轻工造纸行业研究：22A&23Q1业绩综述，Q1业绩触底，逐季改善趋势将显现.pdf

轻工造纸行业研究：22A&23Q1业绩综述，Q1业绩触底，逐季改善趋势将显现。家居板块：疫情滞后影响 23Q1 报表端业绩，定制预收款率先改善，Q2 起逐季提速可期。22 年及 23Q1 收入端整体承 压，主要受疫情、地产下行及海外需求放缓影响，尤其 22 年 12 月疫情集中爆发后对 Q4 前端接单及工厂出货交付均 造成影响，并且 22Q4 前端接单的影响滞后反应于 23Q1 各企业报表端，但整体来看，定制家居头部企业依托多渠道扩 张叠加多品类融合（客单价提升），体现更强增长韧性，并且在春节后终端需求迎来释放，23Q1 头部定制企业预收款 （合同负债）环比已出现显著改善。展望全年，收入端来看，依托 23Q1 前端接单的显著改善，定制家居板块 Q2 起收 入有望显著改善，而软体家居外销拐点仍不明显，且 Q1 预收款未明显改善，后续收入改善节奏或慢于定制家居，但 目前国内经营环境已逐步转好叠加海外去库存进入末期，软体家居整体收入改善趋势仍较为确定。利润端来看，22 年 Q4 各细分板块毛利率均有改善，23Q1 受疫情阶段性扰动，但在原材料成本压力减弱、海运费下降叠加部分企业提价 落地的情况下，家居板块整体盈利能力有望逐步迎来修复。

造纸板块：盈利触底行业承压，Q2 起压力缓解，静待需求转暖。22 年受外部因素影响需求表现疲软，高木浆成本价 格贯穿全年，造纸板块整体盈利承压；进入 23Q1，由于造纸下游需求较为分散，整体景气度与整体社零消费相关性较 强，在需求弱复苏节奏下，行业景气度修复节奏偏缓。分纸种角度，文化纸受需求韧性、格局较优影响整体价格温和 提张，白卡纸在出口&内销需求边际下滑叠加新增产能投放预期下价格下行，箱板纸价年初以来快速下跌并于 3 月止 跌。成本来看，23Q1 大部分纸企仍在消化前期高价木浆库存，盈利能力仍在底部徘徊。建议关注格局较好、Q2 有望 受益浆价下行的特种纸标的；后续需求修复预期下，进口纸压力预计趋缓，国内中小产能出清后格局优化，Q2 起吨盈 利弹性逐步释放的废系龙头。

家清个护：经营改善趋势确立，二线国货品牌逆势成长。收入端角度，低基数、必选消费属性下，板块收入端表现稳 健，成本端以无纺织品为原料的个护板块成本压力边际放缓，盈利呈改善趋势，以木浆为原料的生活用纸品类则成本 压力仍较高，各公司提价方式进行成本压力的部分转嫁，22Q4、23Q1 盈利落入短期历史底部区间。短期看好盈利修复， 中期视角，二线国货品牌加速成长、龙头借高端化&多品类打开第二成长曲线是两大投资主线。

宠物：下游去库导致外销订单短期承压，国内强成长有效对冲成长压力。受库存调整影响 22 年外销前高后低，宠物 食品 4-5 月出口订单已出现边际改善，预计 Q2 起订单环比现拐点、Q3 同比拐点预期强化。中期角度看好国内头部宠 物食品公司凭借成本&供应链优势外销份额攀升。国内自主品牌：宠物食品线上修复速度显著优于电商整体增速，上 市公司旗下中高端副牌成长靓眼，外资品牌短期略显疲态，龙头乖宝宠物过会强化板块关注度，头部企业产品研发升 级速度加快+渠道深耕效果兑现，量利齐升期有望加速到来。