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金隅集团（601992）研究报告：水泥+房地产双主业，低估值优质资产。公司主营业务分为新型绿色建材与地产开发运营两条主线，主要包 括水泥及预拌混凝土、房地产开发、物业投资与管理业务和新型建材及 商贸物流业务等。2022 年及 2023Q1，公司实现营业收入 1028.22/234.80 亿元，同比-16.83%/+1.72%；归母净利润 12.13/-3.32 亿元，同比下降 58.65%/220.30%。公司业绩承压与 房地产业务规模收缩，结转和销售面 积下滑；水泥价格持续走低，成本端煤炭价格大幅上涨导致水泥吨盈利 承压 有关。当前来看，随着疫后经济复苏、重大项目开复工提速，提振 水泥等建材产品需求；叠加房地产销售端回暖趋势逐渐显现，一二线城 市房地产市场率先改善；公司业绩或已走过底部，后续盈利有望修复。

华北区域水泥龙头，供需格局改善推动吨毛利修复

截至 2022 年末，公司具备熟料年产能 1.05 亿吨、水泥年产能 1.78 亿吨，居全国水泥企业产能第三位；公司在京津冀地区的水泥熟料年产 能约为 5205 万吨，占京津冀水泥企业总产能的比例约为 53.3%，。高市占 率和品牌知名度以及国资控股背景使得公司在重点项目的订单获取上具 备较强的竞争力。2022 年，公司水泥及熟料吨售价为 339.9 元/吨，同比 提高 19.6（+6.1%）元/吨；吨成本为 272.1 元/吨，同比提高 36.9（+15.7%） 元/吨；吨毛利为 67.8 元/吨，同比下降 17.3（-20.3%）元/吨。2023 年 来看，我们认为随着重大工程项目建设提速以及房地产端降幅边际收敛， 华北地区水泥需求将获得支撑。2023 Q2 起，依托北方地区水泥行业较好 的共识自律意识，冀中南等多地水泥企业启动非采暖季错峰生产以消化 库存，有望推动华北地区水泥价格修复。成本端来看，2023 Q1 秦皇岛动 力煤（山西优混 Q>5500）平仓均价环比下降 20.1%；水泥价格有望修复 与成本端压力缓解将共同促进水泥吨毛利改善。

聚焦高能级城市，房地产业务稳健发展

2020-2022 年，公司拿地金额分别为当期签约销售金额的 0.29 倍、 0.59 倍和 0.36 倍；2022 年全年新增土地储备规划容积率面积 24.3 万平 方米。截至 2022 年末，公司权益口径土地储备面积合计 660.94 万平方 米，为公司 2022 年签约销售面积的 7.21 倍、结转面积的 5.31 倍。公司 在建项目方面，2023-2025 年，公司预计完工项目建筑面积分别为 43.87/241.99/152.06 万平方米，占 2022 年签约销售面积的 0.48 倍、 2.64 倍和 1.66 倍；且在建项目主要分布于北京、上海、杭州、南京、重 庆、天津等高能级城市，为公司房地产业务发展提供较强的支撑。