食品饮料行业中外分红研究及启示：股息只是表象，治理才是核心.pdf

食品饮料行业中外分红研究及启示：股息只是表象，治理才是核心。增速下降与分红率提升的幅度总体相适应。从美国市场来看，以可口可乐 为例，1980-1989 年，可口可乐收入增速第一次放缓，CAGR 仅 4.9%； 1990-2000 年，公司进行海外扩张后，可口可乐收入增速提升，CAGR 为 7.2%；2000-2011 年，公司将重心转为全品类扩张策略，CAGR 为 11%。 以上三个阶段分红率虽然有所上升，但上升幅度非常有限。但 2012 年之后， 公司连续出现负增长，分红率持续提升至 100%以上。我们可以看出，上市 公司一旦中长期缺乏如扩市场、拓品类等增长点后，倾向于启动高分红策 略。对于中国公司而言，我们认为由于所处阶段有所不同，一部分公司目 前陷入拓品类和扩市场的发展困境，另一部分公司仍然处于中高速增长区 间，整体过去三年平均增速为 10%，我们呼吁增速下降与分红率提升幅度 总体适应。

相对于增速而言，公司治理是更加核心的要素。从日本情况来看，日本公 司增速显著较低，过去三年 CAGR 为 2.2%，但分红率和股息率仍然较低， 究其原因，主要系治理结构较差。历史上看，日本经营权与所有权分离较 为严重，股东回报低。金融机构掌握企业所有权，在日企董事会中常由主 要银行代表，倾向于偿还利息而非支付股息，喜欢囤积现金而非增加投资， 因此保持较低的分红水平，但近些年分红率随着治理的逐步改善而有所提 升。而美国来看，治理结构属于全球领先水平，机构股东为主，职业经理 人制度更加完善，管理权所有权分离，职业经理人成为决策者，因此大小 股东利益更加绑定，监管更加独立，治理上，公司也更加重视对于员工持 股以及回报。我们呼吁中国企业进一步提升治理结构，一方面可以参考美 国，引入机构、员工持股等作为战略投资人，一方面近期国有企业考核增 加市值等动作，也会引导管理人更加重视提升股东回报。

从财务指标来看，中国 ROE、现金指标虽好于日本，但相较美国均有提升 空间。中国企业目前留存现金较高，ROE 存在波动，相对于美国企业来说， 提升盈利质量和合理利用现金仍是我们需要学习的课题。对于现金留存较 高、增速下降的，可以阶段性较大幅度提升分红比例。在企业发展和收购 等行为过程中，提升资产对于 ROE 的评估。