走进张家港存续AAA及AA+级城投债发行主体（上篇）.pdf

走进张家港存续AAA及AA+级城投债发行主体（上篇）张家港市概况：1）张家港市呈现工业经济占据主导的同时商业、服务 业持续发展的产业格局。2）经济财政：2022 年张家港市 GDP 3,302.39 亿元，经济体量在江苏省居于前列，稳定的经济增长和合理的产业结构 为该市财政实力提供有力支撑。3）债务负担：2022 年张家港市地方债 务率 218%，同比增加 56pct，主要系地方财政收入规模萎缩而债务规模 扩大所致，但在江苏省境内处于中下游水平。4）张家港市城投主体共 9 家，信用资质整体良好，发债格局以中期为主，集中于公司债和中期票 据，发行期限与项目期限匹配度尚可，融资能力在江苏省及苏州大市范 围内均位于前列；存量债结构显示偿债负担集中于中短期，短期内再融 资需求相应增加。5）张家港市城投利差预计短期内仍将维持横盘震荡， AA 级利差点位偏低，故建议针对张家港市高评级城投债予以关注。

张家港 AAA 及 AA+城投债发债主体：1）张家港国投：近年来营收规 模有所波动，2022 年实现营收 51.83 亿元，业务收入以公用事业为主， 安置房建设及房屋销售业务波动幅度较大；2023Q1 现金短债比 0.46 倍， 流动性存在一定风险，资产负债率小幅降至 65.68%，杠杆水平较高；存 量债券以中短期内到期为主，当前再融资需求抬升；存续私募债自 2023 年开始持续收窄，目前位于历史较低位置，估值偏高，后续下行空间有 限，而公司债、中票则因利差自 2023 年 4 月末开始持续走扩，目前已 攀升至历史 66.40%、80.70%分位数的相对中高位区间，表明公司公募 债券种整体下行空间更充裕。2）冶金园资：近年来营收规模波动较大， 2022 年实现营收 16.55 亿元，销售毛利率为 14.39%，主营业务基础设 施开发及房产销售板块经营情况受宏观经济及政策影响较大，抗风险能 力一般，易受城投板块舆情风险波及；2022 年债务规模激增，现金短债 比快速压降至 0.57 倍，短期偿债压力极速增加，流动性减弱，资产负债 率为 51.62%，长期偿债能力尚可但杠杆率仍有上行可能；存续私募债、 企业债和 PPN 利差自 2023 年 5 月起均呈现不同幅度的走扩，其中企业 债走扩幅度更大，目前利差均处于历史中高位区间，表明此轮信用板块 调整或扩大利差压缩空间，债券配置性价比提高，鉴于私募债风险错配 概率较大，建议仍主要关注公司存续公募债。3）东城投资：2022 年公 司实现营业收入 3.35 亿元，销售毛利率 19.05%，主要收入来源安置房 业务受宏观环境及地产景气度影响较大，且对政府补助依赖程度较高； 2022 年现金短债比降至 0.73 倍，资金流动性或存缺口，资产负债率降 至 65.71%，资本结构稳步优化；存续私募债利差位于 85.40%的历史分 位数，利差下行空间显著，采取适度拉长久期策略的投资者可关注近期 发行且剩余期限稍长的个券，捕捉估值偏低所隐含的资本利得机会。