合部分子公司及与包头稀土资源有关的 冶炼分离及稀土应用企业、内蒙古高新控股有限公司共同出资组建了内 蒙古包钢稀土国际贸易有限公司；2009 年，公司启动了 15000 吨高性 能磁性材料产业化项目，投资 2043 万元收购了北京三吉利新材料股份 有限公司 44%股权，迈出了通过收购方式延伸磁性材料产业链的第一步； 2010 年，在江西赣州设立两家稀土企业——信丰县包钢新利稀土有限公 司和全南包钢晶环稀土有限公司，在进军南方稀土产业上取得重要突破； 2011 年，公司 5000 吨稀土抛光材料扩建（搬迁）项目顺利完成，并启 动了 15000 吨高性能磁性材料产业化项目二期工程；2014 年末，与包 头市飞达稀土有限责任公司、鸿达兴业股份有限公司、润泽稀土有限责 任公司、金蒙公司、包头市红天宇稀土磁材有限公司、包头市新源稀土 高新材料有限公司达成系列协议，内蒙古自治区稀土上游企业整合重组 全面完成。2015 年，公司更名为“中国北方稀土（集团）高科技股份有 限公司”，股票简称为“北方稀土”。
第四阶段：2016-至今，稳定发展阶段。经过对内蒙古稀土上游资源企 业的整合，公司已经成为中国乃至全球最大的轻稀土产品供应商，是我 国稀土行业的六大稀土集团之一。近年来，在国家稀土开采、生产总量 控制计划指标分配中，公司获得的矿产品和冶炼分离产品分配量均占据 分配总量的 50%左右，已经成为集稀土冶炼分离、功能材料、应用产品、 科研和贸易一体化的集团化上市公司。
主营构成：以稀土冶炼分离业务为主
北方稀土是中国乃至全球最大的稀土产品供应商，是我国稀土行业六大稀土集团之一，主营业务包含稀土行业业务和非稀土行业业务两个部分：
1）稀土行业业务为稀土原料产品、稀土功能材料产品的生产经营，其中， 稀土原料产品包括稀土盐类、稀土氧化物及稀土金属，是下游稀土功能 材料及新材料产品生产加工企业的主要生产原料；稀土功能材料产品包 括稀土磁性材料、抛光材料、贮氢材料、发光材料、催化材料，主要用 于生产制造所属产业领域内的应用产品，如磁体、抛光粉（液）、镍氢电 池、荧光粉、催化剂等。
2）非稀土行业业务涵盖稀土应用产品生产经营 及贸易业务等，稀土终端应用产品包括镍氢动力电池、稀土永磁磁共振 仪、LED 灯珠、稀土永磁电机。
稀土原料业务为公司利润主要来源。从收入构成来看，2017 年公司开始 开展贸易业务，由此公司稀土原材料业务收入占比下降至 30%左右，稀 土功能材料业务收入占比降至 20%以内，其他业务收入占比达到 50%以 上。从毛利构成来看，2019 年稀土原材料业务毛利占比约为 62%，稀 土原材料业务为公司的主要利润来源，对公司毛利贡献比例长期维持在 50%以上。
从政策市到供需面：供需基本面成为行业主导因素
回顾历史来看，稀土主要经历了三轮明显的上行周期：1）2010 年 10月-2011 年 7 月，金融危机逆周期调节抬升总需求，同时我国对稀土黑 色产业链进行打击，实行出口配额制度等，加上社会囤货行为催化稀土 价格暴涨，氧化镨钕价格由 20 万元/吨→124.9 万元/吨，涨幅达到 518%， 氧化镝价格由 139.25→1379.25 万元/吨，涨幅达到 916%；2）2017 年 5 月-2017 年 9 月，进行了多次收储、环保整顿、稀土打黑专项行动后， 政策对供给端效果初步显现，稀土价格在需求回升下上涨，但缺乏持续 的需求拉动，价格又回到起始点，甚至创出新低；3）2019 年 5 月-2019 年 6月，缅甸禁止稀土矿出口，叠加中美关系紧张，氧化镨钕价格由26.45 万元/吨→36.75 万元/吨，涨幅为 39%。可见，历史三轮行情似乎都离不 开供给端的管控。
但过往认知无法解释当前稀土价格走势——2020 年 3 月份以来，氧化镨 钕价格由 26.8 万元/吨→59.85 万元/吨，涨幅 123%，无论是时间跨度 还是幅度都超过了近五年水平，尤其是 20Q4 与锂钴价格同步加速上涨； 站在当前时点，我们认为十分有必要重塑对稀土的认识，用新视角重新 审视“从量变到质变”的稀土。
高市场集中度，供给较为刚性
全球稀土资源供给较为集中。从资源储量看，根据 USGS 数据，全球稀 土资源总量为 1.2 亿吨，其中中国 4400 万吨，占比达到 37%；越南和 巴西探明储量均为 2200 万吨，占比 18%；俄罗斯探明储量 1200 万吨， 占比 10%；印度探明储量 690 万吨，占比约 6%。资源储量分布较为集 中，CR5 占比达到 90%。从产量分布来看，2019 年全球稀土矿产量为 21 万吨，其中我国为最大的稀土生产国，占比达到 63%，美国、缅甸、 澳大利亚产量占比分别达到 12%、11%、10%。
历史上，非国家生产指令性计划产出占比一直较大，所以才有历年不断 的“稀土打黑”行动。但 2015 年以后随着“打黑持续、环保整顿、六 大集团整合”等一系列措施，黑色产业链已然淡出历史舞台。
国内矿：实行总量指标控制。2011 年国务院发布《国务院关于促进稀 土行业持续健康发展的若干意见》，随后工信部提出组建“1+5”全国大 型稀土集团方案；2014 年底 6 大集团稀土集团组建实施方案均获批准， 六大稀土集团资源控制度接近 100%。2021 年 1 月 15 日，工信部发布 《稀土管理条例（征求意见稿）》，明确未取得核准任何单位或者个人不 得投资建设稀土开采、稀土冶炼分离项目，并为后续国内稀土开采和分 离确立了一个总基调，即继续实行总量指标控制。
中重稀土继续严控，轻稀土有序放开。2021 年 2 月 19 日，工信部发布 工信部、自然资源部下发 2021 年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制 指标，稀土矿指标共计 84000 吨 REO，较 2020 年第一批指标增加 18000 吨 REO，其中轻稀土矿增加 16085 吨 REO，中重稀土离子矿增加 1915 吨 REO。延续了之前的政策思路，中重稀土将继续严控，为了匹配下游 需求的快速增长，轻稀土指标有序放开。
缅甸矿产能周期见顶：2017 年随着国内环保、打黑力度的增大，缅甸矿 进口量逐渐增加，成为了我国重要的稀土原料来源，近年来，随着缅甸 稀土矿的大量开采，优质资源供给不断减少，矿山资源的减少使得开采 商开始选择其他地区开采，不得不面对品位下降等因素的影响，缅甸矿 产量或将逐渐下降。
美国矿：Mountain Pass 是美国目前在产的主要矿山，矿石总量约 2110 万吨，储量为 150 万吨 REO，平均品位为 7.06%，于 2018 年 1 月开始 复产，设计年产能为 4 万吨 REO，主要通过盛和资源包销到国内，目前产能已经爬坡至满产阶段，且短期矿山无扩产规划。
澳大利亚矿：Lynas 旗下的 Mount Weld 矿山，是一个稀土、铌、钽和 磷共伴生矿床，该矿于 2013 年投产，初始产能在 11000 吨（REO）/ 年，随后增加到 25000 吨（REO）/年，目前产能利用率约 75%左右， 短期矿山端无继续扩产计划，产能增量较为有限。
国内生产商氧化镨钕库存持续去化。20 年开始稀土已经供不应求，但年 内涨幅大但年度价格上涨并不显著，核心在于库存压力。2020 年，国内 氧化镨钕库存从 2020 年初的 11025 吨逐渐去化至 4155 吨，且目前市 场几无现货出售，下游企业多是通过期货单进行原料锁定。需要特别强 调的一点是，2020 年二季度以来的价格持续性上涨以及库存的去化与供 给端的关系不大（2020年国内氧化镨钕产量为57250吨，同比增长13%）， 更多是需求端持续性高增长带动的。
“碳中和”时代背景下，稀土需求（钕铁硼）进入中长期景气周期
稀土应用领域广泛，不可或缺。稀土具有优秀的磁、光、电性能，用量 虽然少，但拥有不可替代性，是改进产品结构、提高科技含量、促进行 业技术进步的重要元素，大多集中在新能源、新材料等战略性新兴领域。 从具体的细分消费领域来看，钕铁硼磁材是占比最高（42%）、发展最快 的应用领域。
钕铁硼磁材是第三代稀土永磁，应用最为广泛。永磁材料可分为稀土永 磁、铁氧体永磁和其他永磁三大类。由稀土材料制成的稀土钕铁硼永磁 材料，具有高剩磁、高矫顽力和高磁能积等特性，被广泛运用于汽车、 新能源车、风力、节能电梯与空调等众多工业领域。尤其是，近几年随 着新能源汽车的发展，新能源汽车电机的磁材需求也成为高端钕铁硼磁 材需求的主要增长点。
新能源汽车带来稀土需求（钕铁硼）持续放量。高性能钕铁硼在电动车中主要应用于永磁同步电机，永磁同步电机能量转换效率比较高、且能耗较低，在同等功率下永磁同步电机的体积更小，效率更高，因此永磁同步电机在新能源车型上得到广泛应用。全球新能源车市场迎来政策加码期，Tesla 等优质 车型放量，市场核心驱动因素向内生增长转变，新能源车渗透率有望加 速提升。假设 2023 年全球新能源车产量达到 818 万辆，2023 年钕铁硼 需求量将达到 28763 吨，2020-2023 年 CAGR 为 37.31%。
能效标准提高驱动家电领域结构性增长。2020 年 7 月 1 日起，空调将 实行新的能效标准，新标准 1 级能效指标对标国际，已达到国际领先水 平，变频空调能效准入要求（3 级）基本与欧盟、美国等的准入要求相 当。受益能效标准提高，空调及空调用钕铁硼将出现结构性增长——定 频和变频都有 1-5 级别，但是定频的能效标准普遍偏低。当前国内钕铁 硼变频空调渗透率不足 50%，预计将逐渐提升至 80%以上。假设 2023 年钕铁硼在变频空调中渗透率达到 90%，对钕铁硼需求量将达到 21068 吨。
直驱风机渗透率逐步提升，风电领域钕铁硼需求量稳定增长。10 月 14 日，《风能北京宣言》倡议，为达到与碳中和目标实现起步衔接的目的, 在“十四五”规划中,须为风电设定与碳中和国家战略相适应的发展空间: 保证年均新增装机 50GW 以上，2025 年后，中国风电年均新增装机容 量应不低于 60GW，到 2030 年至少达到 800GW，到 2060 年至少达到 3000GW。钕铁硼永磁材料主要用于生产永磁直驱风机，与双馈异步风 机相比，永磁直驱风机具有结构简单、运行与维护成本低、使用寿命长、 并网性能好、发电效率高等优点。当前全球风电永磁直驱电机渗透率为 30%，假设渗透率每年提升 1 个百分点，按照每 MW 永磁直驱电机消耗 钕铁硼 0.7 吨计算，预计 2023 年风电领域新增装机带来的高性能钕铁 硼需求量将达到 2.91 万吨。
智能手机无线磁吸充电开创新的增长点。10月14日，苹果发布iPhone12， 其引入了全新的无线充电方案——无线磁吸充电技术，iPhone 12 背面 设有一圈磁铁（钕铁硼永磁体），磁圈内置 36 颗磁铁，外侧还有 2 个大 磁铁，起到定位作用，并且采用了“NSNS”磁极交错排布方式进行布 置，通过磁铁的吸引力让手机与无线充电器准确定位、配对，这或将成 为钕铁硼永磁体下游应用的又一增长点，有望进一步拓展钕铁硼永磁体 的成长空间。假设 2023 年苹果手机销量为 2.29 亿部，magsafe 渗透率 为 10%，钕铁硼需求量可达到 9102 吨。
“碳中和”时代背景下，电动化趋势明确，高性能钕铁硼需求有望维持 中长期高景气周期。能源转型已经成为全球共识，主要经济体均制定碳 中和计划，电动化浪潮开启，除新能源车、风电、变频空调、消费电子 领域外，新兴需求不断涌现，高性能钕铁硼需求有望维持高速增长。21 年预计缺口约为 4%，若计入补库需求，表观缺口或将达到 10%以上。
白云鄂博为全球最大稀土矿
内蒙古白云鄂博矿区是全球最大的稀土矿。中国境内近 70 处已探明的 稀土矿区总体呈现“北轻南重”的分布格局，且分布集中度高——南方 中重稀土主要分布于江西赣州，北方轻稀土主要分布于内蒙古。而位于 内蒙古包头的白云鄂博矿稀土储量位居全球第一，已探明稀土资源量约 10000 万吨，平均氧化物含量（REO）3%-5%，稀土总储量 REO 为 3500 吨，约占世界储量的 38%。
轻稀土分馏程度高且富集，镧、铈、镨、钕含量占矿区稀土总量的 92% 以上。白云鄂博蕴含矿物多达 180 余种，矿物间共生关系密切，其中稀 土矿呈现鲜明的随铁开采特点。随着 60 余年开采活动导致采场深度不 断加大，深部地址条件与浅层资源已不尽相同。根据包头稀土研究院对 白云鄂博主矿配分的最新研究，从矿石类型看，白云鄂博目前稀土平均 品位为 4.44%，其中霓石型（铁）矿石稀土品位最高（9.1%）；萤石型 矿石在矿床中赋存位置近铁矿体，是当前随铁资源采出富集稀土的重要 矿石来源；白云石型矿石是矿床内储量最多的矿石类型，也是矿床内最 为重要的稀土资源矿石类型。综合评价，矿区轻稀土元素配分特征为 Ce>La>Nd>Pr。
尾矿库资源巨大。尾矿库可开发的资源除了稀土外，还包括铁、氟化物（萤石）、铌、钪、钛等资源，根据内蒙古自治区第五地质矿产勘查开发 院 2013 年 12 月编制的《白云鄂博 铁矿尾矿库铁稀土多金属矿资源储 量核实报告》，尾矿库的尾矿资源储量为 19712.49 万吨，稀土氧化物 REO 资源含量为 1382 万吨，品位 7.01%。
尾矿伴生，铸就成本优势
包钢集团及其子公司为北方稀土提供独家原料供应，成本优势明显。北 方稀土控股股东包钢集团及其子公司包钢股份拥有白云鄂博矿独家开采 权。由于稀土和铁矿之间的伴生关系，包钢集团子公司包钢股份在提取 铁矿后，向北方稀土供应稀土精矿作为制备稀土的原料，白云鄂博稀土 矿为铁矿伴生，综合开采成本较低。2017 年起，尾矿价格按照双方约定 的定价公式，一年一议，每半年可根据实际情况进行调整，所得税由集 团公司承担。稀土精矿交易价格根据碳酸稀土的市场价格，并扣除碳酸 稀土制造费用、行业平均利润、加工收率等因素确定。2020 年北方稀土 与包钢股份签署《稀土精矿供应合同》，拟自 2020 年 1 月 1 日起，将稀 土精矿交易价格调整为不含税 12600 元/吨（干量,REO=51%），REO 每 增减 1%，不含税价格增减 217 元/吨（干量）。
原料供给充足，成长性不容忽视
所获稀土开采、冶炼配额长期占据分配总额的 50%左右，公司成长属性 不容忽视。稀土素有“工业维生素”的美誉，在民用和军事工业方面用 途十分广泛，同时也是先进装备制造业、新能源、新兴产业等高新技术 产业不可或缺的原材料，是宝贵且关键的战略资源。鉴于稀土资源的重 要战略地位和环保问题，我国对稀土开采、冶炼实行总量指标控制，而 南方离子矿指标增长受到严控，四川轻稀土矿资源量相对有限，伴随着 新能源汽车行业的快速发展，为满足下游需求的增长，公司市占率或将 逐渐提升（根据 21 年第一批国内稀土生产指令性计划，公司新增指标 占指标总增量的 50%），成长性不容忽视。
为提高产品附加值，推动稀土产业向下游中高端功能领域延伸发展，北 方稀土在做精稀土原料产品的同时，形成并重点发展磁性材料、抛光材 料、贮氢材料、发光材料、催化材料五大功能材料产业板块。公司当前 具备磁性材料合金 3.0 万吨/年，产能居全球第一；抛光材料产能 14000 吨/年；贮氢合金 3000 吨/年，占据国内市场份额半数以上；发光材料 1000 吨/年。借助多年从业技术积累以及下属稀土研究院研发优势，北方稀土 努力加快各板块科研成果转化进度，促进稀土资源开发利用。
磁性材料：乘下游需求东风，发展前景广阔
乘下游东风，着力发展磁性材料板块。2020 年，包钢稀土磁材公司充分 释放改革红利，提前一年完成“三年扭亏”任务，全年完成产量较 2019 年 增长 63.09%，磁体产量创建厂以来历史新高。宁波展昊不断开拓市场、 优化生产工艺参数，年产量同比增长 45.65%；安徽永磁产量同比增长 57.28%；北京三吉利产量逐年稳步提升，2020 年着力攻关销售，客户 结构持续多元化，产量同比增长 9.09%。
磁材需求趋势性上升，助力销售业绩增长。高性能钕铁硼永磁材料主要 应用于汽车、风电、节能家电等领域。中国是全球最大的钕铁硼永磁材 料生产国和出口国，根据安泰科统计，中国稀土磁材行业市占率已达 86% 以上，是名副其实的全球稀土磁材制造中心。随着国内疫情得到控制和 全面复工复产的推进，下游磁材企业开工率大幅提升，补库需求强烈， 有望大幅拉动钕铁硼需求。2020 年前三季度北方稀土已累计实现磁材销 售量 19790 吨，接近 2019 年全年销售量。目前北方稀土磁材产品主要 面向下游加工企业，同时正在集中科研力量开发高品质磁体，加快永磁 电机示范基地和高端稀土医疗装备产业建设步伐。公司“核磁共振成像仪 用高性能钕铁硼磁体的开发”获自治区科技进步三等奖；“高性能高温永 磁材料及应用”获国防科技发明一等奖。
稀土抛光材料：铈基抛光粉产品优势明显，需求有望提升
抛光粉之王，应用领域广泛。稀土抛光粉是指一种以氧化铈为主体成分 用于提高制品或零件表面光洁度的混合轻稀土氧化物的粉末。以其粒度 均匀、硬度适中、抛光效率高、抛光质量好、使用寿命长以及清洁环保 等优点，被广泛应用于光学玻璃、液晶玻璃基板以及触摸屏玻璃盖板等 电子领域抛光。根据抛光粉中氧化铈的含量高低，可以划分为高、中、 低铈抛光粉三大类。低铈抛光粉目前用量占比最多，成本较低，初始抛 光能力与高铈抛光粉几乎无差别，但使用寿命较短；对高铈抛光粉而言， 氧化铈品位越高，抛光能力越大，使用寿命也越长，特别是硬质玻璃长 时间循环抛光时（石英、光学镜头），宜使用高品位铈抛光粉。
5G 换机潮或引涨稀土抛光粉需求。当前稀土抛光粉主要被应用在手机 盖板、水晶水钻、精密光学、TFT 等领域，新思界产业研究中心报告显 示，2020 年我国稀土抛光粉需求量约为 3.2 万吨左右，其中手机盖板领 域需求占比最高，约为 78%；其次是水晶领域，占比约为 5%；第三位 是精密光学领域，占比在 4%左右。2020 年我国实现 5G 商用化发展， 预计到 2022 年我国 5G 行业将迎来爆发期，届时 5G 用户规模不断增长。 由于 5G 网络采用的技术和频率与 4G 或以下的网络制式有所不同，必 须要更换与 5G 适配的手机之后才能使用。更换手机带来的 3D 手机盖 板玻璃抛光需求也将拉动稀土抛光粉用量的提升。随着 5G 商业化，人 工智能、物联网等技术在视频监控、车载摄像机、机器视觉等领域的应 用，带动产业快速发展，进而使得稀土抛光粉在该领域应用需求增长， 未来稀土抛光粉在精密光学领域发挥空间巨大。
抛光材料业务板块产量提升。2020 年上半年，北方稀土抛光材料板块在 受新冠肺炎疫情冲击下，抛光粉生产积极开拓市场、市场占有率稳步提 升，抛光粉产量同比增长 42.95%。其中，淄博灵芝抢抓市场机遇，2020 年产量同比增长 83.85%，淄博灵芝稀土新材料项目于 2020 年 10 月开 工，总投资 10.8 亿元，建成投产后预计实现 15000 吨稀土新材料年产 能，有望成为世界最大高端稀土抛光材料生产商。天骄清美 2020 年产 量同比增长 15.32%。
稀土贮氢材料：把握绿色发展长期背景，贮氢材料或大有可为
把握绿色发展长期背景，激发板块活力。贮氢材料早期主要用于镍氢电 池，具有安全可靠的特点，当前逐步被锂电池替代，导致市场萎缩。贮 氢材料未来应用方向主要应用于混合动力车、纯电动大巴、储能设备等 领域。根据 2020 年 7 月公司向投资者披露信息，北方稀土下游子公司 生产的贮氢材料主要用于生产镍氢电池的负极材料，市场占有率达到 30%。公司贮氢材料板块向民营体制看齐，激活全盘活力。2020 年公司 贮氢电池产量同比增长 19.67%，9 月份单月销量达 154 吨，创近年销 售新高。氢能是 21 世纪最具发展潜力的清洁能源，我国氢能源产业相 关技术，尤其是燃料电池技术与发达国家差距很大，稀土系贮氢材料面 临着重要发展机遇。据国资委官网，包钢稀土研究院日前自主开发的新一代高容量 La-Y-Ni 系储氢合金材料放电容量达到每克 380 毫安时以上，突破了国外专利限 制。该项目已进入中试阶段，正在等待镍氢电池生产厂家试验结果。
稀土催化材料：精准定位拓市场，聚力研发攀高峰
瞄准锅炉脱硫、脱硝、除尘项目，精准切入稀土催化剂市场。2016 年， 公司投资 4.5 亿元设立希捷环保，主要从事稀土催化剂业务，利用专利 技术年产 50000 立方米稀土基 SCR 烟气脱硝催化剂，具备世界领先技 术水平，适用于燃煤电厂、工业燃煤锅（窑）炉、水泥厂、焦化厂、生 物电厂、石油焦燃烧企业、玻璃厂等行业排放的氮氧化物污染物治理。 成立以来，希捷环保面向终端客户，主要承接北方大型化工企业如包钢 集团、陕煤能源、天泰纤维等的锅炉脱硝、脱硫项目，脱硝效率基本在 85%以上，不仅避开传统石油炼化催化业务的激烈竞争，又推动北方稀 土富余镧铈产品的平衡利用。
铈锆固溶体生产线有望打破国外技术壁垒。汽车尾气排放系统中的机外 净化装置——三元催化器可将为其中有害气体通过化学反应转变为无害 物质。三元催化器表面金属涂层反应发生的核心，铈镐固溶体就是金属 涂层当中的一种重要材料。
根据北方稀土官网公布信息，铈锆固溶体生产技术长期被国外市场所垄 断，日本、法国、荷兰企业占据着国际铈锆固溶体 70%的市场份额。2019 年，北方稀土与天津工业大学进行联合攻关，于同年 9 月底产出铈锆固 溶体产品，经应用企业鉴定，产品比表面积高于国际先进产品 5%。比 表面积是指单位质量物料所具有的总面积，是评价催化剂、吸附剂的重 要指标之一。北方稀土官方网站显示，已有多家汽车尾气治理环保企业， 与北方稀土达成初步的合作意向。
在北方稀土产品序列中，铈是主要产品之一，且占比较大，但铈产品因 技术原因，长期在稀土价格低位徘徊，稀土氧化铈每吨价格只有 1.3 万 元左右。而铈锆固溶体项目，新产品价格每吨达 13 万元。凭借北方稀 土具有的资源优势，所产生的价格优势和竞争优势必然会对汽车环保设 备生产厂商产生强大吸引力。
企业分析：高弹性、高成长
稀土行业质变，公司龙头地位也将不断重塑——“高弹性、高成长”。截至 2021 年 3 月 5 日，国内氧化镨钕报价接近 60 万元/吨，基于对供需结构的判断，我们假设 2020/2021/2022 年氧化镨 钕价格分别为 32/60/70 万元/吨，公司氧化钕镨产量分别为 1.8/2.0/2.3 万吨， 同 时 根 据 最 新 稀 土 原 矿 采 购 价 格 及 协 议。
同时如图表 55 和图表 56 所示，我们分别针对不同氧化镨钕及原料采购 价格进行了弹性测试： 1）氧化镨钕价格每上涨 10 万，公司利润约增厚 11 亿； 2）对于稀土精矿采购价格，根据 3 月 7 日公告，公司从包钢股份采购 的稀土精矿基准价为 1.63 万元，并根据稀土市场状况进行季度调价；精 矿价格每上涨 2000 元，利润约减少 2.4 亿元，即当季原料采购价格若 增加 10%左右，净利润减少约在 5%左右。
从可比公司估值情况来看，公司 21 年 PE 为 23X，估值低于稀土上游资 源可比上市公司（盈利预测为 Wind 一致预期）。
主营产品价格波动的风险。公司主要产品为氧化镨钕等稀土产品，需求 低于预期、供给端超预期释放、流动性等因素均会扰动稀土价格走势， 从而影响对公司盈利预测的判断。
原料成本波动的风险。公司主要原料为稀土精矿，主要向包钢股份进行 采购，采取季度调价的模式，稀土精矿采购价格变动将会对公司盈利造 成影响。
产业政策变动风险。稀土行业对政策变动较为敏感。政府对开采、冶炼、 进出口、收储、打黑的相关政策出台可能影响公司业绩表现。
稀土应用项目和研发推进不及预期的风险。按照公司的发展规划，公司 不断向产业链上下游进行延伸，磁性材料领域为未来功能材料板块主要 增长点。终端应用领域稀土铁合金技术和工艺研发进度可能不及预期。
国内疫情反复和国外疫情失控风险。海外疫情蔓延和国内疫情反复是全 球经济复苏最大不稳定因素。
需求测算偏差风险：报告需求测算均基于一定前提假设，存在实际达不 到、不及预期风险，可能会导致供需结构发生转变，从而导致对主要产 品价格的误判。
研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险。研究报告中公司及行 业信息均使用公开资料进行整理归纳分析，相关数据存在更新滞后的风险。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
