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固定收益专题报告：可转债定价逻辑的再审视。权益特征、固收定价的特殊资产：可转债余额仅占债市整体的 1%，但贡献了 债市 9%的成交额；可转债的换手率高于正股，交易规则将向股票靠近，不再 适用债券交易规定；可转债的配置力量主要从其他债券品种中分流而来，转 债资产定价权更多属于传统债市投资者。

随着转债投资者范围扩充、不同类别的账户开始增配转债，我们认为可转债 资产在大类资产中的相对性价比将逐渐成为转债研究中一个重要的立脚点。

偏股型和偏债型转债被机构投资者赋予的使命是不同的，我们认为目前 转债的市场的定价应该将偏股型转债的定价分开考虑。

偏股型转债：溢价率拆为市场和个券两部分

我们把个券的转股溢价率进一步分解为市场中等溢价率+个券超额溢价。大 多数转债的转股溢价率变动与市场中等溢价率高度相关（相关系数大多大于 0.85），即整个转债市场同涨同跌的特征很明显。

市场中等溢价率主要取决于股市上涨预期和转债配置资金多寡，分别可用股 指、十年期国债利率和转债成交量刻画。出现转债平价溢价率差的原因转债 的赎回条款+债底保护趋弱，平价溢价率差可反映市场对某一时间点对某一 类型转债的好恶，“估值洼地”可作为缩小择券范围的参考指标。

偏股型转债的个券超额溢价率与则正股市盈率存在一定正相关性。

偏债型转债：流动性溢价与若隐若现的转股权

偏债型可转债 YTM 与债市利率相关性明显，与同等级、同行业（甚至同发行 人发行的）普通债券相比，可转债的到期收益率更低，核心的原因主要有二。 其一是可转债的包含正股的看涨期权，即转债品种进可攻、退可守的特质。 其二是可转债的流通性较好，拥有一定流动性工具的功能。此外我们测算了 信用利差走阔、信用评级调整对转债价格的影响。