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非银金融行业2024年度策略报告：政策已明、经济向上，探析券业发展机遇。2023 年行业基本面业绩回顾。1）强预期、弱现实。券商业绩同比增 速先高后低。上市券商 2023Q1-3 累计营业收入/归母净利润分别 +1.9%/+6.5%。经纪、投行、资管、自营、信用业务收入分别为 768.8/352.4/347.3/1028.1/342.5 亿 元 ， 同 比-12.5%/- 18.3%/+1.4%/+69.8%/-21.9%。2）自营贡献主要收入增量，手续费 业务表现疲软拖累 Q2、Q3 业绩。从收入结构来看，受金融投资资产 规模提升、市场反转影响，自营业务收入占比反超经纪业务。3）杠 杆率水平小幅提升，ROE 温和上行。前三季度，券商年化 ROE 达 6.18%，较去年的 5.73%小幅改善。尽管上半年上市券商并未实现再 融资，但扩表需求仍存，杠杆略见提升，杠杆率从年初的3.72提升至 3.84。

行业趋势与发展展望。1）“金融强国”目标下，资本市场迎增量政策 机遇。2023 年支持资本市场发展利好政策频出，制度层面改革明显 加快。10 月 30 日至 31 日，中央金融工作会议首次提出“金融是国民 经济的血脉”、“加快建设金融强国”。 “金融强国”定位全面提升金融 工作重要性。我们认为后续监管层将推出更多务实举措，为资本市场 和金融行业发展指明方向。2）长钱积极响应入市，有望呵护市场资 金面。资本市场投资端改革加大力度，长钱加速入市成为趋势，中长 期资金是资本市场的“稳定器”和“压舱石”，自政治局会议对资本 市场作出部署以来，证监会、财政部等多部门陆续推出了引导长期资 金入市的利好政策，社保基金、保险资金、国央企资金、外资投资等 后续或将加大权益市场配置，呵护市场资金面。3）关注券业外延并 购，快速提升竞争力，有望塑造新的行业格局。伴随监管部门政策信 号释放，近期券业并购预期升温。当前再融资收缩背景下，外延并购 或成为券商规模扩张的重要方式。建议关注并购预期较强的券商，如 方正证券、国联证券、浙商证券、华创云信、太平洋。4）券商风控 指标调整，或提升部分头部券商杠杆和 ROE 空间。11 月 3 日，证监 会就修订《证券公司风险控制指标计算标准规定》公开征求意见。从 海外行业发展来看，高杠杆或为券商公司低 ROA 背景下，保障业务 发展，提升股东回报的重要条件。此次对于优质券商风控监管的优化 有望拓展优质券商资本空间、提升资本使用效率，利好 ROE 水平的 提升。建议关注用表能力较强，风控指标或明显改善的头部券商及杠 杆率有望阶段性提升的券商如，中信证券、中国银河、申万宏源、方 正证券。5）中小券商依托自身优势做精做细，实现特色化差异化发 展。11 月 3 日，证监会发声提到将引导中小机构结合股东背景、区域 优势等资源禀赋和专业能力做精做细，实现特色化、差异化发展。我 们认为，立足自身优势实现差异化发展是中小券商形成错位竞争的关 键。中小券商在近年业务发展转型方面受到一定制约。一方面，传统 经纪业务同质化导致费率下行。另一方面，用表业务受资本金规模及 专业实力限制。从财富端和资产端业务来看，后续或可见部分中小券 商在基金投顾、研究、公募业务、投行业务方面突围。建议关注东方 证券、长江证券、天风证券、国金证券。