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2022下半年A股策略报告：层峦叠嶂，吟啸徐行。1. 海外：原油价格与PPI见顶与美联储加息节奏。原油价格今年以来受俄乌战争影响，持续处于高位，展望下半年，尽管这一 因素仍将持续，但原油的供求都出现了重要边际变化：就需求侧而言，美国经济复苏动能的走弱，和明年全球衰退预期的走 强，将弱化其需求预期；就供给侧而言，沙特原油作为产能扩张成本最低且最为容易的产油国，近期释放了原油增产的信号， 这意味着7月底之后的OPEC+会议的原油增产或将持续超预期，驱动原油价格走弱，这又将驱动市场通胀预期和其他大宗商品 的进一步走弱，带动全球PPI回落。这对于此前受原材料涨价成本压制的中游制造业、交运等行业或将迎来利润改善预期。 政策“纠偏”年下，经济发展强调以稳为主。类似2021年“教培”的“一刀切”政策在2022年不大会出现，故2021年受政策 压制下处于历史估值低位的传媒、港股等板块存在一定估值修复机会。结合通胀压力与美国中期选举节奏，我们认为，下半 年美联储加息或将呈现在三季度前仍将鹰派超预期，而四季度后，伴随PPI回落，美国经济下行和选举压力减弱，美联储或 紧缩力度或开始逐步低于市场预期。

2. 中美：日用消费品关税豁免扩大与高科技摩擦升级并存。一方面，拜登中期选举下，选民对于通胀的不满，使其将对部分与 美国通胀关系较大的中方日用消费品的出口关税或阶段性豁免名单扩大；另一方面，俄乌战争后，东西方不安全感的与日俱 增以及中期选举的考虑下，又将使得拜登或在地缘以及高端科技方面保持强硬态度，这或有利于我国成长股中军工、大飞机、 半导体材料、信创等国产替代细分的表现。

3. 疫情扰动与复工复产：疫情后经济修复是下半年国内经济核心驱动因素，常态化核酸背景下的复工复产将使得疫情对经济的 影响由上半年的严峻模式，转为长期但相对可控的模式。但是，也要注意到奥米克戎毒株极强的传染性意味着必须采用常态 化核酸和更强的防控模式进行，这对于企业供应链和居民消费的信心和现金流或构成持续性影响，叠加全球供应链航运等的 复苏，这意味着，今年下半年的疫情后经济的复苏或很难一蹴而就。

4. 宽货币与复工复产下的经济稳增长：就政策而言，整体保持有定力的宽松，以专项债持续前置发力为代表的财政政策保持相 对宽松格局；下半年国内或继续降息维持货币政策框架内的宽松。就稳增长政策脉络而言，4月底的政治局会议以来，政策 在地产、基建、货币等诸多方面进行了宽松，根据6月22日总书记在金砖国家工商论坛开幕式上演讲中提到的“中国将加大 宏观政策调节力度，采取更加有效的举措，努力实现全年经济社会发展目标”的要求，预计7月后，在年中政治局会议等多 部委联合会议中，还将陆续推出一系列稳经济和稳定企业家信心的政策，诸如：货币政策下半年仍将维持宽松，基建和专项 债进一步前置下，全年基建投资同比增速或将回升，各地对于地产、消费等支持政策仍会不断出台。但同时，也要看到：当 前所有的政策宽松均是“有定力的宽松”，即维持：“动态清零”、“房住不炒”、地方政府债务限制、资本红绿灯监管下 的宽松。