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消费行业2024年展望：提价空间有限下，自主增量能力是获胜关键。消费复苏仍存不确定性下，建议关注结构性趋势的赢家：我们预计中国内 地消费将在 2024 年继续复苏，但步伐是渐进的。根据彭博一致预期，104 家消费品公司2024年销售额将增长 10.7%（2023 年为 9.4%），但我们认为 消费的复苏节奏将取决于几个不确定的因素，包括刺激措施（内需）、外 部需求（出口/制造业就业）和股票/房地产市场表现（财富效应）。所以， 与其关注短期消费趋势，我们建议关注确定性更高的长期结构性趋势，加 上公司基本面的优劣，来作配对交易以产生超额回报。

在消费谨慎的环境下，具有自主销量增长能力的公司将优于同行。在价方 面，消费谨慎的环境似乎将在2024年持续；在量方面，低基数效应也不复 存在（2023 年受益于客流量复苏）。所以，在相对饱和的市场中仍然能够 推动销量增长的公司将优于同行。以下是三个相对的增量“蓝海”：1）海 外市场，2）下沉市场，及 3）积极的市场细分与品类拓展（借助客户管理 与大数据）。相比之下，我们对于那些市场饱和且依赖高端化驱动增长的 板块持较保守态度，包括啤酒、个护家清及婴配粉。

原材料成本仍在下降，但降幅正在收窄：鉴于 2024 年的提价空间可能缩 小，成本趋势对于毛利率尤为重要。原材料价格走势对乳制品和纸巾最有 利，但即饮饮料、酱油、啤酒和运动服装则面临着白糖、玻璃及棉花的成 本压力。我们的 CPI-PPI 指标目前预测 2023 年下半年必选消费板块的毛利 率将下滑，并可能在 2024 上半年延续，跟 2023 年上半年的升势相反。

行业的配对交易建议：我们看好安踏（行业首选）多于李宁，因为前者的 多品牌、品类扩张；看好滔博多于宝胜（前者的耐克销售贡献更高，增加 户外品牌客户）；看好伊利、蒙牛多于光明、妙可蓝多（出海、下沉、多 品类扩张）；看好恒安多于维达及华润啤酒多于百威亚太（高端化进程减 慢），看好健合多于飞鹤（保健品优于婴幼儿配方奶粉）。在个股偏好顺 序排名中，我们上调了农夫山泉（高 ROE，茶饮料市场份额提升）和申洲 （客户补货周期），但下调了九毛九（消费谨慎，竞争激烈）。