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房地产行业专题报告：溯日本地产兴衰，寻中日地产异同。日本地产泡沫的形成：宽松的货币环境+金融弱监管+信用扩张的自我强化 机制。1985 年《广场协议》的签订致使日元持续升值，1987 年的《卢浮宫 协议》又约定日本持续维持宽松货币政策，市场流动性过度释放。在此背景 下叠加金融的弱监管，银行传统业务的盈利能力下降，驱使银行目光投向火 爆的土地市场。企业为了获得更多贷款，循环买地质押助推了房价持续上 涨，“久涨不跌”的楼市预期反过来使得家户、企业、金融机构不断加杠杆 投向房市，导致信用不断扩张，最终形成资产泡沫。

日本地产泡沫的破灭：薄弱的置业力量+持续增加的投机交易+转向过急的 调控政策+地产税。地产泡沫破灭前期，日本城镇化率、人口增长率等楼市 基本面支撑不足，日本楼市买方力量薄弱。同时，日本持续增加的投机性交 易缺乏政策的有效管控，货币持续宽松的环境下短期房价上升过快。而当日 本政府开始调控楼市过热时却转向过急，调控幅度过高：日本政府在 15 个 月内连续加息 350BP，同时严控不动产融资余额,日本的地产泡沫被强硬 “戳破”，1992 年开始征收的 0.3%地产税更是加剧了泡沫的崩溃速度。

中国现阶段与日本 90 年代初期相比，虽然部分基本面指标较为相似，但中 国仍存较充分的刚性/改善需求。中国现阶段人口出生数、老龄化率、家庭 负债水平等基本面指标与日本 90 年代初期有相似之处。但中国居民部门持 有房地产显现刚性的“居住”属性，且中国的城镇化水平若达到日本 90 年 代初期水平尚有 10 年的发展年限，人均住房间数与面积较 90 年代初期的 日本也存有较大提升空间，较充分的刚需/改善需求使得中国商品房销售面 积中枢仍有望维持每年 10-12 亿㎡。 中国如今商品房市场呈现“量跌价稳”的新均衡，并未陷入日本 90 年代初 期“量价齐跌”的恶性循环，商品房价的稳定为我国楼市企稳提供了必要基 础。2021 年初中国落地“三道红线”，随后中国新开工房屋面积连续 3 年 下滑,中国 2023 年新开工住宅面积较 2019 年高点下滑 58.6%,而中国 2023 年商品住宅销售面积较 2021 年高点下滑 39.4%，供需实现相对的平衡，我 国商品房市场呈现“量跌价稳”的局面。同时，在地产下行期间，我国政府 能够通过政策防止开发商大幅降价“抛售”商品房，因此我国楼市不会陷入 日本 90 年代初期“量价齐跌”的恶性循环，商品房价的平稳更是为我国楼 市的企稳提供了必要保障。