有色金属行业铝产业链深度报告：国内周期收敛叠加海外成本上移，股息回报成为核心定价锚.pdf

研究背景与目的

东吴证券于2026年7月27日发布铝产业链深度报告，针对市场集中抛售电解铝权益资产的现象，提出三处关键预期差，研判铝价中枢上行空间及行业从周期股向红利资产转变的投资逻辑。

核心预期差

预期差一：铝土矿海外供给约束正在强化。几内亚计划削减出口以支撑价格并倒逼本地加工，印尼调整RKAB审批体系控制矿端释放，"民族资源主义"兴起使得氧化铝"低价保供"格局并非稳定，需给予一体化企业"集中性溢价"。

预期差二：海外电解铝供给增速面临电力需求挤压。AI数据中心用电需求规模化兴起，科技公司愿意承担更高电价锁定电力资源，导致铝厂难以获得10至20年的长期稳定低价电力合同。Century将Hawesville铝厂出售改造为数据中心即为典型案例。世纪铝业、美铝等企业完全成本中枢已接近或高于LME铝价，成本曲线抬升对铝价下方形成支撑。

预期差三：我国电解铝产能约束仍具备效力。合规产能"天花板"为4543万吨/年，截至2026年6月开工产能4520.90万吨仍处约束范围。2026年为新旧产能置换高峰，部分不合规超产现象不会长期存在。全球维度测算2027至2028年供需仍将维持紧平衡，冶炼端利润将长期维持高位。

短期驱动因素

铜铝比价维持区间震荡，当前铝对铜的供应替代趋势仍在延续；中东冲突摧毁稳定供给产能，海外LME库存降至历史低位，美国中西部、欧洲、日本现货升水大幅上涨；国内铝锭社库快速去库，铝价于2026年下半年具备企稳上行动力。

投资策略

建议关注电解铝业务占比高从而放大利润空间、分红比例有望进一步提升的高股息标的，以及具备产量增长的成长性标的。2025年将成为中国电解铝企业提高分红比例、完成从周期股到红利资产转变的转折年度。