恒达新材研究报告：食品医疗包装原纸龙头，产能加速扩张、产业链稳步延伸.pdf

恒达新材研究报告：食品医疗包装原纸龙头，产能加速扩张、产业链稳步延伸。深耕食品、医疗赛道，客户资源优质。公司 2009 年正式战略定位于国内医 疗和食品一次包装原纸领先企业，成功打破海外纸厂垄断格局，进入奥美医 疗、肯德基等全球知名企业供应链。2018-2022 年收入从 5.41 亿元增长至 9.53亿元（CAGR为15.2%），归母净利润从0.27亿元增长至0.97亿元（CAGR 为 37.3%），盈利能力提升主要系费用管控优异、产品结构持续优化。 2023Q1-Q3 公司收入/归母净利润同比分别-11.7%/-18.2%，其中 Q3 受益 于旺季&低价浆入库，收入&利润环比已稳步改善。

产能稳步投放，产品矩阵横向扩张。2022 年底实际产能为 9.7 万吨，产能 利用率达 99.9%，2023 年实际产能已达 10.6 万吨。5 万吨新型包装用纸生 产线及 1 万吨深加工项目已于 2022 年 10 月开工，伴随产能落地以及兼并 收购，2024/2025 年总产能有望达 18/25 万吨。产品结构方面，公司仍将聚 焦医疗&食品包装纸领域，并向下游深加工延伸，拓展液包等新品类。

行业稳步扩容，把握行业崛起红利。1）医疗包装用纸：2015-2021 年产量 从 11.2 万吨增长至 23.5 万吨（CAGR 达 13.2%），其中 2021 年透析纸/非 透析纸占比为 53%/47%。受益于最终灭菌模式推广、政策监管逐步落地， 需求有望稳步提升。2022 年行业 CR2 为 44.1%，恒达新材/仙鹤股份市占 率分别为 23.4%/20.7%。未来行业投产偏紧且集中于龙头企业，叠加监管 趋严，格局有望集中。2）食品包装用纸：2015-2021 产量从 120.6 万吨增 长至 267.0 万吨（CAGR 为 14.4%），其中 2021 年容器/非容器食品包装纸 占比为 91%/9%，伴随限塑令落地，需求有望持续高增。2021 年非容器食 品包装纸 CR2 为 44.5%，仙鹤股份/恒达新材市占率为 31.8%/12.7%。未 来新增产能主要由龙头贡献，优异格局有望维系。

研发、生产优势显著，客户份额有望持续提升。1）研发端：公司研发费用 率常年约 4%，优于行业平均，已凭借底层研发积累构筑优异市场口碑。2） 生产端：盈利能力常年高于行业且波动幅度较小，稳定性强主要系成本管控 优异，2020-2022 年吨成本 CAGR 为 7.3%（行业均值为 10.2%）。3）销 售端：公司为德盟、振德、威海威高等优质客户供应商、战略伙伴，与主要 客户合作时间均达 5 年+，未来凭前期深厚合作关系，供应份额望持续扩张。