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乐惠国际（603076）研究报告：二次创业新篇章，第二主业扬帆起航。总部位于浙江宁波的公司是啤酒设备龙头，其营收、归母净 利润分别从 2013 年 7.2/0.48 亿元增至 2021 年 9.89/0.46 亿 元，过去 8 年 CAGR 为 4.05%/-0.53%。2022H1 营收/归母净利 润 9.46/0.41 亿元，同比+89%/-27%，其中第二主业精酿鲜啤 取得重大进展，营收/归母净利润 0.20/-0.14 亿元，同比+51 8%/-45%，亏损主要系业务处早期投入阶段，品牌营销、团队 扩张等投入较大。

啤酒高端化趋势明确，包装机械潜力大

当前啤酒行业量跌价升，产量从 2013 年 4982.79 万吨降至 2 021 年 3562.40 万吨，8 年 CAGR 为-4.11%；吨价从 2013 年 3 641 元升至 2021 年 4449 元，8 年 CAGR 为 2.54%。2021 年精 酿啤酒销售额 785 亿元，预计 2026 年将增至 2103 亿元，5 年 CAGR 达 22%。2015-2021 年我国高端/中端啤酒市场规模占 比由 25%/28%升至 36%/33%，预计 2024 年高端/中端/大众啤 酒市场规模占比 40.1%/34.5%/25.3%，高端化趋势明确。目 前全球包装机械销售额以每年 4.1%保持增长，预计到 2028 年达 592 亿美元；国内包装机械销售额超 400 亿，包装专用 设备产量大增，2019-2021 年我国包装专用设备产量分别为 2 1.04/26.34/75.43 万台,同增 112%/25%/186%。

多因素筑优势，转型 C 端渐入佳境

品牌：装备制造国际一流，自有品牌“鲜啤 30 公里”运营加 速，是“国家级制造业单项冠军”，“中国液态食品机械十 强”位列第一。产品：啤酒酿造设备营收从 2013 年 4.01 亿 元增至 2021 年 6.65 亿元，8 年 CAGR 为 6.53%；精酿产品定 位“精酿+鲜啤”，高品质差异化优势突出。渠道：战略合作 客户/经销合作/直销渠道/线上业务四大板块占比约 40%/30% /10%/10%。经销终端 4000 余家，分布在宁波（2000 余 家）、温州、杭州、苏州等地，经销商约 100 个。“打酒站+ 鲜啤酒馆”营业终端 80 家。产能：上海松江、宁波大目湾已 投产（1.3 万吨/年）、沈阳（5000 吨/年)、长沙（1 万吨/ 年)出酒在即，武汉（2 万吨/年）选址立项，预计年底/3 年 内/5 年内产能将达 2.8/5/10 万吨，“百城百厂”战略加速 推进中。成本：“以销定购+销地产+两大业务协同发展”， 成本管控良好，2022H1 销售费用率/管理费用率 2.6%/6.4%， 同比+0.1/-6pct，毛利率 25%左右。区域扩张：华东为优势 区域，其 2020 年占比 28.5%；国际化布局日益完善，海外营 收占比由 2013 年 25%增至 2021 年 54%；酒厂复制开启“1 到 N”的全国化布局。