对全球新能源车市场的判断：处成长初期，供给端及政策端两端发力，预 计 2020 年全球新能源车销量同比增长 33%至 370 万辆，2023 年达千万 辆量级，2020-2025 年全球新能源车复合增长率有望达 32.4%。自 2018 年以来，汽车电动化大趋势下，产业刺激政策持续推进，供给端传统车企 加速布局进程。从产业发展阶段上，全球新能源汽车仍处于成长初期，以 中欧美三地为主战场的电动车市具爆发潜力。
对中国新能源车市场的判断：“新冠”疫情影响影响程度远小于乘用车行业， 预计 2020 年新能源乘用车销量为 134 万辆。我国汽车市场仍处于调整周 期影响，1 月汽车及新能源汽车产销数据下挫严重（据中汽协，2020 年 1 月国内汽车产/销量同比分别下滑 25%/18%；新能源汽车产/销量同比分别 下滑 55%/54%）。而目前受疫情影供给端员工复岗、产线爬坡、物流等需 要时间，整车厂到零部件供应商普遍供货压力较大，需求端销售活动短期 停滞，预计 Q1 汽车产销受明显压制，全年乘用车产销量承压而同比下降 6%。而新能源汽车为国家级战略产业，现阶段基数仍处较低水平，渗透率 不足 5%，无需悲观。从 2019 全年 91.7 万乘用车终端销量（71.5 万纯电， 20.2 万插混）、106.0 万中汽协乘用车销量（83.4 万纯电，22.6 万插混） 看，2019 年补贴退坡和乘用车不景气对行业的影响高于预期。2020 年初 开局不强，预计 Q1 受供给抑制而承压，新能源汽车行业大概率于 Q2 好转， 2020 年下半年同比增速向上。预期 2020 年新能源汽车将在 2019 年的低 基数实现增长，中性假设下乘用车全年销量 134 万辆，同比增长 26%。 2020-2025 年我国新能源车销量复合增长率有望达 28%
政策端：国内退补存在温和可能性，且配套的扶持政策将加速跟上。 我们认为扶持政策将分为三个层面，第一，双积分激励为公认的后补 贴时代最佳补足政策。第二，To B 和 To C 间接政策同样为有效扶持 手段，目前两条扶持主线：To B 端将促进出租车电气化及车企自建出 行平台，以及政府公车转向新能源（最为确定、政策最容易鼓励、出 量最明显的方向），To C 端加大路权调控力（如加大限行限牌区域和 力度等）。第三，在消费环节加强指引。例如消费者充电补贴、延长免 购置税优惠、小型电动车下乡补贴等政策引导消费。
供给端：两大变化，一是产品定位逐渐明晰，现阶段上市的新车型向 自发需求靠拢，在外观及智能化配置上颇为注重, 有爆款潜力车型小荷 初见。二是车企在布局、份额及盈利水平上逐渐分化。布局上，以比 亚迪为代表的优势车厂（具资金、规模管控及技术储备优势）抓稳需 求巩固头部效应，车型布局完善，备战 2020 年后全面竞争市场；小车 企严格管控成本寻求低端市场，布局细分车型 。份额上，落后车企加 速淘汰，市场集中度提升。盈利能力上，优势车企利润环节短期承压， 主打低端车型的车企及造车新势力面临经营考验。
需求端：A 级 SUV、B/C 级等主打自发需求的车型为显著增长点，主 打营运需求的 A级轿车在 2019 年高基数下维稳（2019 年全国巡游出 租车数量预计在 140 万辆左右，电动化不足三分之一，且公车电、网 约车电动化持续推行，30 万量级的 A 级车具出量空间），插混车型在 合资车厂发力背景下稳步增长，部分无竞争力的小型车持续出清。
全球需持续跟踪的三大核心车企：特斯拉、大众、比亚迪
特斯拉：Model3/Y 放量具确定性，预计 2020/2021年车型合计销量分 别为 63/87 万辆。2019 年中国区已实现 4.5 万销量、30 亿美元营收， 看好 Model 3 持续降价以及更赚钱、更好卖的 Model Y 上量，2020 年为盈利关键时点。
Model 3：2019 年 Model 3 交付30.1 万辆，预计 2020年 Model 3 交 付 40 万，其中国产版 13 万，加州工厂 27 万（部分产线让渡 Model Y）。由于 Model Y 进入放量期，预计 2021 年上海工厂及加州工厂共 计生产 30 万辆 Model 3。
Model Y：加州工厂已经开始量产爬坡，预计 Q1 末实现交付，年中 Model 3 及 Model Y合计产能有望达 50 万辆，2020 年全年交付 13 万 辆 Model Y。预计上海工厂年底同步量产 Model Y，2021 年初交付， 德国工厂大概率于 2021 年直接上量 Model Y，2021 年 ModelY 三地 合计产量有望达 46 万辆。
大众：规划为到 2022 年全球 8 个 MEB 工厂（目前中国上汽大众、中 国一汽大众、德国及美国四个 MEB 工厂在建，产能超百万；另外的三 个德国及一个捷克 MEB 工厂后续推进）。计划到 2025 年推出 80 余款 全新电动车型，产销量超 300 万辆，占集团产销量的 20%以上。应用 MEB 平台的大众 ID3 预计于 2020 年年中开始交付，Audi Q4 e-tron 推迟到 2021 年初正式交付。从国内工厂建设来看，上海工厂将于年底 基本建成并试产新车，从试产新车到大规模量产上市需要近一年时间， 基本对齐 2020 年底量产首批新车的时间线，预计 2021 年放量。
比亚迪：“汉”有望补齐公司高端车型布局。比亚迪连续 4 年位居全球 新能源汽车销量第一，多款爆款产品（唐 DM、元 EV 等）投放市场， 在市占率上，插混车型市占率长期居于第一，2019 年纯电市占率为 20%。2020 年最大看点在“汉”及新一代“刀片电池”，新中大型轿 车汉（EV/DM 两种版本）将接棒唐成为新代旗舰车型。汉在外观设计 上进一步进化，采用轿跑式车身设计，EV 版本搭载新一代电池续航超 600 公里，定位高端市场与 Model 3 直面竞争。预计汉的推出有望助 力公司树立高端品牌，仍居新能源车市场领先地位。
全球电动化加速，预计 2020 年全球新能源汽车销量同比增长 33%。自 2018 年以来，汽车电动化大趋势下，全球新能源车市维持高景气。产业刺 激政策持续推进，供给端传统车企加速布局进程。从产业发展阶段上，全 球新能源汽车仍处于成长初期，以中欧美三地为主战场的电动车市具爆发 潜力。预计 2020 年全球新能源车销量同比增长 33%至 370 万辆，2023 年达千万辆量级，2020-2025 年全球新能源车复合增长率有望达32.4%
欧美市场与中国市场同为全球电动车市重要一环，传统车企加速布局。欧 洲及美国为除中国外最大的汽车消费地区，在汽车电动化大趋势下，2019 年以来各地区均出现政策提振及车企供给两端发力情况，有力拉动欧美地 区新能源汽车消费。
对于欧洲，测算在碳排放法规约束下 2021 年 NEV 销量底线在 188 万 辆，且各国纷纷推出补贴政策，力度最大的德国新政吸睛（对电动车 的补贴延续至 2025 年，且提高单车补贴额，净价低于 4 万欧元的新能 源车补贴提高 50%；4 万到 6.5 万欧元的新能源车提高 25%），以大众 为代表的欧洲电动车企电动化率普遍不足 2%，未来 5 年加速进程，预 计 2020-2025 年欧洲新能源车复合增长率有望达 43.7%，其中德国、 法国和英国为增长主力（贡献 66%增量），2025 年纯电渗透率有望由 目前的 3.1%上升至 20%。预计 2020 年、2025 年由此带来的动力电 池用量分别为 36GWh（同比 80%）、 313GWh（同比 42%），未来 5 年复合增速 54%。
对于美国，2018 年受特斯拉销量强势拉动新能源汽车迈上 35 万销量 高位（同比+82%，其中纯电动 23 万辆），2019 年由于小型电动车销 量式微同比下滑 9%，预计 2020 年步入平稳增长时代，2020-2025 年 美国新能源车复合增长率有望达 24.5%，且 86%的增量由纯电贡献。 而拟延长的税收抵免政策（拟将税收优惠的累计电动车销量界限由 20 万辆提高到 60 万辆），及加州积分制度为代表的地方补贴政策为产业 注入强心剂，预计未来 5 年美国纯电市场仍将被特斯拉占据（目前 Model 3 以 45%份额具优势，特斯拉占据纯电 7 成销量），纯电将进 一步占主导（2019 年纯电动占比已进一步上升至 74%），而美国新能 源车仍渗透率不足 2.5%，上行空间可期。预计 2020 年、2025 年由此 带来的动力电池用量分别为 23GWh（同比 33%）、 93GWh（同比 15%），未来 5 年复合增速 32%。
受疫情影响小于整体车市，短期维稳，长期高增长具确定性
“新冠”疫情影响下，乘用车市供给及需求两端受压，而新能源汽车仍为 渗透率提升主线，影响程度小于行业。受春节假期影响，加之我国汽车市 场仍处于调整周期影响，1 月汽车及新能源汽车产销数据下挫严重（据中 汽协，2020 年 1 月国内汽车产/销量为 178.3 万辆/194.1 万辆，同比分别 下滑 25%/18%；新能源汽车产/销量为 4.0 万辆/4.4 万辆，同比分别下滑 55%/54%）。而目前受疫情影供给端员工复岗、产线爬坡、物流等需要时 间，整车厂到零部件供应商普遍供货压力较大，需求端销售活动短期停滞， 预计 Q1 汽车产销受明显压制，全年乘用车产销量承压而同比下降 6%。而 新能源汽车为国家级战略产业，现阶段基数仍处较低水平，渗透率不足 5%，为短期维稳，长期高增长发展态势。
新能源汽车分水岭已来，看好 2020 年后的需求驱动市场。
国内新能源汽车发展经历三个阶段——补贴驱动拉动 A00、运营需求 稳定 A 级车销量、自主需求利好 SUV 及中高端车型，成为全球新能 源车发展主力（占据四成份额）。而行业整体短期受补贴扰动，在限牌 限行路权、营运需求以及双积分长期调控的驱动下，增长逻辑仍在， 2020 年随自发需求接棒运营需求，自主车企抢滩 SUV 及中高端车市， 销量结构进一步优化，新能源车行业有望维持高景气。
近 3 年补贴为销量最大扰动因素。近 3 年新能源汽车，尤其新能源乘 用车退补月抢装冲量效应明显，如 2018 年出现年中、年末两次抢装， 2019 年 6 月占上半年销量三分之一。
预计 2020 年新能源乘用车销量为 134 万辆。从 2019 全年 91.7 万乘用车 终端销量（71.5 万纯电，20.2 万插混）、106.0 万中汽协乘用车销量（83.4 万纯电，22.6 万插混）看，2019 年补贴退坡和乘用车不景气对行业的影响 高于预期。2020 年初开局不强，1 月新能源乘用车产/销量同比分别下降 56%/55%，预计 Q1 受供给抑制而承压，新能源汽车行业大概率于 Q2 好 转，2020 年下半年同比增速向上。预期 2020 年新能源汽车将在 2019 年 的低基数实现增长，中性假设下乘用车全年销量 134 万辆，同比增长 26%。
战略定位型产业，长期高增长具确定性。自 2012 年起，新能源汽车成为 国家级战略项目， 被视为汽车产业弯道超车关键所在。在长达 7 年的补贴、 基础设施铺设及路权的合力推动下，现阶段优势整车企业逐渐跑出，配套 产业链雏形初显。而整个产业链在补贴退出过程中确有阵痛，但后续随双 积分等扶持政策持续推出夯实保障、特斯拉及大众 MEB等全球车企入华产 生“鲶鱼效应”，新能源汽车产业将实现长足发展。2020-2025 年我国新能 源车销量复合增长率有望达28%。
政策端：向间接扶持过渡，2020 年补贴退坡或温和，但退出趋势不减
行业补贴历经三个时期——补贴企稳期（2013-2016 年）、加速退坡期 （2017-2020 年）及全面退出期（2020 年后）
补贴企稳期（2013-2016 年）：自 2013 年开始实施的补贴催生行业从 0~1 发展，经历 4 年较稳定的补贴政策后（退坡 5%），产业雏形显现。
加速退坡期（2017-2020 年）：2017 年补贴在秉承重点支持高续航、 高能量密度、低能耗的优质产品的目标下加速退出。归结于两个原因： 一是产业从 1~N 的爆发依靠补贴难以实现，内生发展的积极性急需调 动，且补贴持续不利于低端产能的出清；二是高额的持续补贴，对财 政形成一定压力。经测算，2019 年补贴总额约 311 亿，退坡带来的金 额下降在 176 亿元左右，下降幅度约为 36%。根据最新的 2019 年 3 月补贴新政，新能源乘用车/新能源客车/新能源专用车国补退坡幅度分 别为 47-60%/49-56%/46-80%，同时乘用车地补取消（新能源公交和 燃料电池车保留地补）。预计 2020 年由于行业处艰难转型期，补贴退 坡幅度及时点或比预期温和，但2020 年后全面退出的趋势不改。
全面退出期（2020 年后）：行业整体盈利被最大程度压缩，出量为唯 一出路，产业链仍具较大降本压力。补贴退潮，行业唯有硬抗应对， 目前难以转移压力至终端。而三电、热管理系统、高压零部件等零部 件单元相较于燃油车仍然有较高的溢价，车企为稳销量大概率将持续 压缩自身利润空间。
双积分激励为公认的后补贴时代最佳补足政策。从 2019 年 7 月工信部公 布双积分政策修正案征求意见稿看，双积分政策将成为新能源汽车后补贴 时代的主要政策扶持手段，以市场化方式缓解补贴退坡带来的影响。2019 年新能源汽车积分比例为 10%，到 2023 年逐年递增 2%。近年双积分仅作 为指导性政策，考核指标门槛较低，受供求关系影响，价格低于千元。而 2020 年后，车型里程、电耗水平、百公里电耗门槛约束及电池能量密度等 指标均有大概率被纳入双积分考核指标，负积分的交易需求量或将增长， 积分价格将有提升，成为新能源汽车产业推手。
间接扶持性政策持续推进。目前两条扶持主线：To B端将促进出租车电气 化及车企自建出行平台，以及政府公车转向新能源（最为确定、政策最容 易鼓励、出量最明显的方向），To C 端加大路权调控力（如加大限行限牌 区域和力度等）。第三，在消费环节加强指引。例如消费者充电补贴、延长 免购置税优惠、小型电动车下乡补贴等引导消费者对新能源汽车的偏好。
To B 需求支撑 7 成销量。全国多地推进出租车电气化进程，主要城市 中，上海计划 2020 年出租车电动化率将达到 80%；成都一次性采购 吉利新能源汽车 1.5 万辆用于替换当地出租汽车；北京对更换出租车 电动化实行资金补贴，每辆最高可获 7.38 万元奖励，到 2020 年出租 车将全部更换为电动车。另外持续推进政府公车转向新能源。而车企 在去库存压力下陆续推出出行平台，吉利依靠曹操专车出量，广汽推 出以 Aion S 作为主要车型的出行平台——如祺出行，长安汽车推出以 逸动为主要车型的出行平台——T3出行。
To C 端现价段主要为牌照驱动。终端自发消费中，大部分仍为路权需 求，从数据得到佐证——剔除 A 级轿车，纯电动 6 成销量集中在限行 限牌区域。预计未来相关调控政策将进一步强化
供给端：主打自发消费的新车型产品力提升，厂商向头部集中格局优化
产品定位之间明晰，爆款潜力车型加速推出。相比对应的燃油车竞争对手 有自身的闪光点。我们预计近几年性价比高（高续航和低售价的匹配度） 、 外观“合眼缘”、驱动/高压系统/智能配置等综合性能强的电动车将陆续推 出，成为爆款车型。随以上汽的 Marvel X，广汽的 Aions、吉利领克系列、 比亚迪王朝系列等为代表的自主品牌核心车型持续推出，深耕电动车十余 载的特斯拉入华，大众倾力打造的 MEB 车型投放，BBA 发力，国内新能 源车市场有望在 2020 年进入需求驱动元年。
厂商竞争格局分化，低端产能逐步出清。
布局分化：大厂具资金、规模管控及技术储备优势，在 SUV 车型及插 混车型布局上先行。后补贴时代，车厂面临的车型定位及开发压力较 大，若前 1~2 款车连续失败（亏损 10~25 亿），大概率公司经营将陷 于被动局面，甚至面临淘汰。厂商将加速两极分化，以比亚迪为代表 的优势车厂抓稳需求巩固头部效应，完善车型布局备战 2020 年后竞争 市场；小车企严格管控成本寻求低端市场，更注重细分车型的布局。
份额分化：头部效应明显，2020 年集中度有望进一步提升。自 2017 年起，新能源汽车车企市占率向头部集中，2019 年 CR5 达 48% （2017 年 CR5 为 55%，2018 年为 57%，2019 年下滑主要受合资车 企新车型销量扰动），其中 TOP 2（比亚迪与北汽新能源）长期占据约 三分之一市场。2020 年整车端整体面临较大降本压力，随落后车企逐 步被淘汰，预计市场集中度加速提升。
盈利能力分化：优势车企利润环节短期承压，主打低端车型的车企及 造车新势力面临经营考验。市场调整期延长，行业竞争加剧，车企盈 利端均承压，区别在于有竞争力的车企能以不赚钱甚至微亏损状态存 活并占据一定市场份额，为后续发展蓄力。两类企业面临经生存考验， 一是依赖 A00、A0 车型等低端车型、以补贴为导向的电动车企，以知 豆、海马、众泰等为典型；二是以蔚来、小鹏为代表的，新入场的造 车新势力，制造经验相对不足，缺乏清晰的“爆款打造”定位，面临 较大压力。
需求端：A级为主流（轿车为营运支柱，SUV高增长），插混合资发力
A00 轿车/A级轿车/A0 级 SUV/A级 SUV 为纯电支柱车型（占比 80%）， 插混占据 2~3 成稳定份额。消费者对 SUV 车型的追捧由燃油车蔓延至电 动车，随补贴退坡， A 级 SUV 兼具价格和续航优势，新车持续推出，为 2019 年新晋级主流车型。纯电动中 A级 SUV、 A0级 SUV、 A级轿车及 A00 轿车合计占销量八成。2019 年电动车市场中 A 级轿车占主导，预计 2020 年将切换为 A级 SUV 拉动。
支柱车型由 A00 级向 A级轿车切换。
A00 级受制电池参数受补贴退坡影响最大，共识为换磷酸铁锂电池降 成本。补贴新政下大部分车企无法通过成本控制实现 A00 级车型盈利， 加之 A00 级车型消费群体价格敏感性强且市场趋于饱和，我们预计 2020 年 A00 级新能源车销量将有下滑，更换更具经济性的磷酸铁锂电 池后或能新增需求，但消费者对其的认可度仍需检验。
反观 A级轿车 2019 增量显著，预计明年持平。2019 年市场已由 A00 级/A0 级 SUV（初期补贴政策下最“省心省力”的车型），切换到 A级轿车（营运用途能保障销量，后期补贴倾向车型），A 级轿车接棒 A00 级成为支柱车型。而在 2019 年车企优先加大 A 级车出量背景下，基 数较高，预计 2020 年销量大概率与 2019 年持平。
个人需求由 A0 级 SUV向 A级 SUV和 B/C级车切换。
A0 级 SUV 由一线向二三线扩张，退补推进下有涨价压力。以元为代 表的 A0 级 SUV 车型在空间体验感上趋近于 A 级轿车，前期在个人使 用上具较高性价比。受补贴退坡影响较大，成本压力下其电池大概率 类似 A00 替换为磷酸铁锂，或升级车型性能后涨价转移成本压力。
A 级 SUV 是个人需求拉动的显著增长点。对标燃油车，前 10 热销 SUV 车型中 A 级车占据 8 席，随补贴退坡及车厂密切发布相关新车， A SUV 有望脱颖而出成为纯电自发消费的主力车型，预计 2020 年在 低基数下有较大增长空间。
B/C 级轿车针对目标细分市场，挖掘中高端需求。合资及外资品牌均 向 B/C 级车型发力，以已实现国产的特斯拉 Model3 为典型代表。从 价格带销量分布来看，现阶段豪华车仍为低迷车市下唯一增长的方向 （2019 年 30 万级别以上车型销量同比增长 4%），且 B/C 溢价明显补 贴影响微小，预计增长不俗。
插混车型合资品牌对自主开始形成压力，对燃油车替代效应增强。
路权驱动下，转换部分燃油车需求。从历史销量看，比亚迪、上汽乘 用车等自主品牌有较高市场占有率。而插混过半销售在上海、杭州、 深圳、广州四个城市，其增长主要基于牌照需求下对燃油车替代效应。
合资品牌在插混领域具较强技术优势。随着合资品牌加速插混领域的 布局，上汽大众、华晨宝马等合资品牌脱颖而出，车型集中率提升， 2019 年 TOP5 车型——宝马 5 系 PHEV（13%） 、比亚迪唐（11%）、 帕萨特 PHEV（9%） 、荣威 ei6（6%） 、途观 L PHEV（6%）， 合计 占比 44%，合资占据三席。
特斯拉：Model3/Y 放量具确定性，2020 年盈利关键节点
销量拆分：预计 2020/2021 年 Model S、Model X、Model 3、Model Y、 Roadster、 Semi-Truck 的合计销量分别为 63/87 万辆。
Model 3：2019 年 Model 3 交付30.1 万辆，预计 2020年 Model 3 交 付 40 万，其中国产版 13 万，加州工厂 27 万（部分产线让渡 Model Y）。由于 Model Y 进入放量期，预计 2021 年上海工厂及加州工厂共 计生产 30 万辆 Model 3。
Model S & Model X：2019 年合计交付量 6.7 万辆，从需求基本维持 稳定，产线无扩张计划情况考虑（全部为加州工厂生产） ，新改款车型 带动部分增量需求，预计 2020 年、2021 年 Model S/X销量维持在 10 万辆级别。
Model Y：加州工厂已经开始量产爬坡，在 Model 3 开工经验基础上， 预计 Q1 末实现交付，年中 Model 3及 Model Y合计产能有望达 50 万 辆，2020 年全年交付 13 万辆 Model Y。预计上海工厂年底同步量产 Model Y，2021 年初交付，德国工厂大概率于 2021 年直接上量 Model Y，2021 年 ModelY三地合计产量有望达 46 万辆。
Roadster & Semi-Truck：预计于 2020 年进入生产计划。
上海工厂进度加速，产业链国产率持续提升。上海工厂于 2019 年 1 月开 工建设，完工验收工期短于行业（8 个月 VS 12-18 个月），10 月 24 日投 产，2019 年 11、12 月产能开始爬坡，2020 年 2 月底有望在疫情影响下周 产能逆势超 1000 台，6 月底产能达到 3000 多台/周，2020 全年满产状态 可达 15 万辆，2021 年计划产能 30 万辆，长期规划年产能 50 万辆。此外， 产业链国产化率有望从目前的 30%左右持续提升至年底 70%~80%水平。
Model 3 极具竞争优势，后续推出的兄弟车型 Model Y 可期
现有路权和税收政策利于特斯拉。目前市场化竞争处初期，利好以产 品力立足的特斯拉车型。此外，补贴外的辅助支持政策力度大，现阶 段特斯拉在售进口车型均纳入减免购置税范围（时间段为 2019 年 8 月 30 日至 2020 年 12 月 31 日），且在多地享受路权优惠政策。
Model 3 在中国市场空间足够大，豪华车市仍景气。Model3 价格覆盖 38%的美国轻型汽车市场（去除皮卡和大型 SUU，约 200 多万辆空 间），以及 10%的中国乘用车市场（约 240 万辆） ，中国市场与美国市 场相当。且我国豪华车市场（仅次于欧洲）在消费分化下并未受整体 车市拖累，渗透率仍稳步提升，Model 3 中国市场空间巨大。
· 国产版 Model 3 具绝对竞争力，在细分领域无对手。Model 3 居北美 电动车销量首位，市场份额超 45%。与同价位 BBA 燃油车相比， Model 3 的定位及性能都更加突出。中国国内汽车市场与北美汽车市 场类似但品牌集中度低，预计国产后更便宜 Model 3 将大概率复制北 美市场的成功，成为未来两年爆款产品。
国产版 Model 3 价格具进一步下探的可能性。经测算，基础版 Model 3 国产化后，能在原本的 3.5 万美元定价基础上，实现 27.3 万元的售 价。目前的售价是 32.8 万，高于我们测算售价，原因在于三点：一是 国产版 Model 3 初始采用并未全线开启本土化产业链；二是产量爬坡 需要时间，给规模降本预留时间；三是 Model 3 并未进入白热化竞争， 初始阶段无需以过低的价吸引客户，为后期降价留空间。预计后续随 产销量释放，相应人工及采购费用降低，规模效应显现，期待国产版 Model 3 后续价格下探。
更赚钱和更好卖的 Model Y 可期。Model Y 定位走量的 A 级 SUV 车 型，具更广阔市场。以中国市场为例，更大、更舒适的 SUV 车型毫无 疑问为国内购车族的心头好，2020 年待上市的纯电乘用车基本以 SUV 车型为主。此外，Model Y利润率更高，Model Y以 3.9 万美元起订， 高于 Model 3 售价 10%。在外观相近（感官上最大区别是 Y在高度上 高于 3）、在性能相当情况下，Model Y 相较于 Model 3 在成本上的差 距较小，更具单车盈利性。看好后续 Model Y发力。
Model 3 2019 年国内销售 4.5 万辆（Model 3 为 3.4 万辆）。从国内市场 看，进口版 Model 3 销量亮眼，2019 年共销售 4.5 万辆，中国市场营收达 30 亿美元，同比增长 70%。从消费分布来看，受益于牌照驱动、消费力坚 挺及基础设施完善等因素，主要销往一线城市，北、上、广、深、杭销量 占比达 80%，未来一线及限牌地区仍是特斯拉主阵地。上海工厂 2020 年 1 月产量超 2000 辆，看好国产版 Model 3 表现。
大众：规划清晰，传统车全面转向电动车趋势的领头者
大众大力布局纯电，打造 MEB 全球平台。在欧洲碳排放压力下，大众集 团每年罚款或超 10 亿欧元，而叠加德国对电动车的补贴新政影响，大众更 有激励发展新能源车，将罚款反馈到市场，推动其成为除特斯拉外，推进 电动车最为积极的车企，规划为到 2022 年全球 8 个 MEB 工厂（目前中国 上汽大众、中国一汽大众、德国及美国四个 MEB 工厂在建，产能超百万； 另外的三个德国及一个捷克 MEB 工厂后续推进）。
欧洲基地分布在德国（茨维考工厂）、法国、西班牙、意大利、英国。
中国地区上海大众嘉定工厂主要生产大众 ID 相关车型、斯柯达 Vision IV 及奥迪 Q4 e-tron，预计到 2025 年销量达 150 万辆；一汽大众佛山 工厂规划产能 30 万，2020 年量产 6 款车型。
美国的田纳西州查塔努加工厂将于 2022 年生产大众 ID 相关车型。
根据公司规划，到 2025年推出 80余款全新电动车型，产销量超 300万辆， 占集团产销量的 20%以上。目前已知开发平台分别为：PPE 平台应用于保时捷、MLB EVO 平台应用于奥迪相关车型、MQB 平台应用于帕萨特、 MEB 平台应用于大众 ID、西雅特等相关车型。其中欧洲地区预计 2025 年 生产纯电乘用车 100 万辆，占欧洲 BEV 规划产量的 1/3 以上。
预计首款车大众 ID.3 2020 年开始交付。大众宣布于 2019 年 11 月在欧洲 投产 ID.3，对比一般 4~5 年的新车研发周期以及特斯拉的时间线，相对激 进。仓促开始的全新计划以及多款新车同时研发的难度将拖慢整体进度， 应用 MEB 平台的大众 ID3 预计于 2020 年年中开始交付，Audi Q4 e-tron 推迟到 2021 年初正式交付。从国内工厂建设来看，全新的上海工厂将于 年底基本建成并试产新车，从试产新车到大规模量产上市需要近一年时间， 基本对齐 2020 年底量产首批新车的时间线。
比亚迪：国内新能源汽车行业龙头，“汉”有望补齐公司高端车型布局
纯电/插电双轮驱动，市场占比双双领先。比亚迪连续 4 年位居全球新能源 汽车销量第一，多款爆款产品（唐 DM、元 EV 等）投放市场。 以终端口 径：2019 比亚迪电动车共计销售 18.2 万辆，其中纯电动、混动分别销售 13.1 万辆、5.1 万辆。在市占率上，插混车型市占率长期居于第一，2019 年纯电市占率为 20%。
公司产品竞争力（外观、配置、动力）提升明显。近几年公司车型最大改 观在于外观，2016 年聘请前奥迪设计师沃尔夫冈.艾格任推出“Dragon Face”，加上 2019 年原法拉利外饰和原戴姆勒奔驰内饰设计总监加码，车 型外观进一步提升。全新外观“Dragon Face”搭载于全系王朝车型，第三 代 DM 技术应用于唐二代插混产品，Dilink 智能网联系统搭载于唐、元新 款车型，公司产品竞争力全面提升。
全新车型打开新的产品周期，2018 年来，多款改款车型（唐、宋）和新款 车型（秦 Pro 和元 EV）上市打开新的产品周期，2019 年唐 EV/DM 车型 秀肌肉，2020 年新中大型轿车汉（EV/DM 两种版本）将接棒唐成为新代 旗舰车型。汉在外观设计上进一步进化，采用轿跑式车身设计，EV 版本搭 载新一代电池续航超 600 公里，定位高端市场与 Model 3 直面竞争。预计 汉的推出有望助力公司树立高端品牌。凭借完善的产品布局依旧在新能源 车市场居于领先地位。
技术实力领先。其一，供应链相对封闭，牢牢把控三电技术并不断迭代， 核心零部件技术实力领先，专利强度领先侧面印证技术实力。其二，电控 IGBT 技术进展取得突破，支撑产品力提升。IGBT 是用于控制电路通断的 机关，是新能源汽车电控的核心零件（占电控总成本 41%），我国 IGBT 国 产化率仅 10%。比亚迪目前推出 IGBT 4.0 芯片，目前搭载至唐 EV 上。其 三，行业领先的“刀片电池”呼之欲出。公司在中国电动汽车百人会论坛 上宣布将于 2020 年 3 月推出新款动力电池（体积比能量密度提升 50%， 成本下降 20%~30%，电池寿命达 8 年 120 万公里以上）。
特斯拉产业链为贯穿 2020 年的投资主线。受特斯拉发布 Q4 季报利好提振 （季度持续盈利+中美德三地工厂稳步推进+Model Y量产爬坡），其市值创 历史新高，带动电池产业链以及核心供应链标的股价上行，随特斯拉国产 化率提升其供应链值得长期跟踪。在此时点看好电动化增量子行业（轻量 化、新能源车热管理、高压零部件领域），新市场特斯拉产业链示范效应显 著，增长空间更大。以及智能化带来的汽车电子机会，为随进化加速、5G 应用提速，价值量及渗透率同时提升的万亿市场。
建议关注特斯拉产业链：目前阶段，本地采销模式并非一蹴而就，而 是逐步推进。技术壁垒越高的零部件环节越难国产化替代；国内已经 掌握设计制造且具成本优势的细分领域，以及材料或物流占主导因素 的领域，越先进行替代。建议关注如车身底盘内外饰等资本密集型行 业机会，以及技术壁垒较高行业中龙头企业机会。建议关注三花智控 （汽车电子膨胀阀绝对领先，进入特斯拉全球供应链，拿下主流新能 源车企 160 亿订单）、拓普集团（国产版 Model 3 单车配套价值量超 5000 元；产品种类齐全，包括内饰件、减震及轻量化产品）、旭升股 份（A 股中最典型的、最早进入特斯拉产业链的标的，特斯拉营收占 比过半，业绩增量最大），以及银轮股份、宁波华翔、均胜电子等核心 零部件标的机会。
轻量化是是大势所趋的投资主题：节能减排的技术路线之一是轻量化， 汽车每减重 10%，能耗提升 3.3%以上；减重 15%，能耗提升 5%，且 新能源乘用车轻量化是提升续航、降低电池成本的有效途径。当前轻 量化材料（碳纤维/镁合金/铝合金）中经济型较强的是铝合金，且铝制 汽车比钢制汽车减轻重量达 30%-40%，铝散热器比铜轻 20%-40%。 当前铝合金已广泛用于汽车车身和覆盖件，预计其渗透率随节能减排 趋严加速提升，2025 年国内车用铝合金市场空间有望达到 2996 亿元 （新能源车 693 亿+传统车 2996 亿）。建议关注在轻量化领域深化布 局的拓普集团、旭升股份、爱柯迪。
智能驾驶风口已来支撑高估值：（1）对自动驾驶决策层，我们看好在 车载娱乐系统和车载信息系统拥有绝对竞争优势的智能座舱龙头，发 力 ADAS 的德赛西威。建议关注路畅科技、东软集团。（ 2）对自动驾 驶车载芯片，基于产业前景和潜在的巨大市场，建议关注四维图新。 （3）对自动驾驶传感器，多传感器搭配融合的方案将是必然，2030 年全球车载传感器市场将会超过 500 亿美元。建议关注德赛西威、舜 宇光学、保隆科技。（ 4）对自动驾驶控制执行，随着汽车电子化程度 不断加深，电动助力转向逐步占据主流，而未来自动驾驶时代的到来， 进而进入线控转向。建议关注科博达、伯特利、耐世特、华域汽车。
热管理具增长确定性：热泵空调作为热管理行业的先进技术，其优秀 的节能性、更高的单车价值将配合电动汽车的高速增长为提前布局的 标的带来增长的确定性。持续推荐该板块，建议关注三花智控、银轮 股份、中鼎股份。
高压线束行业关注度逐步加深：新能源车线束系统单车价值 5000 元， 高压线束价值 2500 元，市场超 100 亿。我们看好具备连接器设计和 量产能力的企业如中航光电、永贵电器、立讯精密，线缆供应商亨通 光电，具备线束及高压架构零部件综合能力且与整车厂绑定的企业， 如得润电子。
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（报告来源：国金证券）
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