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爱美客研究报告：论证爱美客迈向平台型公司的投资新公式。写在前面：2023 年以来，市场信心较弱，美护板块出现大规模估值回撤，龙 头爱美客回到上市初的市值水平，核心矛盾或为对于未来增长驱动力理解的 不一致。市场从行业β角度或以产品型逻辑理解爱美客，在担忧医美消费、 看到嗨体品牌短期增速放缓而引发担忧，但我们认为无论从现有产品线测算 公司营收/归母净利润具备三年翻倍可能性，还是从 25 年公司系列产品有望 获批后公司或进入平台型逻辑来看，爱美客市值具备较大向上空间。基于以 上逻辑我们提出爱美客迈向平台型公司的投资公式=现有产品三年业绩翻倍 +未来新品布局+有望被给予平台型估值。

医美仍为消费第一梯度，渗透率提升空间充足。23 年以来，医美仍为消费板 块中展现出较强韧性的细分赛道。无论从 23 年前三季度还是第三季度增速 来看，我国医疗美容和医美耗材的增速均优于其他消费赛道，且 Q3 增速较 上半年略有提升，仍然展现较强的韧性。老客粘性足+新客仍有渗透+新品提 升客单价有望推动医美表现持续优于其他消费赛道。未来除了①依靠新材料 推动老客客单价提升以外，若②24-25 年有系列水光适应症产品获批并覆盖 不同价位段，以及③国产合规且高性价比的光电仪器获批，有望带动新客渗 透率加速提升。在更长维度中，我国在医美材料技术上持续突围叠加消费者 偏好，成熟时期我国医美渗透率有望高于美韩。预估 2025/2030 年我国医美 渗透率达 5%/10%。

落地到爱美客，中性预估下仅考虑现有管线公司业绩三年翻倍确定性高。1） 嗨体品牌：嗨体系列 2025 年营收有望达 24.2 亿元，2022-2025 年 CAGR 达 23%，2030 年嗨体系列有望达 47.9 亿元，2025-2030 年 CAGR 或可达 14.7%， 其中颈纹针、熊猫、水光分别有望实现 10.57/21.35/16.01 亿元营收。2）天使 系列：2025 年天使系列有望超 20 亿元，2022-2025 年 CAGR 有望达 80%+， 2030 年天使系列有望超 50 亿元，2025-2030 年 CAGR 有望达 20%+。3）其 他品牌：给予其他品牌 2022-2025 年 3 年 15%复合增速的稳定增长。在不考 虑肉毒的情况下，预计 25 年公司营收有望达 50 亿元，考虑到公司后续为发 展成平台型公司或需要投入更多费用，根据我们预测的财务模型，25 年归母 净利润有望达 31.5 亿元，相较于 22 年实现 1.5 倍增长。