外资配置交易框架及买卖特征研究总论：外资在A股的“择时”.pdf

外资配置交易框架及买卖特征研究总论：外资在A股的“择时”。在今年 4 月底 A 股开启超跌反弹以来，我们着重强调流动性逻辑，重视增量资 金对于 A 股市场的积极作用。事实上，5-6 月 A 股市场最为明确的增量资金是以 北向资金为代表的外资，这个让非常多投资者始料未及。根据我们的统计，5-6 月北向资金流入金额接近 900 亿元，不仅弥补 3 月大幅流出的 420 亿，并且呈现 大幅流入。北向资金的持仓大幅回补支撑市场在 5-6 月持续强势，我们认为本质 上是对于国内相关政策不确定性逐渐缓解以及基本面预期开始修复的一种确认。 而到了 7 月，受到外围市场和国内房地产局部风险事件影响，北向资金再次流出 210.69 亿元，在此期间上证指数从 3400 点震荡回落至 3200 点。

不难看出，以北向资金为代表的外资群体对于大盘市场的感知处于高度敏感的状 态。因此，在本篇文章，我们重点聚焦在以北向资金为代表的外资在 A 股“择时” 的问题，以供广大投资者参考。具体而言：对于外资在 A 股的配臵，我们基于政 策、市场成熟度、经济环境三个维度进行分析，从配臵层面创新性地首次提出“安 信策略——EPU-成熟度-基本面三因素配臵分析框架”。

具体而言：第一、当经济政策不确定性增加，政策风险加剧自然会压制外资的风 险偏好；当经济政策不确定性趋缓，则为市场和经济正常运行提供的大前提。在 这里我们用经济不确定指数（EPU 指数）衡量；第二、在一个成熟的市场中，市 场参与者的认知相对理性，市场价格与价值的偏离程度较小，投机行为较少。因 此，我们认为市场成熟化将有助于外资的流入。在这里，我们用资本市场波动率 等指标来衡量；第三、上市公司的基本面分析是市场中价值投资的普遍认知，决 定着 DDM 模型的分子端；同时经济情况也通过政策等多方面影响利率水平，从 而影响 DDM 模型的分母端。在这里，我们主要用反映宏观基本面的 PMI 来衡量。

从历史印证上来看，安信策略——EPU-成熟度-基本面三因素框架能够对外资流 入情况起到较好的解释预判效果。外资集中流入期的普遍现象是：经济政策不确 定性（EPU）下降，市场波动性（月均换手率）在 1%以下，经济环境 PMI 在荣 枯线以上；外资集中流出期的普遍现象是：经济政策不确定性（EPU）上升，市 场波动性（月均换手率）在 1.5%以上，经济环境 PMI 在荣枯线以下。同时，我 们认为当两个因素倾向于外资流入/流出时，这时候对外资流入/流出概率大，在 流动幅度的影响程度上，经济政策不确定性指数 EPU 指数为观测外资流入流出 行为的核心指标，经济政策不确定性 EPU>市场成熟度>经济环境。

此外，在交易层面，我们认为以月度为单位观察北向资金流入流出对于外资行为 进行观察是相对有效的。与此同时，如果在月度中单日北向净流入/流出超过 100 亿，可将其视为重要的交易特征与信号，其余单日低于 50 亿的流入流出我们认 为研究意义并不大。具体而言，我们得到外资在交易层面配臵 A 股的十大启示供 广大投资者参考。主要围绕两个方面：一个方面是围绕外资买入特征：全部 A 股 整体 PE 估值低于 14X，在阶段性大盘指数跌 10%以上，波动性趋稳阶段时，北 向资金流入概率大。另一方面是围绕外资卖出特征：当市场出现系统性风险+上 证指数阶段性拉升 20%时，北向资金流出概率大。