株冶集团研究报告：被低估的黄金“潜力股”.pdf

株冶集团研究报告：被低估的黄金“潜力股”水口山注入，赋予公司贵金属资源属性。23Q1，水口山矿业注入上市公司，公司从 纯冶炼企业转型为采选冶一体化企业，新增优质金银等贵金属资源，根据公司公告， 水口山康家湾矿段金金属量 39.8 吨、平均品位 3.10g/t，银金属量 1,321.40 吨、平均 品位 103.17g/t，资源品位位于行业前列。2020-2021 年水口山矿产金产量在 1-1.5 吨，目前，水口山的采矿规模为 65 万吨/年，根据《水口山铅锌矿开发利用方案》，矿 山设计采选规模为 80 万吨/年，预计 2023 年底完成，公司矿产金的产量将从目前的 1.5 吨提升至 1.85 吨，产量有望增长 25%左右。

锌冶炼市占率全国领先，成本优势显著。公司已形成 30 万吨锌冶炼产能、38 万吨锌 基合金深加工产能，锌产品总产能 68 万吨，位居全国首位。2022 年国内锌产量 680 万吨，公司 2022 年锌产量 65 万吨，市占率 10%左右，稳居行业前列。除此之外，公 司在锌领域，深化产品结构调整，2022 年锌铝镁合金的市场占有率从 5%提升到 25%。公司锌产品成本领先同行，比行业平均成本低 10%左右，2022 年公司锌及锌 合金业务的毛利率为 3%，保持行业领先水平。

背靠矿业央企五矿集团，经营稳健，成长潜力有待进一步释放。公司股权结构稳定， 公司控股股东为湖南有色金属集团有限公司（“湖南有色”），五矿集团为湖南有色的 全资股东。公司背靠矿业央企五矿集团，经营稳健，陆续整合集团相关资产，其中水 口山的注入大幅增厚公司业绩水平，2023 年 Q1-Q3 公司归母净利润 5.31 亿元，同比 +25.43%，同时资源端利润贡献占比显著提升；2023 年 Q4 公司拟以现金方式向水口 山集团购买其持有的五矿铜业 100%股权，进军电解铜板块，进一步增厚上市公司盈 利能力。作为集团重要上市平台，公司未来增长潜力有望进一步释放。

贵金属：趋势未止，节奏渐进。我们认为，一方面中期来看美国经济回落难以避免， 当前 4.0%左右的远端名义利率离经济底部的 1.5%有较大回落空间，随着失业率的触 底回升，贵金属价格拐点正式确立；另一方面，美元信用担忧及随之而来的央行购金 攀升，或将推动金价进入新高度。而在贵金属上行第二阶段，白银也具备较好弹性。