2024年信用债年度策略报告：踏浪前行，择木而栖.pdf

2024年信用债年度策略报告：踏浪前行，择木而栖。2014 年首单超日债违约以来，信用债市场走过了波诡云谲的近十载，虽大 浪淘沙，却也主线仍存。而今以史为鉴，以市场历年的年度策略得失来总结 经验可以发现：泛国企板块的乐观常常超预期，泛民企板块的脆弱性常常超 预期，正文中对于相关领域的经验教训进行了系统总结。目前城投板块作为 信用债市场仅有的偏高收益的“泛国企板块”，在一揽子化债的政策催化之 下，显现出了特殊的投资价值，未来在机构反复调研确认的过程中，利差偏 低的行情周期有望拉长，值得重点关注。

根据 wind 违约统计口径，截至 2023 年 10 月底，信用债市场已有 370 家主 体、总计 11094.14 亿元债券违约或展期。近年来伴随着经济下行压力增大， 在每一轮利率债走牛的同时，往往信用债违约主体、金额总额也超出以往预 期，正文中也对这一长周期问题进行了复盘总结。 综合考虑当前各板块的收益率和性价比，我们对于各板块信用下沉的推荐顺 序：城投＞国企地产＞银行＞钢铁、煤炭：

1）今年城投板块在信用债市场的表现最超预期。政治局会议提出“一揽子 化债”以来，市场从年初对于基本面的担忧，大幅转向为对于政策兜底的乐 观。伴随维稳政策的陆续出台，尾部城投利差快速压缩，值得机构在本轮行 情中“踏浪前行”；而具体省份和投资策略的选择，仍需根据负债端稳定性 与对应主体流动性“择木而栖”。

2）地产行业大拐点下，建议战略收缩。地产行业目前现存的民营企业违约 进展已十分深入。展望未来，地产行业政策仍会呈现出“托而不举”的态势， “病来如山倒，病去如抽丝”，行业大拐点之下，目前民企地产债并不适合 传统机构投资者，建议关注国企地产超调机会。

3）煤炭钢铁行业周期性波动，当前供需尚待维稳。煤价下行但仍居高位， 且供暖季节性需求或对基本面有一定改善，而钢铁行业的景气度略有转弱， 企业利润有所受损。在理财赎回风波影响消退，且地产产业链复苏预期渐起 之后，上游行业可挖掘机会渐少，部分主体永续债仍存利差空间。

4）一揽子化债预计将让银行承担一定息差压力，加之中国版巴三落地短期 或引发二永债小幅调整，但长期影响有限。对于风险偏好较低机构而言，银 行二永债提供了较多配置机会，当前收益率整体低位，信用挖掘空间一般， 建议进行波段操作。