行业景气投资的顶层设计和落地方案.pdf

行业景气投资的顶层设计和落地方案。华泰金工团队持续深耕行业基本面量化研究，形成了由宏观、中观、微观 三个视角组成的行业景气投资框架，结合多视角信息来提升对行业 g/Δg 判 断的准确性和可靠性。本文对这块工作进行了总结。在研究过程中，我们 发现景气投资并非“圣杯”，已找到三个原因可能导致景气投资失效：景气 度因子阶段性失效、高景气被透支、市场主线较弱等。先前的研究主要使 用行业指数进行回测，本文进一步设计了行业主题 ETF 推荐流程，对行业 轮动策略进行落地。考虑单边千一的交易费用，2018-12-31 至 2023-08- 31，ETF 组合年化收益为 31.45%，最大回撤为-27.37%。

行业景气投资策略由宏观、中观、微观三个视角共 4 个景气度因子构成 在宏观视角，我们建模的重心是从宏观到行业分子端和分母端的传导，基 于国内宏观预期指数构建了宏观戴维斯双击因子。在中观视角，我们为每 一个行业构建了中观基本面数据库，使用清洗筛选后的指标，对行业财务 状况进行 Nowcasting，构建了中观景气度因子。在微观视角，我们使用真 实财报和预期财报数据构建了微观视角财务因子，结合北向资金加仓持续 性和加仓幅度构建了微观视角北向因子。对三个视角共 4 个因子加权，得 到综合景气度因子。不考虑交易费用，2016-04-30 至 2023-08-31，综合 景气度前五名组合相对行业等权基准的年化超额收益为 14.34%。

景气投资失效可能原因：因子阶段性失效、高景气被透支、市场主线较弱 使用归一化折损累计增益(NDCG)指标评价各景气度因子截面表现，结果发 现 2021 年 9 月以来，部分因子可能因为使用过多出现阶段性失效。其应 对方式是基于 NDCG 适当降低失效因子的权重、提升有效因子的权重。当 股价涨得太贵或者太快的时候，景气投资也会面临超额回撤。其应对方式 是引入估值和拥挤度指标，对交易风险进行日频监控。将景气投资策略每 月超额收益和市场主线强弱指标一起对比统计，发现市场主线较弱不利于 景气投资，解决思路是多策略配置或者分域建模。结合 NDCG 微调因子权 重和日频监控交易风险，策略的年化超额收益进一步提升至 16.22%。

设计行业主题 ETF 推荐流程，对行业景气投资策略进行落地 从 2019 年开始，行业主题 ETF 蓬勃发展，为行业轮动策略的落地提供了 便利。我们基于行业指数和 ETF 的市场表现建立两者映射关系——在每个 月月末，针对每个行业，综合考虑 ETF 和行业指数的相关性、ETF 相对行 业指数的 alpha、ETF 的流动性，推荐一只 ETF 作为行业指数的替代。考 虑单边千一的交易费用，2018-12-31 至 2023-08-31，ETF 组合的日跟踪 误差为 0.45%；年化收益为 31.45%，最大回撤为-27.37%，表现略优于行 业指数的回测效果。这是因为 ETF 推荐流程考虑了 ETF 相对行业指数的 alpha，而且行业指数是价格指数，而 ETF 是存在分红机制的。