固收年度策略：大时代布局，小周期博弈.pdf

固收年度策略：大时代布局，小周期博弈。2023 年的主线是全球周期错位+AI 科技革命+全球资金再配置，内外“两个 预期差”牵动资产价格。展望 2024 年，高利率下海外基本面压力增大，财 政有利于支撑国内渐进修复，财政-货币如何摆布是核心。市场主线上，海 外关注大选年、美国能否“软着陆”、美联储降息及流动性等，国内侧重寻 找产业 alpha，关注新能源车、半导体和医药等方向。配置策略上，美债有 配置价值，美股盈利和估值难共振，商品需求有望好转，国内期待股指实现 正回报，债市利率下行中继。黄金关注美国实际利率下行带来的机会。其他 资产方面看多日元。

宏观环境：周期错位与全球资金再配置

2023 年在全球周期错位+AI 科技革命+全球资金再配置三大主线下，整体呈 现内外有别、债强股弱的特点；当前自上而下的分析框架倍受挑战，资产配 置层面在确定性稀缺的情况下，对资金流向、动能切换期的把握更为关键。 2024 年全球经济周期错位特征有望延续，预计海外基本面压力逐渐上升， 美国韧性可能仍强于欧洲，政策面逐渐转为“财政收敛+货币转松”；国内经 济有望企稳回升，不过弹性可能更依赖政策发力，政策面向“宽财政+货币 配合”过渡。此外，制造业与服务业错位同样明显；海外通胀预计延续降温 态势，但面临薪酬、能源等扰动。

2024 年市场主线：大选年的特殊背景、美国能否“软着陆”

海外大选年，包括美国在内的多个主要经济体进行选举，或牵动资产价格表 现。民主党试图推销“拜登经济学”，但高通胀是软肋，尤其巴以冲突后， 或更促中美经贸等关系缓和。当前美国居民资产负债表健康+收入维持较高 增速+金融风险有限，本轮紧信用的过程大概率偏温和，软着陆是基准情形。 货币紧缩的滞后效应或在明年充分体现，2024H1 实际利率可能小幅抬升。 资产价格层面则存在“盈利高速增长——美联储降息——通胀仍明显高于 2%”的不可能三角。

2024 年市场主线：全球央行转向与“逆行者”日本央行

本轮海外加息周期已至尾声，部分新兴市场已开始降息，欧美英央行大概率 已结束加息，全球流动性转向的格局正逐渐清晰，在末次加息→首次降息的 区间内，美债、黄金、美股、美元等资产有望先后表现。但日本央行可能“逆 水行舟”，2024 年政策组合或转为“宽财政+紧货币”，将增加日债利率上行 风险和财政不确定性，也可能引发套息交易逆转，导致资金回流日本，对美 债等资产产生一定冲击。国内新旧功能切换背景下，关注制造业尤其是高新 技术产业，如新能源车、半导体和医药。