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大类资产配置专题：全球分化加剧，资产价格多数下跌。全球经济分化加剧。8 月国内经济仍在弱势修复阶段。PMI 较上月 小幅回升，但仍处于 50 以下。工业生产开工等指标总体持平或稍 有修复，库存延续下降态势，主动去库仍阶段性对开工形成一定压 制，制造业利润移动平均仍处于下行通道。融资环境略有好转，8 月社融稍微超预期，较 7 月的过低水平有一定修复。海外方面，8 月欧美经济形势分化。8 月美国经济数据总体强于预期，劳动力市 场仍然强劲，失业率维持低位；PMI 维持在 50 以上的扩张区间， 通胀指标也有小幅回落。杰克逊霍尔全球央行年会上，美联储主席 鲍威尔向市场传递了“抑制通胀之前货币政策不会放松”的明确信 号，将吸取七十年代美联储过早降息导致控制通胀失败的教训。鲍 威尔讲话后市场对 9 月 FOMC 继续加息 75bp 的预期回升，美元指 数明显走强，美债利率回升。欧洲经济形势则明显更弱，高能源价 格下电价飞涨对居民、工业部门均产生了明显打击，PMI 快速回落 到 50 以下收缩区间，通胀持续攀升突破 9%，加息较慢的欧洲央行 被迫加速加息“赶进度”，9 月 8 日欧央行加息 75bp。加息未来可 能对对欧洲内部政府债务负担较重的部分国家造成明显冲击，欧洲 经济衰退风险强化。

8 月境内外大类资产高度分化的态势延续，总体来看债券强于商品 和股市。股市方面，发展中国家表现最好，东亚国家地区次之，欧 美发达国家股市明显调整。债市方面，欧美长端利率大幅上行，国 内长债则在意外降息中延续牛市。商品波动放缓，整体延续跌势， 内部分化明显更多表现为自身的供需逻辑。8 月 A 股风格出现一定 切换迹象，旧能源（煤炭、石油石化）、非银金融、传媒、交运和 食品饮料等行业表现靠前，汽车、电新等高景气度“赛道”出现一 定回撤。商品价格 8 月总体延续跌势但波动有所缓和，南华商品指 数波动率持续下行。具体商品价格驱动因素回归自身供需因素，同 类商品表现内部分化都较为明显，全球宏观因素稍有淡化。

本月我们维持推荐均衡配置，标配债券、权益和商品。全球宏观经 济处于“滞胀”阶段向“衰退”阶段的切换期，经济预期持续调降， 但未来变化幅度的不确定性明显扩大，因此资产定价的逻辑较为反 复和拉锯。从资产性价比来看，目前股票估值、商品价格均相对中 性。经济周期驱动的战术资产配置策略方面，我们的美林时钟策略 当前信号仍然指向第四（衰退）象限，推荐配置债券。这一信号历 史胜率约 72%，上月取得 0.8%正收益。